L'impact de la réforme du 16 octobre 1992 sur la participation des actionnaires au gouvernement des sociétés américaines cotées - article ; n°4 ; vol.49, pg 845-864

De
Revue internationale de droit comparé - Année 1997 - Volume 49 - Numéro 4 - Pages 845-864
La Securities Exchange Commission, en réformant la réglementation sur les mandats le 16 octobre 1992, n'a que partiellement répondu aux attentes des investisseurs institutionnels désormais majoritaires dans les sociétés américaines cotées. Si cette réforme a facilité les communications entre actionnaires en allégeant les obstacles liés au mécanisme des sollicitations de mandats, elle n'a eu qu'un impact modéré sur la participation des actionnaires au gouvernement des sociétés. Les contraintes imposées par la réglementation sur les mandats dissuadent toujours les actionnaires de proposer des résolutions à l'assemblée et de présenter des candidats au conseil des directors.
The Securities Exchange Commission reformed its proxy rules on October 16, 1992. However, this reform only partially responded to the expectations of the institutional investors who now represent the majority of shareholders in listed U.S. corporations. Although this proxy reform has facilitated communications between shareholders by relieving some of the obstacles in connection with the proxy solicitation mechanism, it has had only a moderate impact on shareholders' participation in the corporate governance. The restraints imposed by the proxy rules still discourage shareholders from proposing their own resolutions at shareholders' meetings, and from nominating candidates for the board of directors.
20 pages
Source : Persée ; Ministère de la jeunesse, de l’éducation nationale et de la recherche, Direction de l’enseignement supérieur, Sous-direction des bibliothèques et de la documentation.
Publié le : mercredi 1 janvier 1997
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Mme Axelle Remy-Goutard
L'impact de la réforme du 16 octobre 1992 sur la participation
des actionnaires au gouvernement des sociétés américaines
cotées
In: Revue internationale de droit comparé. Vol. 49 N°4, Octobre-décembre 1997. pp. 845-864.
Résumé
La Securities Exchange Commission, en réformant la réglementation sur les mandats le 16 octobre 1992, n'a que partiellement
répondu aux attentes des investisseurs institutionnels désormais majoritaires dans les sociétés américaines cotées. Si cette
réforme a facilité les communications entre actionnaires en allégeant les obstacles liés au mécanisme des sollicitations de
mandats, elle n'a eu qu'un impact modéré sur la participation des actionnaires au gouvernement des sociétés. Les contraintes
imposées par la réglementation sur les mandats dissuadent toujours les de proposer des résolutions à l'assemblée
et de présenter des candidats au conseil des directors.
Abstract
The Securities Exchange Commission reformed its proxy rules on October 16, 1992. However, this reform only partially
responded to the expectations of the institutional investors who now represent the majority of shareholders in listed U.S.
corporations. Although this proxy reform has facilitated communications between shareholders by relieving some of the obstacles
in connection with the proxy solicitation mechanism, it has had only a moderate impact on shareholders' participation in the
corporate governance. The restraints imposed by the proxy rules still discourage shareholders from proposing their own
resolutions at shareholders' meetings, and from nominating candidates for the board of directors.
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Remy-Goutard Axelle. L'impact de la réforme du 16 octobre 1992 sur la participation des actionnaires au gouvernement des
sociétés américaines cotées. In: Revue internationale de droit comparé. Vol. 49 N°4, Octobre-décembre 1997. pp. 845-864.
doi : 10.3406/ridc.1997.5510
http://www.persee.fr/web/revues/home/prescript/article/ridc_0035-3337_1997_num_49_4_5510R.I.D.C. 4-1997
L'IMPACT DE LA REFORME
DU 16 OCTOBRE 1992
SUR LA PARTICIPATION
DES ACTIONNAIRES
AU GOUVERNEMENT DES SOCIÉTÉS
AMÉRICAINES COTÉES
Axelle REMY-GOUTARD *
La Securities Exchange Commission, en réformant la réglementation
sur les mandats le 16 octobre 1992, n'a que partiellement répondu aux
attentes des investisseurs institutionnels désormais majoritaires dans les
sociétés américaines cotées. Si cette réforme a facilité les communications
entre actionnaires en allégeant les obstacles liés au mécanisme des sollicita
tions de mandats, elle n'a eu qu'un impact modéré sur la participation des
actionnaires au gouvernement des sociétés. Les contraintes imposées par
la réglementation sur les mandats dissuadent toujours les actionnaires de
proposer des résolutions à l'assemblée et de présenter des candidats au
conseil des directors.
