Les Fonds de Capital Investissement - Principes juridiques et fiscaux - 3e édition

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Les fonds alternatifs et notamment les fonds de Capital Investissement suscitent de plus en plus la curiosité et l’intérêt. De l’Europe qui bouleverse cette industrie avec la directive AIFM aux médias qui relatent chaque jour la prise de contrôle d’une société par un « fonds de Capital Investissement ».

Mais que recouvre la notion de fonds de Capital Investissement ? Quelles sont les règles juridiques qui gouvernent leur création, leur fonctionnement et leur liquidation ? Quelle est leur fiscalité et celle de leurs investisseurs ? C’est à l’ensemble de ces questions que le présent ouvrage répond.

Cette troisième édition traite également des dernières évolutions apportées aux fonds de Capital Investissement et plus généralement aux fonds alternatifs : directive AIFM, modernisation de la gamme des fonds d’investissement (fonds professionnels de Capital Investissement, fonds professionnels spécialisés… mais aussi fonds de prêt à l’économie), régime fiscal du corporate venture, etc.

Destiné aux professionnels du Capital Investissement, à leurs conseils et aux universitaires, et plus largement aux acteurs de la gestion alternative, cet ouvrage technique se veut également pratique. Il identifie les différents choix qui s’offrent aux investisseurs : l’investissement doit-il être direct ou intermédié, la gestion réalisée pour compte propre ou pour compte de tiers, le fonds doit-il être français ou étranger, constitué sous forme de société (SCR, société holding, SICAV…) ou de fonds (FPCI, FCPR, FPS…) ? Cet ouvrage présente de façon exhaustive les différents aspects juridiques et fiscaux des fonds de Capital Investissement.


Florence Moulin est avocat au sein du cabinet Jones Day. Elle est membre du comité juridique de l’Association française des investisseurs pour la croissance (AFIC).

Daniel Schmidt est avocat au sein du cabinet Jones Day. Il a été pendant près de 15 ans le conseil de l’Association française des investisseurs pour la croissance (AFIC).

Daniel Schmidt et Florence Moulin sont régulièrement classés parmi les meilleurs praticiens de leur domaine, notamment par Chambers Europe (2014) et The Legal 500 EMEA. Ils ont participé à l’élaboration des textes juridiques et fiscaux relatifs aux fonds de Capital Investissement, en relation avec les pouvoirs publics (ministère de l’Économie et des Finances, Parlement) et les autorités administratives (AMF).
Publié le : lundi 1 décembre 2014
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EAN13 : 9782297005920
Nombre de pages : 800
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Ch ap i t r e 1 L’investissement en capital
L’objet du présent chapître n’est pas de donner une descrîptîon précîse 1 et exhaustîve du capîta-învestîssement ; d’autres auteurs s’y sont atteés . Sans craîndre a tautoogîe, on pourraît déInîr e capîta-învestîssement comme ’învestîssement en capîta dans un domaîne très partîcuîer, à savoîr ceuî des socîétés non cotées.
L’învestîssement en capîta peut se réaîser aux dîférents stades de a vîe d’une entreprîse, généraement regroupés en quatre grandes étapes : a créatîon, e déveoppement, a transmîssîon et e retournement, ormant es quatre grandes amîes d’învestîssement en capîta : e capîta-rîsque, e capîta-déveoppement, e capîta-transmîssîon et e capîta-retournement. La dîstînctîon entre ces quatre amîes est paroîs ténue, voîre artîIcîee. Certaînes opératîons de capîta-rîsque peuvent aînsî être consîdérées comme du capîta-déveoppement. De même, es opératîons de capîta-transmîssîon sont de nature à avorîser e déveoppement d’une socîété et, dans es opératîons dîtes debuîd up, es rapprochements en vue de a créatîon d’un groupe. En réaîté, e capîta-învestîssement est à pour accompagner a vîe de ’entreprîse et es onds d’învestîssement se posî-2 tîonnent en onctîon des besoîns exprîmés .
