Benchmark international des OPRO

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• Publié par: Thaun
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Extrait

Benchmark international des OPRO (Offre Publique de Retrait Obligatoire)

Lorsqu’un actionnaire, agissant seul ou de concert, souhaite retirer de la cote une société, il peut lancer une offre publiquede retrait (OPR) suivie d’un retrait obligatoire, procédure que l’on appelle communément offre publique de retrait obligatoire (OPRO). Une telle offre ne peut être réalisée que si l’actionnaire ou groupe majoritaire a atteint un seuil de détention fixé par la loi (95% du capital et des droits de vote en France). Elle permet, à l’issue de l’offre publique de retrait, de contraindreles actionnaires minoritaires à céder leurs titres au prix proposé par le majoritaire. Ce prix est néanmoins validé par les autorités boursières avant que l’OPRO ne soit lancée.

1. LesOPRO en France

Le ou les actionnaires qui détiennent de concert au moins 95% du capital et des droits de vote d’une société cotée peuvent (1) déposer auprès de l'Autorité des Marchés Financiers (AMF) un projet d’OPRO. L'offre doit se dérouler sur au moins dix séan- ces de Bourse. L'initiateur doit préciser s'il souhaite que l'OPR soit suivie d'un retrait obligatoire ou s'il se réserve cettepossibi- lité. Il devra alors se décider dans les dix jours suivant la clôture de l'offre facultative. (2) Par ailleurs, l’initiateur fournit à l’AMF une évaluation des titres de la société, effectuée selon les méthodes objectives prati- quées en cas de cession d’actifs, tenant compte, selon une pondération appropriée à chaque cas, de la valeur des actifs, des bénéfices réalisés, de la valeur boursière, de l’existence de filiales et des perspectives d’activité. Cette évaluation est assortie de l’appréciation d’un expert indépendant dont l’agrément a été préalablement soumis à l’AMF. L’AMF peut alors statuer sur le caractère recevable ou non de l’offre, sachant qu’en cas d’acceptation, les actionnaires minori - taires ont droit à un recours devant la cour d'appel de Paris pour contester l’évaluation des titres (ce recours a été utilisépar exemple lors du retrait de la cote d’Orange en 2004).

Exemples d’OPRO récentes : Date CibleChiffre d’affairesAcquéreur 2005 mai-06 Sanef1 152 M€Holding d’Infrastructures de Transport décembre-05 Aigle120 M€* SIPDT

avril-05 Rexel

octobre-03 Legrand

juillet-02 Labeyrie

*CA 2004

7 377 M€

3 242 M€

253 M€

% de détention avant l’OPRO 95,97%

96,48%

Clayton Dubilier & Rice,98,52% Eurazeo et Merrill Lynch Global Private Equity

Fimaf (Wendel Investissement et KKR)

Financière de Kiel

99,01%

99,64%

Expert indépendant

Ricol, Lasteyrie & Associés

Ricol, Lasteyrie & Associés

Dome Close Brothers

Bruno Husson

Deloitte Corporate France

(1) La procédure de retrait obligatoire est régie en France par l'article L. 433-4 du Code monétaire et financier

(2) Comme décrit dans l'article 237-1 du règlement général de l'AMF

© Deloitte Finance, juin 2006

2. Comparaisoninternationale des règlementations

Organe régulateur

Seuil de retrait de la cote (OPR)

Seuil de rachat obligatoire des minoritaires (OPRO)

France AMF 95% (des droits de vote)

95% (du capital et des droits de vote)

Seuil d’intégration95% ficale

Seuil de renonciation à l’offre publique d’achat (OPA)

Impossibilité de fixer le seuil d’OPRO (seuil limité en pratique entre 40% et 66,67%)

(1) Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht

(2) Commissione Nazionale per le Societa e la Borsa

Etats-Unis SEC Demande à la SEC si moins d’un certain nombre d’actionnaires 90% ou vote des actionnaires

(3) 80%

Possibilité de fixer un seuil équivalent au seuil d’OPRO

Royaume-Uni Takeover Panel Toujours possible avec un vote des actionnaires

90% du nombre total de titres sur lesquels porte l’offre 75%

Possibilité de fixer un seuil équivalent au seuil d’OPRO

(3) Pour bénéficier de l’intégration fiscale, la société mère et la filiale doivent être de droit américain

Source : Le PtoP a-t-il un avenir en France ? - AFIC 2004

Allemagne (1) BAFin Pas de seuil prévu par la loi. Résolution de l’AG nécessaire

95% (du capital)

50%

Possibilité de fixer un seuil de renonciation à l’offre (seuil maximum équivalent au seuil d’OPRO)

Italie (2) CONSOB 98%

98%

50%

Possibilité de fixer un seuil équivalent au seuil d’OPRO

L'article 14 de la directive du Parlement Européen du 21 avril 2004 fixe le principe du droit de lancer une offre publique de retrait pour un actionnaire ayant (au choix du régulateur) : ● obtenu au moins 90 % du capital et des droits de vote d'une société (comme c'est actuellement le cas en Angleterre. Le seuil peut être porté à 95 % à l'option du pays comme cela est actuellement le cas en Allemagne, en France et en Hollande); ou ● obtenu au moins 90 % du capital et des droits de vote faisant l’objet d’une l’offre. Le prix équitable pour une telle offre est défini très précisément. Ainsi, l'offre publique de retrait peut se faire au même prix que l'offre obligatoire ou que l'offre volontaire ayant connu un succès à plus de 90 %. La directive n'impose pas aux pays de prévoir un mécanisme d'offre de retrait / de rachat de manière général, mais unique- ment à la suite d'une offre publique d'achat.

3. Evolutionde la pratique

Les échecs récents d’opérations de retrait de la cote (Camaïeu, Buffalo Grill, APRR) ont démontré l’évolution du comportement des investisseurs, notamment sous l’impulsion des hedge funds. Ces derniers, lorsqu’ils considèrent que les perspectives de la société méritent une meilleure valorisation, se regroupent afin d’empêcher le majoritaire d’atteindre le seuil de rachat obliga- toire. Axa Private Equity a par exemple lancé en janvier 2005 une OPA sur le groupe de prêt-à-porter Camaïeu à 85 euros. Mais à l’issue de cette première offre, le fonds ne détenait que 40% du capital et 54 % des droits de vote. Un an plus tard, il est reve- nu avec une offre de 130 euros. Le fonds ne parvient finalement qu'à obtenir 63% du capital et 74 % des droits de vote de Camaïeu. Depuis, l'action vaut près de 150 euros et Axa Private Equity n’a pas prévu de nouvelle surenchère. Ceci pousse donc certains acquéreurs à négocier avec ces hedge funds. Colony Capital a par exemple récemment proposé à Amber Fund (actionnaire minoritaire de Buffalo Grill n’ayant pas apporté ses titres à l’OPA de Colony Capital) de lui reprendre ses titres en échange d’une prise de participation dans le holding à l’initiative du LBO. Cette négociation lui a permis de dépas- ser le seuil des 95% et donc de proposer le lancement d’une OPRO. L'AMF a cependant refusé de valider l'offre, jugeant le prix insuffisant. La cotation du titre Buffalo Grill a repris le 23 mars dernier après plus d’un mois de suspension.

© Deloitte Finance, juin 2006