The Securities Exchange Commission reformed its proxy rules on
October 16, 1992. However, this reform only partially responded to the
expectations of the institutional investors who now represent the majority
of shareholders in listed U.S. corporations. Although this proxy reform has
facilitated communications between shareholders by relieving some of the
obstacles in connection with the proxy solicitation mechanism, it has had
only a moderate impact on shareholders' participation in the corporate
governance. The restraints imposed by the proxy rules still discourage
shareholders from proposing their own resolutions at shareholders ' meet
ings, and from nominating candidates for the board of directors.
* Docteur en droit. 846 REVUE INTERNATIONALE DE DROIT COMPARE 4-1997
La réforme sur la réglementation des mandats en date du 16 octobre
1992 a eu pour principal objectif de faciliter la communication entre
actionnaires afin d'encourager leur participation dans le gouvernement
des sociétés.
Le droit américain des sociétés prévoit que la société est gérée par
ou sous la direction du conseil des directors. Il est ainsi laissé aux directors
le soin de représenter les intérêts des actionnaires.
Auparavant, l'actionnariat des sociétés américaines cotées était com
posé principalement de particuliers n'ayant ni les moyens, ni la volonté
de s'impliquer dans le gouvernement des sociétés. Aujourd'hui, il est
majoritairement composé d'investisseurs institutionnels.
L'émergence d'un actionnariat institutionnel a rendu indispensable
une réforme de la réglementation sur les mandats pour faire face aux abus
commis par le management. Ces actionnaires, détenteurs de participations
importantes, souhaitent en effet s'impliquer d'avantage dans le gouverne
ment des sociétés de leur portefeuille, afin de contrôler les actes des
dirigeants sociaux dont les devoirs fiduciaires se sont érodés au fil du
temps.
Or, la réglementation initiale sur les mandats avait pour effet de
restreindre les communications entre actionnaires, de limiter le nombre
de propositions présentées par les actionnaires et d'empêcher l'élection
des candidats proposés par les au conseil des directors. C'est
pourquoi, la Securities Exchange Commission (SEC), chargée de la régl
ementation sur les mandats aux termes de la Section 14(a) du Securities
Exchange Act l, a entrepris la réforme sur la communication entre action
naires du 16 octobre 1992 2.
Cette réforme a cherché à favoriser la participation des actionnaires
au gouvernement des sociétés. La SEC a amendé la Regulation 14A 3
afin « de faciliter la communication entre actionnaires pour assurer des
mandats de vote informés » et « de réduire les coûts de soumission aux
règles sur les mandats pour toute personne engagée dans une sollicitation ».
Cependant, en dépit des objectifs louables de cette réforme, celle-ci
n'a eu qu'une portée limitée, dans la mesure où le management a su
conserver le contrôle du mécanisme des sollicitations de mandats.
En définitive, si cette réforme a facilité les communications entre
actionnaires, elle ne leur a accordé qu'un rôle toujours limité dans le
gouvernement des sociétés.
I. LA COMMUNICATION ENTRE ACTIONNAIRES FACILITÉE
PAR LA RÉFORME DE 1992
Jusqu'à la réforme du 16 octobre 1992, les obstacles réglementaires
attachés au système de sollicitation de mandats décourageaient les commun
ications entre actionnaires.
1 15U.S.C. §78n (1988).