1. Pour une approche générae de a questîon : Gîes Mougenot,Tout savoîr sur e capîta-e învestîssement, Guaîno édîteur, co. « Cîty & York », 5 éd. 2014. Pîerre Battînî,Fînancer son entreprîse de a créatîon à a transmîssîon par e capîta-învestîssement, Maxîma, 2005. 2. C. es déveoppements de M. Gîes Mougenot,op. cît., p. 20.
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1. Le capitalrisque Le capîta-rîsque, égaement connu sous a dénomînatîon angaîse deven-ture capîta, vîse e Inancement de socîétés en créatîon, ou déveoppant une nouvee actîvîté. Le capîta-rîsque est très généraement centré sur des secteurs à technoogîe înnovante, aîssant entrevoîr un ort potentîe de déveoppement. ï en est aînsî des nouvees technoogîes de ’înormatîon et de a communîcatîon (NTïC) ou de a bîotechnoogîe. Les socîétés, déjà créées et en cours de démarrage de eur actîvîté, sont souvent dénom-mées sous e terme angaîs destart upou d’eary stage. Lorsque es socîétés seront pus matures, on parera deate stage. Le capîta-rîsque est souvent mînorîtaîre. Touteoîs, a nécessîté de Inan-cer pusîeurs tours de tabe et ’éévatîon consîdérabe des besoîns de Inan-cement de ces socîétés conduîsent paroîs es învestîssements Inancîers à se retrouver dans des posîtîons majorîtaîres. Ces spécîIcîtés ont une înluence dîrecte sur e choîx de a structure adoptée. Aînsî, es FCPï 3 doîvent învestîr au moîns 70 % de eur actî dans des tîtres émîs par des 4 socîétés quî ont été abeîsées comme «înnovantes». De même, un FCPR ne peut prendre pus de 35 % du capîta d’une socîété cîbe. EnIn, a SCR ne peut compter parmî ses învestîssements éîgîbes ceux dans esques ee détîent pus de 40 % des droîts en capîta et des droîts de vote de 5 a socîété cîbe . Les FïP doîvent învestîr une ractîon mînîmae de eur 6 actî (20 %) dans des socîétés de moîns de 8 ans . De même, pour que es parts d’un FPCï, FCPR ou FCPï puîssent être exonérées d’ïSF au moîns partîeement, ’actî du onds doît être învestî à hauteur d’au moîns 40 % dans des PME de moîns de 5 ans vérîIant es condîtîons de ’artîce 885 ïterdu CGï. Ce quota mînîma est de 20 % pour es FïP. Seus es onds proessîonnes échappent à toute contraînte régementaîre.
3. C.înfra, nº 303. 4. C.înfra, nº 345. 5. C.înfra, nº 935. 6. C.înfra, n° 319. 34
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2. Le capitaldéveloppement 3Le capîta-déveoppement représente généraement e stade suîvant du capîta-rîsque. La socîété a su asseoîr sa rentabîîté ; ee doît désormaîs soît conquérîr de nouveaux marchés, soît acquérîr des concurrents, Inancer une nouvee îgne de productîon, etc. L’învestîsseur en capîta prend aors une posîtîon très généraement mînorîtaîre, et apporte e Inancement nécessaîre à ce déveoppement. S’agîssant d’învestîssements mînorîtaîres, es SCR, ou tout type de FCPR, ont vocatîon à întervenîr à côté des onds proessîonnes.
