L'efficience et la formation des anticipations sur le marché des changes - article ; n°1 ; vol.42, pg 249-282

Rahim Loufir, Pascal Jacquinot, Catherine Bruno

Description

Revue de l'OFCE - Année 1992 - Volume 42 - Numéro 1 - Pages 249-282
Efficiency and Formation of Expectations in Exchange Markets The aim of this article is twofold : first to analyse the efficiency properties of the French franc and the American dollar exchange markets : second, to determine the nature of exchange rate expectations in these markets for monthly and quarterly horizons over the period 1980- 1990. The efficiency test — based on the joint hypothesis of no risk and no bias — takes into account the possible non stationarity of the time series and the possible interaction between currencies — the French franc, American dollar, British pound, Japanese yen, Deutsche mark and the Italian lira. We conclude that only the franc- dollar and the mark- franc exchange markets are efficient over this period. The rejection of efficiency in other markets leads us to examine three processes of expectations formation : adaptive, extrapolative and regressive. Actually, the heterogeneity of expectations according to the horizon is a possible explanation of inefficiency. More generally, the determination of the nature of these expectations allows us to understand the evolution of the expected exchange rate. In continuous time modelling where we notably avoid an arbitrary expression of unobservable variables such asthe exchange target, we conclude that exchange rate expectations of the dollar, the pound, and the yen vis-à-vis the franc, and the mark vis-à-vis the dollar are regressive for both horizons — monthly and quarterly. Since the nature of these expectations is homogenous, it cannot be an explanation of the inefficiency of the corresponding exchange markets.
L'objet de cet article est d'abord d'analyser les propriétés d'efficience des marchés des changes du franc et du dollar puis de déterminer la nature des anticipations de change sur ces marchés pour des horizons prévisionnels d'un et trois mois sur la période 1980-1990. La mise en œuvre du test d'efficience — fondé sur l'hypothèse jointe d'absence de prime de risque et d'erreurs systématiques d'anticipations — prend explicitement en compte le caractère non stationnaire des données et l'interaction possible entre les devises — le franc, le dollar, la livre, le yen, le mark et la lire. A ce stade de l'analyse, on doit conclure que seuls les marchés des changes du franc vis-à-vis du dollar ainsi que du mark vis-à-vis du franc sont efficients sur la période. Le rejet de l'efficience pour les autres marchés des changes conduit à s'interroger sur la formation des anticipations de change dont la nature est adaptative, régressive ou extrapolative. En effet, l'hétérogénéité des anticipations selon l'horizon prévisionnel constitue une explication possible de l 'inefficience. Plus généralement, la détermination de la nature des anticipations de change permet de mieux connaître l'évolution des taux de change au comptant futurs. A partir d'une modélisation en temps continu présentant notamment l'avantage d'éviter de donner une expression arbitraire à des variables inobservables comme la cible de change, on est amené à conclure que les anticipations de change pour le dollar, la livre, le yen vis-à-vis du franc et pour le mark vis-à-vis du dollar sont régressives pour les deux horizons prévisionnels considérés. Par conséquent, la nature de ces anticipations étant homogène, elle ne peut pas constituer une explication de l'inefficience des marchés des changes correspondants.
34 pages
Source : Persée ; Ministère de la jeunesse, de l’éducation nationale et de la recherche, Direction de l’enseignement supérieur, Sous-direction des bibliothèques et de la documentation.

Informations

• Publié par: REVUE_DE_L-OFCE
• Publié le: 01 janvier 1992
• Nombre de lectures: 36
• Langue: Français
• Poids de l'ouvrage: 1 Mo