2 Final Proxy Rule Amendements, Exchange Act Release n° 31,326 Fed. Sec. L. Rep.
(CCH) 3 17 85,051 C.F.R. 83,353 § 240.14 (16 a-1 oct. à 1992). 14 a-12 (Éd. 1995). REMY-GOUTARD : PARTICIPATION DES ACTIONNAIRES — USA 847 A.
A. — Les obstacles réglementaires attachés à la sollicitation
de mandats
Toute communication entre actionnaires constituant une « sollicita
tion » est soumise à la réglementation sur les mandats, obligeant ainsi le
sollicitant à se soumettre à diverses obligations légales.
1. Une définition extensive de la sollicitation de mandats
Tant la SEC que la jurisprudence définissent la sollicitation de mand
ats de façon très extensive.
La SEC inclut dans le terme « sollicitation » toute requête pour un
mandat, accompagnée ou non d'une formule de mandat, toute demande
de signature ou de non- signature de ou de révoca
tion d'un mandat, ou la remise ou l'envoi d'une formule de mandat ou d'un
autre instrument de communication dans des circonstances raisonnablement
calculées pour parvenir à l'obtention, à la suspension, ou à la révocation
d'un mandat » \
La définition fournie par la jurisprudence est tout aussi large. Elle
comprend « toute communication faisant partie d'un plan continu
débouchant sur une sollicitation et préparant la voie de son succès » 5.
Selon la SEC, les faits et circonstances de chaque espèce doivent
être revus à la lumière de différents facteurs objectifs 6 pour déterminer
si une communication constitue une sollicitation. Toutefois, elle a toujours
refusé de fournir des critères d'analyse préétablis.
Jusqu'à la réforme du 16 octobre 1992, cette définition extensive
dissuadait les actionnaires de communiquer entre eux par crainte que leurs
communications ne soient requalifîées en sollicitation. Les actionnaires
évitaient toute discussion sur les votes à venir ou les performances du
management afin de ne pas être considérés par la suite comme engagés
dans une sollicitation de mandats avec toutes les obligations attenantes.
2. Obligations légales du sollicitant
Toute personne engagée dans une sollicitation de mandats est soumise
aux obligations de dépôt et de notification établies par la règle 14a-6 et
la section 13(d) du Securities Exchange Act.
a) L'obligation de dépôt de la règle 14a-6
Avant la réforme du 16 octobre 1992, la règle 14a-6 7 exigeait que
les proxy statements ainsi que tous les documents additionnels sollicitant
654 SEC Ces 17 C.F.R. facteurs v. Okin, 240.14 incluent 132F.2d a-1 : (1) « 784, Le (Éd. contenu 786 1995). (2d de Cir. la communication, 1943). l'audience à laquelle elle
est dirigée, le moment où elle est intervenue par rapport à la sollicitation de mandats, et
les liens ou les intérêts communs, s'il y en a, entre les auteurs de la communication et les
parties sollicitées ». Proxy Rules Proposed Amendments, Exchange Act Release n° 29,315,
Fed. Sec. L. Rep. (CCH) 84,811 81,847 (June 17, 1991).
7 17 C.F.R. § 240.14 a-6. Selon la précédente règle 14 a-6, les proxy statements prélimi
naires devaient être déposés au moins 10 jours avant la diffusion des documents définitifs,
à moins que la SEC ne réduise ce délai. Les autres documents devaient être déposés 2 jours
avant la diffusion (17 C.F.R. § 240.14 a-6 (b)). Aucun dépôt n'était exigé pour les discours
et les communiqués de presse. (Rule 14 a-6 (h), 17 C.F.R. § 240.14 a-6 (h)). REVUE INTERNATIONALE DE DROIT COMPARE 4-1997 848
des mandats soient déposés de manière préliminaire et non publique auprès
de la SEC avant leur délivrance aux actionnaires.
Aux termes de la nouvelle règle 14a-6, seuls les proxy statement et
les formules de mandats (proxy forms) doivent être déposés de façon
préliminaire auprès de la SEC. Les autres documents de sollicitation
échappent à cette obligation de dépôt préliminaire. Ils doivent simplement
être déposés ou postés à la SEC ainsi qu'aux bourses nationales dans
leur forme définitive concomitamment à leur publication, envoi ou distribu
tion aux actionnaires.