3. Le capitaltransmission 4L’AFïC déInît e capîta-transmîssîon «comme ’achat d’une entreprîse saîne, Inancé partîeement par des emprunts, dans e cadre d’un schéma Inancîer, jurîdîque et Isca spécîIque où es dîrîgeants repreneurs sont assocîés en partenarîat avec des învestîsseurs Inancîers spécîaîsés en vue de réaîser 7 ensembe une pus-vaue à moyen terme» . Le capîta-transmîssîon se sub-dîvîse uî-même en dîférentes sous-catégorîes, tees que e MBO (Mana-gement Buy Out) ou e MBï (Management Buy ïn), ou encore e BïMBO (Buy-ïn Management Buy-Out), seon que ’opératîon est réaîsée avec des managers exerçant déjà ou non des onctîons dans ’entreprîse cîbe. Par déInîtîon, une opératîon de capîta-transmîssîon se réaîse par a créa-tîon d’au moîns une hodîng de reprîse. En pratîque, e ou es învestîsseurs en capîta ont apporté des onds à une socîété hodîng. Cette dernîère emprunte auprès des banques une dette dîte « senîor » et, e cas échéant, auprès d’autres onds d’învestîssement ou d’étabîssements Inancîers, une dette subordonnée dîte « mezzanîne ». En utîîsant es onds propres apportés et es onds empruntés, a socîété hodîng procède à ’acquîsîtîon des tîtres de ’entreprîse cîbe. Très géné-raement, a socîété hodîng tentera d’obtenîr au moîns 95 % du capîta et des droîts de vote de a socîété cîbe, aIn de bénéIcîer du régîme de ’întégratîon Iscae. Maîs î n’est nuement obîgatoîre que ’învestîsseur en capîta soît seu proprîétaîre du capîta de a socîété hodîng, ou qu’î
7.Guîde pratîque du LBO, AFïC, 2003, p. 6.
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s’y trouve argement majorîtaîre. Bîen au contraîre, e déveoppement de ’împortance en montant des opératîons de LBO conduît souvent es învestîsseurs en capîta à se regrouper, et donc à se partager e capîta de a socîété hodîng de reprîse. De même, es managers de a socîété cîbe déveoppent une tendance à prendre une part croîssante du capîta de a socîété hodîng. 8 9 De ce aît, des SCR , ou des FCPR peuvent certes, dans a îmîte de eur ratîo d’emprîse de 40 % et 35 %, se îvrer à de tees opératîons. Touteoîs, orce est de constater que ’îmmense majorîté des onds de capîta-trans-mîssîon sont structurés sous orme de FPCï et deîmîted partnershîps. Ces dernîers ne sont astreînts à aucun ratîo d’emprîse et peuvent donc détermîner e pourcentage de eur prîse de partîcîpatîon en onctîon de seus crîtères économîques.
4. Le capitalretournement L’AFïC déInît e capîta-retournement comme e «Inancement en fonds propres d’entreprîses ayant eu des dîicutés et pour esquees des mesures per-10 mettant e retour aux bénéIces sont îdentîIées et mîses en œuvre» . Le capîta-retournement, outurn-around, se subdîvîse en deux prîncîpaes sous-catégorîes : es opératîons d’învestîssement dans des entreprîses en dîicuté (recovery funds) et es opératîons d’învestîssement « à a barre du trîbuna », c’est-à-dîre dans des socîétés quî ont ’objet d’une procédure de sauvegarde, de redressement ou de îquîdatîon judîcîaîres (dîstress). EnIn, es învestîsseurs en capîta-retournement acquîèrent généraement a totaîté (voîre une part majorîtaîre) du capîta d’une socîété en dîi-cuté, puîs y înjectent es ressources Inancîères permettant a mîse en œuvre d’un pan de redressement.
8. C.înfra, nº 935. 9. C.înfra, nº 345. 10. www.aîc.asso.r. 36
Ch ap i t r e 2 L’investissement : direct ou intermédié ?
Un învestîsseur peut, pour réaîser ses învestîssements, utîîser ’une des deux méthodes suîvantes : – soît î învestît dîrectement dans a socîété cîbe qu’î aura uî-même choîsîe, ou qu’î aura aît choîsîr par un autre co-învestîsseur ou un tîers conseî ; aucune structure ne se trouve entre ’învestîsseur et a cîbe. Bîen entendu, pusîeurs învestîsseurs dîrects peuvent co-învestîr ensembe, ou certaîns învestîsseurs dîrects peuvent învestîr aux côtés de onds d’înves-tîssement, dans e cadre de syndîcatîons. ï n’en demeurera pas moîns que ’învestîsseur aura efectué, quant à uî, un învestîssement dîrect. Les conséquences quî en découent seront étudîées dans a Sectîon 1 ; – soît î choîsît d’utîîser un véhîcue regroupant coectîvement pusîeurs învestîsseurs comme uî-même. L’învestîssement ne sera pus dîrect, maîs aît à ’aîde du véhîcue. ï sera aors consîdéré comme « întermédîé ». Très généraement, e véhîcue sera géré par un gestîonnaîre proessîonne. Le onctîonnement du véhîcue appee de nombreuses observatîons. La Sec-tîon 2 sera consacrée à ’étude de ’învestîssement întermédîé.