Extrait

Rahim Loufir
Catherine Bruno
Pascal Jacquinot
L'efficience et la formation des anticipations sur le marché des
changes
In: Revue de l'OFCE. N°42, 1992. pp. 249-282.
Citer ce document / Cite this document :
Loufir Rahim, Bruno Catherine, Jacquinot Pascal. L'efficience et la formation des anticipations sur le marché des changes. In:
Revue de l'OFCE. N°42, 1992. pp. 249-282.
doi : 10.3406/ofce.1992.1294
http://www.persee.fr/web/revues/home/prescript/article/ofce_0751-6614_1992_num_42_1_1294Résumé
L'objet de cet article est d'abord d'analyser les propriétés d'efficience des marchés des changes du
franc et du dollar puis de déterminer la nature des anticipations de change sur ces marchés pour des
horizons prévisionnels d'un et trois mois sur la période 1980-1990.
La mise en œuvre du test d'efficience — fondé sur l'hypothèse jointe d'absence de prime de risque et
d'erreurs systématiques d'anticipations — prend explicitement en compte le caractère non stationnaire
des données et l'interaction possible entre les devises — le franc, le dollar, la livre, le yen, le mark et la
lire. A ce stade de l'analyse, on doit conclure que seuls les marchés des changes du franc vis-à-vis du
dollar ainsi que du mark vis-à-vis du franc sont efficients sur la période.
Le rejet de l'efficience pour les autres marchés des changes conduit à s'interroger sur la formation des
anticipations de change dont la nature est adaptative, régressive ou extrapolative. En effet,
l'hétérogénéité des anticipations selon l'horizon prévisionnel constitue une explication possible de l
'inefficience. Plus généralement, la détermination de la nature des anticipations de change permet de
mieux connaître l'évolution des taux de change au comptant futurs.
A partir d'une modélisation en temps continu présentant notamment l'avantage d'éviter de donner une
expression arbitraire à des variables inobservables comme la cible de change, on est amené à conclure
que les anticipations de change pour le dollar, la livre, le yen vis-à-vis du franc et pour le mark vis-à-vis
du dollar sont régressives pour les deux horizons prévisionnels considérés. Par conséquent, la nature
de ces anticipations étant homogène, elle ne peut pas constituer une explication de l'inefficience des
marchés des changes correspondants.
Abstract
Efficiency and Formation of Expectations in Exchange Markets
The aim of this article is twofold : first to analyse the efficiency properties of the French franc and the
American dollar exchange markets : second, to determine the nature of exchange rate expectations in
these markets for monthly and quarterly horizons over the period 1980- 1990.
The efficiency test — based on the joint hypothesis of no risk and no bias — takes into account the
possible non stationarity of the time series and the possible interaction between currencies — the
French franc, American dollar, British pound, Japanese yen, Deutsche mark and the Italian lira. We
conclude that only the franc- dollar and the mark- franc exchange markets are efficient over this period.
The rejection of efficiency in other markets leads us to examine three processes of expectations
formation : adaptive, extrapolative and regressive. Actually, the heterogeneity of expectations according
to the horizon is a possible explanation of inefficiency. More generally, the determination of the nature of
these expectations allows us to understand the evolution of the expected exchange rate.
In continuous time modelling where we notably avoid an arbitrary expression of unobservable variables
such asthe exchange target, we conclude that exchange rate expectations of the dollar, the pound, and
the yen vis-à-vis the franc, and the mark vis-à-vis the dollar are regressive for both horizons — monthly
and quarterly. Since the nature of these expectations is homogenous, it cannot be an explanation of the
inefficiency of the corresponding exchange markets.L'efficience et la formation
des anticipations sur le marché
des changes*
Catherine Bruno et Rahim Loufîr,
Département des études de l'OFCE
Pascal Jacquinot,
Service d'études macro-économiques sur la France de la Banque de France
L'objet de cet article est d'abord d'analyser les propriétés d'efficience
des marchés des changes du franc et du dollar puis de déterminer la
nature des anticipations de change sur ces marchés pour des horizons
prévisionnels d'un et trois mois sur la période 1980-1990.
La mise en œuvre du test d'efficience — fondé sur l'hypothèse jointe
d'absence de prime de risque et d'erreurs systématiques d'anticipations
— prend explicitement en compte le caractère non stationnaire des don
nées et l'interaction possible entre les devises — le franc, le dollar, la
livre, le yen, le mark et la lire. A ce stade de l'analyse, on doit conclure
que seuls les marchés des changes du franc vis-à-vis du dollar ainsi que
du mark vis-à-vis du franc sont efficients sur la période.
Le rejet de l'efficience pour les autres marchés des changes conduit à
s'interroger sur la formation des anticipations de change dont la nature
est adaptative, régressive ou extrapolative. En effet, l'hétérogénéité des
anticipations selon l'horizon prévisionnel constitue une explication poss
ible de i 'inefficience. Plus généralement, la détermination de la nature
des anticipations de change permet de mieux connaître l'évolution des
taux de change au comptant futurs.
A partir d'une modélisation en temps continu présentant notamment
l'avantage d'éviter de donner une expression arbitraire à des variables
inobservables comme la cible de change, on est amené à conclure que
les anticipations de change pour le dollar, la livre, le yen vis-à-vis du franc
et pour le mark vis-à-vis du dollar sont régressives pour les deux horizons
prévisionnels considérés. Par conséquent, la nature de ces anticipations
étant homogène, elle ne peut pas constituer une explication de l'ineffi-
cience des marchés des changes correspondants.
* Nous tenons à remercier M. M. Boutillier pour ses conseils avisés. Naturellement, les opinions
exprimées dans cet article n'engagent que les auteurs et les éventuelles erreurs restent leurs.
Observations et diagnostics économiques n° 42 1 octobre 1992 249 Catherine Bruno, Pascal Jacquinot, Rahim Loufir
La question de l'efficience des marchés de capitaux suscite, depuis long
temps, un grand intérêt dans la littérature économique (Fama, 1970, 1976). En
effet, si les marchés sont efficients, alors il n'existe pas d'opportunités d'arbi
trage car l'information est universellement disponible aux agents et entièr
ement révélée par le prix des actifs financiers. Ainsi décrite, l'efficience des mar
chés des capitaux est équivalente à l'hypothèse d'anticipations rationnelles
(Muth, 1961) — efficience au sens strict. Si on ajoute l'hypothèse d'absence de
prime de risque (les agents sont neutres à l'égard du risque), l'efficience est
qualifiée de spéculative. S'agissant du marché des changes, il est efficient
lorsque le marché à terme révèle parfaitement les anticipations du taux de
change au comptant ; le taux de change à terme est alors un prédicteur sans
biais du taux de change au comptant.
Cependant, bon nombre d'études concluent que les marchés des changes
sont inefficients. Deux explications sont généralement évoquées.
La première repose sur l'existence de primes de risque variables révéla
trices d'une imparfaite substituabilité entre les différentes devises. Ainsi, selon
Cumby (1988), de fortes primes de risque contre le dollar, au début des années
quatre-vingt, expliqueraient l'appréciation de celui-ci sur cette période. Une
seconde explication est la présence de biais dans les anticipations des agents
sur le marché des changes. L'erreur de prévision, qui est un bruit blanc si les
anticipations sont rationnelles, devient corrélée avec les variables explicatives
du taux de change au comptant (taux d'intérêt, taux de change à terme). Ces
deux éléments d'explication, généralement indiscernables, sont souvent étu
diés séparément.
Les auteurs qui privilégient l'étude de la prime de risque sont amenés à
faire des hypothèses sur la formation des anticipations. Mundell (1962),
Flemming (1962), comme Branson, Halthunen et Masson (1977) supposent que
la d