Par ailleurs, les proxy statements préliminaires sont désormais dispo
nibles au public dès leur dépôt, à moins que la sollicitation ne concerne
une des transactions soumises à l'Item 14 de la Schedule 14A (fusions,
consolidations, acquisitions, et opérations similaires). Les documents
concernant ce type de sollicitation sont maintenus confidentiels sur simple
demande, lorsque la transaction en cause n'a pas encore été rendue publi
que. Seules les roll-up transactions, telles que définies dans la règle 901(c)
de la Regulation S-K 8 et les going private transactions, soumises à la
règle 13e-3, ne bénéficient pas de cette confidentialité 9.
b) L'obligation de notification de la section 13(d) du Securities
Exchange Act
La section 13(d) du Securities Exchange Act 10 et les règles de la
SEC correspondantes n s'appliquent à toute sollicitation de mandats impli
quant plus de 5 % des droits de vote. Toute personne ou groupe qui,
ayant acquis des droits (beneficial ownership) sur une action ou valeur
assimilée (equity securities), détient 5 % d'une société cotée, est tenu de
déposer le formulaire de la Schedule 13D auprès de la société émettrice,
de la SEC et de chaque bourse où la valeur est négociée, dans les 10 jours
suivant l'acquisition. Ce formulaire contient des informations détaillées
sur la personne ou le groupe en cause, sur ses intentions à l'égard de la
société et sur le nombre d'actions détenues.
La SEC définit le « beneficial ownership » de façon extensive pour
y inclure le pouvoir, seul ou partagé, de vendre ou de diriger la vente
de titres, ainsi que de voter ou de diriger le vote de titres.
Ainsi, les membres d'un groupe d'actionnaires agissant ensemble
dans le but d'acquérir, de détenir, de disposer ou de voter les titres de
la société émettrice doivent se soumettre aux obligations de la sec
tion 13(d). C'est pourquoi, celle-ci décourage les actionnaires désireux de
soumettre une proposition à l'assemblée d'entreprendre une sollicitation
de mandats à cette fin.
8 17 C.F.R. § 229.901 (c). Une rollup transaction est une transaction impliquant la
fusion ou la réorganisation d'un ou plusieurs partnerships directement ou indirectement,
dans laquelle certains ou l'ensemble des investisseurs de ces partnerships reçoivent de
nouveaux titres ou des titres d'une autre entité.
9 17 C.F.R. § 240.13 e-3. Ces transactions se réfèrent essentiellement au rachat de titres
en vue de leur radiation de la cotation boursière.
10 15 U.S.C. 78 m (d) (1988).
11 17 C.F.R. § 240.13 d-1 (Ed. 1995). REMY-GOUTARD : PARTICIPATION DES ACTIONNAIRES — USA 849 A.
La SEC est intervenue en 1992 afin de faciliter le processus de
sollicitation de mandats pour les actionnaires.
B. — Apports de la réforme du 16 octobre 1992
Le 16 octobre 1992, la SEC a réformé la réglementation sur les
mandats avec pour objectif de « faciliter la communication entre actionnai
res pour assurer des mandats de vote informés » et « de réduire les coûts
de soumission aux règles sur les mandats pour toutes personnes engagées
dans une sollicitation » 12.
Cette réforme, devenue nécessaire du fait de l'émergence d'un action
nariat institutionnel, a mis en place des exemptions pour certains types
de communications entre actionnaires.
1. L'émergence d'un actionnariat institutionnel
La montée des investisseurs institutionnels a profondément modifié
la structure traditionnelle de l'actionnariat des sociétés américaines cotées.