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Section 1 L’INVESTISSEMENT DIRECT
6Un învestîsseur peut choîsîr d’învestîr dîrectement dans des socîétés non cotées, sans recourîr à des structures întermédîaîres comme peuvent ’être a SCR, e FCPR ou e FPCï.
1. L’investissement direct par les personnes morales Les personnes moraes, soumîses à ’împôt sur es socîétés, peuvent soît învestîr dîrectement dans es socîétés cîbes, soît regrouper eurs dîfé-rentes îgnes dans une socîété hodîng. On rappeera en efet que, depuîs a oî de Inances pour 2005, es socîétés détenant une partîcîpatîon de pus de 5 % pendant pus de 2 ans bénéIcîent d’une exonératîon d’îm-pôt sur a pus-vaue constatée ors de a cessîon de adîte partîcîpatîon, à ’exceptîon d’une quote-part de raîs et charges de 12 % de a pus-vaue. Aînsî, a créatîon d’une hodîng regroupant ’ensembe des partîcîpatîons, quî, dans ’îmmense majorîté des cas, atteîgnent ces seuîs de 5 % de par-tîcîpatîons et sont détenues pendant au moîns 2 ans, n’entrane qu’un rottement Isca éga à cette retenue des raîs et charges de 12 % mu-1 tîpîée par e taux de ’împôt (33,1/3 %) , soît envîron 4 %. ï pourraît être concevabe que cette hodîng prenne e statut de socîété de capîta-rîsque. Les dîstrîbutîons provenant de pus-vaues réaîsées par a SCR sur des tîtres de partîcîpatîon d’au moîns 5 % détenus depuîs pus de 2 ans 2 échappent égaement à tout împôt . Aucune quote-part, même de raîs et charges, n’est à réîntégrer au nîveau de a SCR. ï en résute donc une économîe d’împôts de ’ordre de 4 % par rapport à ’utîîsatîon d’une ho-dîng ordînaîre. Touteoîs, pour bénéIcîer du régîme des SCR, î convîent
1. Augmenté des contrîbutîons addîtîonnees. 2. C.înfra, n° 975. 38
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3 de respecter quatre condîtîons tenant, pour es prîncîpaes d’entre ees, à a composîtîon du porteeuîe et au caractère prîncîpaement mînorîtaîre des învestîssements. Au îeu d’une hodîng, un FPCï pourraît être înter-caé. Les condîtîons à respecter sont beaucoup pus égères. ï aut aors apprécîer sî e gaîn Isca contrebaance e coût économîque du respect des condîtîons et ormaîtés.