Ces nouveaux actionnaires désirent pouvoir s'impliquer davantage dans
le gouvernement des sociétés de leurs portefeuilles, afin de contrôler les
actes des dirigeants sociaux dont les devoirs fiduciaires se sont progressive
ment érodés.
a) L'évolution de l'actionnariat des sociétés américaines cotées
Au début du XXe siècle, des sociétés cotées
était composé principalement de particuliers qui n'avaient ni les moyens
ni la volonté de s'impliquer dans le gouvernement des sociétés 13.
La réglementation initiale sur les mandats, mise en place par la SEC
en 1934, qui avait pour objectif de fournir aux investisseurs une information
complète sur la société, correspondait alors aux besoins de ces actionnaires
individuels.
Toutefois, la seconde partie du XXe siècle a vu l'émergence d'un
actionnariat institutionnel. Aujourd'hui, les sociétés américaines sont carac
térisées par une présence majoritaire d'investisseurs institutionnels 14.
Ces changements dans la structure de l'actionnariat conduisent à
s'interroger sur le rôle que doivent tenir les actionnaires dans le gouverne
ment des sociétés. Les actionnaires institutionnels ont les compétences
12 Proxy Rules Proposed Amendments, Exchange Act Release n° 29,315, Fed. Sec. L.
Rep. (CCH) 84,811 81,842 (June 17, 1991).
13 Adolph BERLE & Gardner C. MEANS, The Modern Corporation and Private Pro
perty (rev. ed. 1968) pp. 59-60 (indiquant qu'en 1929, les sociétés versaient approximative
ment 26 % des dividendes à des actionnaires ayant des revenus annuels taxables inférieurs
à $ 5,000, et approximativement 51 % des dividendes à des actionnaires ayant des revenus
annuels taxables inférieurs à $ 25,000).
14 V. Mark J. ROE, « Foundations of Corporate Finance : The 1906 Pacification of the
Insurance Industry », 93 Colum. L. Rev. 639, 640 n.l, citant Carolyn BRANCATO, Institutio
nal Investors : A Widely Diverse Presence in Corporate governance tbl. 1 (mémoire préparé
pour le Columbia Institutional Investors Project (25 févr. 1993) (manuscrit non publié, déposé
auprès de la Columbia Law Review). 850 REVUE INTERNATIONALE DE DROIT COMPARE 4-1997
nécessaires pour s'impliquer dans la corporate governance. Du fait du
volume de leur participation dans le capital des sociétés de leurs portefeuill
es, ils ont les capacités pratiques de contrôler les actes du management. La
concentration de leur participation leur fournit une motivation économique
suffisante pour assumer la responsabilité de ce contrôle. Par ailleurs,
l'implication des actionnaires institutionnels dans le gouvernement des
sociétés est la seule solution qui s'offre à eux s'ils sont mécontents du
management. Ils ne peuvent sortir de la société car ils encourent des coûts
de transaction importants, ainsi qu'un risque de décote de leurs titres si
le montant de la participation cédée franchit le seuil de tolérance du
marché. Enfin, cette option suppose que les actionnaires trouvent d'autres
investissements en substitut.
Ainsi, ils revendiquent un rôle plus important, en faisant valoir que
l'érosion des devoirs fiduciaires des directors encourage les dirigeants
sociaux à commettre certains abus non sanctionnés.
b) L'érosion des devoirs fiduciaires des dirigeants
Les directors sont des et en tant que tels, sont soumis à
un double devoir de loyauté et de diligence envers les actionnaires.
(1) Devoir de
Le devoir de loyauté requiert des dirigeants qu'ils poursuivent les
intérêts sociaux confiés à leur charge et qu'ils s'abstiennent de tout acte
qui pourrait nuire à la société ou la priver d'un profit ou d'un avantage.
Ce devoir suppose que l'intérêt personnel des dirigeants sociaux n'entre
pas en conflit avec leurs devoirs fiduciaires. Le devoir de loyauté a souffert
du phénomène des offres d'achat dans les années 80. En effet, les lois
Titres détenus
(en milliards Type Pourcentage
de dollars)
Fonds de pension (global) 961 28,2 %
— Fonds de pension privés 679 19,9 %
— Fonds de pension d'États et locaux 282 8,3%
Fonds mutuels 246 7,2%
235 Assurances (global) 6,9%
— Assurances vie 141 4,1 %
— Assurance Habitation-Décès 95 2,8%
314 Trusts bancaires 9,2%
Les participations détenues par les assurances comprennent les titres qu'elles gèrent
en tant que manager de fonds de pension. REMY-GOUTARD : PARTICIPATION DES ACTIONNAIRES — USA 851 A.
anti-prise de contrôle promulguées par les États et les mesures défensives
adoptées par les sociétés cotées ont permis aux dirigeants de se protéger
d'un contrôle par le marché. Alors que ces défenses sont justifiées en termes
de « protection » des actionnaires contre des offres d'achat « injustes » ou
« inadéquates » 15, elles ont souvent pour effet d'empêcher les actionnaires
de recevoir une prime substantielle sur leurs titres 16 et de permettre
aux dirigeants de conserver leurs fonctions 17. Elles permettent ainsi aux sociaux de faire prévaloir leur intérêt personnel aux dépens de
celui de la société et des actionnaires.
(2) Devoir de diligence
Un director est tenu d'accomplir ses fonctions de bonne foi, avec
la diligence d'une personne prudente ordinaire et dans les meilleurs intérêts
de la société. Cependant, les lois d'États ont affaibli ce devoir de diligence
en permettant aux sociétés de limiter, voire de supprimer toute responsabil
ité personnelle des directors pour les préjudices pécuniaires causés aux
actionnaires lorsqu'ils agissent de bonne foi 18.
Par ailleurs, la jurisprudence a progressivement étendu le champ
d'application de la règle du jugement d'affaire (business judgement rule).
En vertu de cette règle, les directors prenant une décision d'affaire, sont
présumés agir de manière informée, de bonne foi et avec la croyance
légitime que l'acte en cause satisfait les meilleurs intérêts de la société.
La règle du jugement d'affaire est justifiée par la réticence des tribunaux
à analyser et juger les motifs sous tendant l'acte en cause. Le marché
étant déjà censé contrôler le comportement des dirigeants sociaux, un
contrôle par les tribunaux est considéré redondant.
Ainsi, la règle du jugement d'affaires exonère les officers et les
directors de toute responsabilité personnelle, dès lors qu'ils ont agi de
15 V. p. ex., Moran v. Household Int'l, 500 A.2d 1346, 1356 (Del. 1985) autorisant
un mécanisme défensif mis en place par le conseil des directors, visiblement créé afin de
protéger les actionnaires contre des offres d'achat injustes.
V. Unilocal Corp. v. Mesa Petroleum co., 493 A. 2d. 946, 954-955 (Del. 1985). Lorsque
le conseil repousse une prise de contrôle, il y a risque qu'il « agisse dans son propre intérêt,
plutôt que dans celui de la société et de ses actionnaires ».
C'est pourquoi, dans cet arrêt, la Cour Suprême du Delaware a exigé que :
1) Le conseil démontre sa bonne foi et conduise une investigation raisonnable afin de
démontrer la nécessité de protéger la société et les actionnaires.
2) Les mesures défensives prises doivent être raisonnables face à la menace encourue.
16 John COFFEE, « Regulating the Market for Corporate Control : A Critical Assessment
of the Tender Offer's Role in Corporate Governance», 84 Colum. L. Rev. 1145, 1155-65
(1984) (considérant que le management de la société cible devrait se voir accorder moins
de liberté pour répondre aux tentatives de prise de contrôle, car les actionnaires de la cible
sont en position d'en tirer profit).
17 Id. (suggérant que les défenses anti-prise de contrôle permettent aux dirigeants de
conserver leurs positions aux dépens des intérêts des actionnaires).
18 V. p. ex. Del. Code Ann. Tit. 8, § 102 (b) (7) (1991).
Ces lois trouvent leur origine dans l'arrêt Smith v. Van Gorkom (488 A.2 d 858 (Del.