2. L’investissement direct par les personnes physiques Les personnes physîques sont encouragées Iscaement à învestîr dîrecte-ment dans des socîétés non cotées. En matîère d’împôt sur e revenu, ees bénéIcîent de ’avantage dît « Madeîn » quî, après de nombreux « coups de rabot », ouvre droît à une réductîon d’împôt sur e revenu de 18 % des montants învestîs, retenus dans a îmîte de 50 000 € pour es céîbataîres et 100 000 € pour es 4 coupes marîés . Touteoîs, depuîs a oî de Inances pour 2013, es réduc-tîons d’împôt sur e revenu sont en prîncîpe soumîses à un paond goba 5 de 10 000 € par an . 6 En matîère d’împôt de soîdarîté sur a ortune (ïSF) , depuîs a oî dîte 7 « TEPA » du 21 août 2007 , es personnes physîques bénéIcîent d’une réductîon d’ïSF paonnée à 45 000 € par an à raîson de 50 % de eurs 8 învestîssements dans des PME . De pus, es tîtres aînsî souscrîts peuvent 9 sous certaînes condîtîons être exonérés d’ïSF es années suîvantes . D’autres mesures, moîns marquantes, peuvent accompagner ’învestîsse-ment des personnes physîques. Le ecteur est învîté à se reporter à des ouvrages spécîaîsés sur ce sujet. ï convîent égaement de sîgnaer que
3. C.înfra, n° 919 et s. 4. Art. 199terdecîes-0 A ïï, CGï. 5. Art. 200-0 A, CGï. 6. Pour une étude détaîée, c.înfra, n° 718 et s. 7. Loî n° 2007-1223 du 21 août 2007 en aveur du travaî, de ’empoî et du pouvoîr d’achat (JO22 août 2007), art. 16. 8. Art. 885-0 Vbîs, CGï. 9. Art. 885 ïter, CGï. 39
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es personnes physîques désîreuses de aîre du capîta-învestîssement une actîvîté personnee récurrente ont, ou putôt avaîent, a possîbîîté de bénéIcîer d’un régîme Isca quî se veut attractî au travers d’une structure spécîaîsée, dénommée a socîété unîpersonnee d’învestîssement à rîsque (SUïR). Maîs, du aît des contraîntes quî pesaîent sur ee, a SUïR n’a pas connu e succès escompté. Bîen au contraîre, î ne s’est monté en France que troîs ou quatre SUïR. Cet échec a conduît e égîsateur à mettre In au régîme de a SUïR – quî ne subsîste que pour es SUïR ayant été créées er 10 avant e 1 juîet 2008 .
Section 2 L’INVESTISSEMENT INTERMEDIÉ
Les învestîsseurs peuvent égaement décîder de se regrouper dans un véhî-cue spécîIque quî, ensuîte, învestîra dans es socîétés cîbes. La SCR est orcément souscrîte par pusîeurs învestîsseurs personnes physîques. En aucun cas une personne physîque, son conjoînt, eurs ascendants et descendants ne peuvent détenîr ensembe, dîrectement ou 11 îndîrectement, pus de 30 % de droîts dans es bénéIces . En appîca-tîon de cette rège, a SCR devra au moîns comprendre quatre assocîés personnes physîques, ou un assocîé personne morae détenant au moîns 70 % des droîts dans es bénéIces, et une personne physîque. Quant aux FCPR ou FPCï, aucune personne physîque ne doît détenîr pus de 10 % 12 des parts émîses, sous peîne de perdre son régîme Isca spécîIque . En revanche, une personne morae peut avoîr întérêt à constîtuer un FPCï dédîé, dont ee détîendra a quasî-întégraîté des parts.
10. L’artîce 34 de a oî du 5 août 2008 a mîs în pour ’avenîr au régîme des SUïR : ’art. 208 D, CGï a été compété par un ïïï aînsî rédîgé : «ïïï. --- L’exonératîon prévue au ï ne bénéfîcîe erqu’aux socîétés créées avant e 1 juîet 2008». 11. Art. 1, ï, 7º de a oî n° 85-695 du 11 juîet 1985. 12. C.înfra, n° 815. 40
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L’învestîssement întermédîé présente încontestabement un certaîn nombre d’întérêts ou d’avantages, par rapport à ’învestîssement îndîvî-due dîrect. Touteoîs, dès ors que pusîeurs învestîsseurs se rencontrent et se réunîssent au seîn d’un même véhîcue, quee que soît sa orme, un certaîn nombre de dîicutés jurîdîques et Iscaes sont susceptîbes d’apparatre.
1. Les avantages de se regrouper en fonds À ce stade de ’étude, e terme de onds ne doît pas être comprîs sous ses aspects jurîdîques ou Iscaux, maîs excusîvement sous son acceptîon gobae. ï doît se déInîr comme «un véhîcue regroupant des învestîsseurs en vue de faîre ensembe des învestîssements en capîta-învestîssement, et d’en partager es résutats seon une cef prédétermînée».