1985)) rendu par la Cour Surpême du Delaware qui a considéré que les directors avaient
manqué à leur devoir de diligence et étaient donc personnellement responsables envers les
actionnaires pour le préjudice ainsi causé. 852 REVUE INTERNATIONALE DE DROIT COMPARE 4-1997
bonne foi et indépendamment de leur intérêt personnel 19. Auparavant, les
directors devaient avoir agi de manière honnête et désintéressée 20 pour
se prévaloir de cette règle. Aujourd'hui, la majorité de la jurisprudence a
adopté la « négligence coupable » comme principal critère de responsabilité
pour juger le comportement des directors 21, affaiblissant d'autant leur
devoir de diligence.
En définitive, les devoirs fiduciaires des directors ont été sérieusement
erodes par des lois prises au niveau des États qui ont renforcé leur position
vis-à-vis des actionnaires. Or, la réglementation sur les mandats a mis
en place de nombreux obstacles à la participation des actionnaires dans
le gouvernement des sociétés. Il appartenait dès lors à la SEC de réformer
la réglementation des mandats et d'adapter la distribution traditionnelle des
pouvoirs sociaux aux nouveaux besoins des investisseurs institutionnels.
2. Création de trois exemptions
Avant la réforme de 1992, presque toutes les communications entre
actionnaires étaient requalifiées en « sollicitations », et de ce fait, étaient
soumises à la réglementation très contraignante sur les mandats. Souhaitant
favoriser les communications entre actionnaires, la SEC a créé une exempt
ion pour les personnes désintéressées, a allégé les règles sur les sollicita
tions publiées ou diffusées et a exclu de la définition de la sollicitation
les annonces publiques d'intention de vote de la part des actionnaires.
a) Exemption des personnes désintéressées
Cette exemption dispense le sollicitant de la délivrance d'un proxy
statement et de l'obligation de notification s'il satisfait les trois critères
établis par la règle 14a-2(b)(l) 22 : il ne doit pas avoir un intérêt substantiel
sur le sujet en cause ; il ne doit pas rechercher une autorité de vote (proxy
19 V. Stephen M. BAINBRIDGE, « Independent Directors and the ALI Corporate
Governance Project », 61 Geo. Wash. L. Rev. 1034, 1073 (1993).
20 V. p. ex., Briggs v. Spaulding, 141 U.S. 132, 11 S. Ct. 924, 934 (1891) (expliquant
que les directors sont seulement soumis à un degré de diligence « qu'un homme ordinaire
et appliqué exercerait») ; Otis & Co. v. Pennsylvania R.R., 61 F. Supp. 905, 910-11 (D.
Pa. 1945) requérant des directors d'exercer leurs fonctions avec « le soin, la compétence
et la diligence qu'un homme ordinaire prudent exercerait dans les mêmes circonstances »),
aff d, 155 F.2 d 522 (3 d Cir. 1946).
21 V. Louisiana World Exposition v. Federal Ins. Co., 864 F.2 d 1147, 1151 (5th Cir.
1989) (déclarant que le critère à appliquer dans une société à but non lucratif est au moins
la négligence coupable (gross negligence)) ; Smith v. Van Gorkom, 488 A.2 d 858, 873 (Del.
1985) (concluant que la négligence coupable (gross negligence) est le critère pour juger le
comportement des directors) ; Aronson v. Lewis, 473 A.2 d 805, 812 & n. 6 (Del. 1984)
(déclarant que la règle du jugement d'affaires (business judgement rule) est fondée sur le
concept de négligence coupable (gross negligence)). Mais v. Hanson Trust PLC v. ML SCM
Acquisition Inc., 781 F.2 d 264, 274-75 (2 d Cir. 1986) (requérant un critère d'attention
raisonnable (reasonable diligence)). V. aussi Dennis J. BLOCK, Nancy BARTON & Stephen
RADIN, The Business Judgement Rule : Fiduciary Duties of Corporate Directors 30-43 (3 éd.
1989) 22 (exposant 17 C.F.R. l'historique § 240.14 a-2 du (b) critère (1) de (Éd. culpabilité 1995). pour l'application de la responsabilité). A. REMY-GOUTARD : PARTICIPATION DES ACTIONNAIRES — USA 853
authority) ; il ne doit pas être par ailleurs inéligible à bénéficier de cette
exemption 23.
Cette règle s'applique de manière générale à toute personne, action
naire ou non, qui mène une sollicitation mais ne cherche pas à obtenir
le pouvoir d'agir en qualité de mandataire ; ni à procurer aux actionnaires
une formule de consentement, d'autorisation, d'abstention ou de révocation
de mandat ; et qui n'agit pas pour le compte d'une telle personne 24.
Dans le cadre de cette exemption, la communication n'est restreinte
en aucune manière. Elle est néanmoins soumise à l'interdiction de publier
et de communiquer des déclarations fausses ou trompeuses 25.
La règle 14a-2(b)(l) énumère les catégories de personnes qui ne
peuvent bénéficier de cette exemption. Ces personnes incluent entre autres,
la société et ses filiales 26 ; tout officer ou director engagé dans une
sollicitation financée par la société ; tout candidat au conseil dont l'élec
tion fait l'objet d'une sollicitation de mandats 28 ; toute personne s 'opposant
au management sur certaines transactions fondamentales affectant la
société et proposant une transaction alternative 29 ; et toute personne qui
recevra probablement un avantage particulier en cas de succès de la
sollicitation qui ne sera pas partagé au prorata avec les autres actionnaires
(cet avantage doit être distinct de ceux provenant de la fonction exercée
par cette personne au sein de la société) 30.
Toutefois, en dépit de cette longue enumeration, l'exemption de la
règle 14a-2(b)(l) s'applique à la plupart des actionnaires institutionnels
ou individuels des sociétés cotées. Depuis 1992, de nombreux actionnaires
ont utilisé cette exemption 31.
Bien que toutes les sollicitations entrant dans le champ d'application
de l'exemption des personnes désintéressées soient exonérées de la déli
vrance d'un proxy statement et des obligations de révélation d'informat
ions, la SEC, en réponse à certaines inquiétudes du management, n'a
pas exempté de l'obligation de notification imposée par la règle 14a-6(g)
les sollicitations écrites entreprises par des actionnaires dont la participation
23 Final Proxy Rule Amendements, Exchange Act Release n° 31,326 Fed. Sec. L. Rep.
(CCH) 85,051 83,353 (oct. 16, 1992).
24 Final Proxy Rule Act Release n° 31, 326 Fed. Sec. L. Rep.
(CCH) 85,051 83,358 (oct. 16, 1992) (codifié 17 C.F.R. § 240. 14 a-2 (b) (1)).
272630292528 Id. V. (codifié 17 83,360 C.F.R. (codifié 17 § C.F.R. 240. 17 14 § C.F.R. § a-9 240.14 (Éd. § a-2 240.14 1995). (b) (1) a-2 (ii)). (iv)). (v)). (b) (ix)). (1) La (i)). règle 14a-2(b)(l) considère
aussi comme inéligibles : les officers, les directors, les filiales des personnes inéligibles ;
les personnes devant déposer une Schedule 13 D (à moins que cette personne n'ait déposé
une Schedule 13 D et n'ait pas révélé son intention, ou ne se soit pas réservée le droit de
s'engager dans une transaction de contrôle ou dans une sollicitation pour l'élection de
directors) ; les personnes ayant reçu une rémunération d'une personne inéligible directement
liée à la sollicitation de mandats ; et les agents agissant pour le compte d'une personne
inéligible. Id. (codifié 17 C.F.R. § 240.14 a-2 (b) (1) (iii), (vi)-(vii), (x)).
31 Robert S. FRENCHMAN, « The Recent Revisions to Federal Proxy Regulations :
Lifting the Ban on Shareholder Communications», 68 Tul. L. Rev. 161, 180 (nov. 1993).

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