 Le regroupement des moyens 7ï s’agît de moyens Inancîers, bîen sûr, quî augmentent a orce de rappe. Pus a taîe du onds est conséquente, pus î peut învestîr dans des partî-cîpatîons împortantes et dans un nombre supérîeur de socîétés cîbes. En cas de besoîn, dîférents tours de tabe, ou des recapîtaîsatîons, peuvent être assurés sans dîicuté. Se trouvent égaement regroupés, es moyens humaîns. Au îeu d’une oue de petîts învestîsseurs essayant – chacun avec ses aîbes moyens – d’îden-tîIer des socîétés cîbes puîs de négocîer eur entrée, e aît de se regrouper permet d’entretenîr une équîpe de gestîon proessîonnee et de réaîser des économîes d’échee tout à aît consîdérabes. La proessîonnaîsatîon de a gestîon constîtue certaînement ’atout majeur et a caractérîstîque prîncîpae du métîer du capîta-învestîssement. EnIn, a mîse en commun de ces moyens humaîns et Inancîers permet d’învestîr dans un nombre beaucoup pus împortant de «îgnes», et donc de dîversîIer e rîsque prîs. Cette mutuaîsatîon du rîsque constîtue e deuxîème argument ort du choîx de réaîser son învestîssement en capî-ta-învestîssement de açon întermédîée.
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La professionnalisation de la gestion
A• La mîssîon de l’équîpe de gestîon
L’équîpe de gestîon d’un onds de capîta-învestîssement doît assurer, de 13 açon permanente et souvent excusîve , une actîvîté quî, dans son dérou-ement chronoogîque, peut être regroupée en quatre poînts dîstîncts : – tout d’abord, ’équîpe de gestîon doît se îvrer à a séectîon des dossîers dans un courant d’afaîres oudea low. Cette équîpe reçoît de açon spon-tanée des proposîtîons d’învestîssements de quaîtés es pus dîverses. De même, es membres de ’équîpe de gestîon restent à ’écoute de eur envî-ronnement et recueîent des înormatîons sur es éventuees afaîres ou opératîons que souhaîte concure te ou te acteur. Un premîer trî de cette masse d’opportunîtés, souvent péthorîque, s’împose. Les afaîres sortîes de ce premîer trî ont ’objet d’une étude pus approondîe, pour en appré-cîer a aîsabîîté et e nîveau de rentabîîté potentîe. Ce n’est qu’au terme de ces opératîons de trîs successîs qu’une afaîre est ensuîte portée devant ’ensembe de ’équîpe de gestîon puîs, e cas échéant, devant un organead hoc, e comîté d’învestîssement du onds ; – sî une décîsîon d’învestîr dans a socîété séectîonnée est prîse, î aut ensuîte mener es négocîatîons pour obtenîr es meîeures condîtîons ors de ’augmentatîon de capîta, ou de ’acquîsîtîon de a cîbe. À ce nîveau, des compétences très technîques (Inancîères, jurîdîques, Iscaes, etc.) sont nécessaîres. ï est égaement tout aussî îndîspensabe de savoîr ame-ner e che d’entreprîse înterocuteur à des posîtîons acceptabes par toutes es partîes, et donc aîre preuve du doîgté nécessaîre. Lorsque e montage Inancîer et jurîdîque est mîs au poînt, î est procédé à a sîgnature de ’ensembe des documents nécessaîres et au débocage des onds, au cours d’une séance dénomméecosîng; – par a suîte, ’équîpe de gestîon doît s’assurer du suîvî des învestîssements réaîsés. Dans certaîns cas, ee partîcîpera au conseî d’admînîstratîon ou conseî de surveîance de a socîété cîbe. Dans d’autres cas, ee se îmîtera à anayser es înormatîons que es socîétés cîbes devront uî retransmettre aux termes des conventîons concues. Dès que des écarts sîgnîIcatîs par rapport au busîness pan ayant ondé ’învestîssement apparaîssent, es
13. L’excusîvîté est souvent requîse par es règements des onds d’învestîssement, au travers des causes dîtes dekey man; c.înfra, n° 69. 42
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