Évaluer la rentabilité des sociétés non financières - article ; n°1 ; vol.372, pg 89-116

Claude Picart

Description

Economie et statistique - Année 2004 - Volume 372 - Numéro 1 - Pages 89-116
Medir la rentabilidad de las sociedades no financieras
Circulan muchas cifras •entre un 6% y un 20% •a propósito de la rentabilidad media de las sociedades no financieras. Estas diferencias se deben a divergencias de concepto, de ámbito y de fuentes. Las estimaciones hechas a partir de los datos de empresas parecen muy poco conciliables, tanto en evolución como en nivel, con las de la contabilidad nacional. Fundamentalmente, la rentabilidad es un tipo de actualización, pero se suele medir como una relación entre un flujo de rentas y un stock de capital. Mantener la coherencia entre la medición y el concepto necesita que se integren en la misma medición de la rentabilidad las variaciones de precio del capital. Partiendo de los datos de las empresas, sólo se puede estimar con pertinencia la rentabilidad neta de explotación. Esta estimación requiere previamente la estimación de la duración de los equipamientos para reevaluar el stock de capital y calcular unas amortizaciones económicas independientes de consideraciones fiscales. Se estima en unos 12 años la duración media de las inmovilizaciones corpóreas reproductibles, resultado equivalente al de otros estudios llevados a cabo a partir de unos datos individuales. Ese nuevo tratamiento nos proporciona unas estimaciones de la rentabilidad a partir de los datos de las empresas más cercanas a las de la contabilidad nacional que las que habitualmente se dan a partir de datos de empresas. Ahora bien, permanecen fuertes divergencias, sobre todo para el stock de capital. En evolución, el nuevo tratamiento de los datos de empresas así como la toma en cuenta de las revalorizaciones de las cuentas de patrimonio contribuye a que converjan los resultados proporcionados por ambas fuentes. Sobre el periodo 1985-2001, las estimaciones que proponemos muestran que la rentabilidad de las empresas no financieras se mantiene de manera bastante estable en un 8%, con excepción de un salto a fines de los ochenta. Esta estabilidad se debe a la baja de la productividad aparente del capital compensada por la recuperación de la tasa de margen. Eso no impide que haya unas variaciones de más corto plazo: degradación de la rentabilidad entre 1990 y 1993 y mejora entre 1993 y 2000. En este contexto, la fuerte baja de los tipos de interés reales desde mediados de los noventa induce un alza de la posibilidad de ganancia.
Evaluierung der Rentabilität der nichtfinanziellen Kapitalgesellschaften
Über die durchschnittliche Rentabilität der nichtfinanziellen Kapitalgesellschaften liegen viele Zahlen vor, die innerhalb einer Bandbreite von 6 % bis 20 % schwanken. Zurückzuführen sind diese Abweichungen auf unterschiedliche Konzepte, Analysemethoden und Quellen. Insbesondere die Schätzungen anhand von Unternehmensdaten scheinen im Hinblick auf die Entwicklung und das Niveau schwer mit den Daten der Volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung vereinbar zu sein. Die Rentabilität stellt im Prinzip einen Abzinsungssatz dar, obwohl sie in der Regel als eine Relation zwischen einem Einkommensstrom und einem Kapitalstock gemessen wird. Damit Messung und Konzept kohärent sind, müssen die Preisschwankungen des Kapitals in die Rentabilitätsmessung mit einfließen. Nur die Nettobetriebsrentabilität lässt sich anhand der Daten der Unternehmensrechnungslegung wirtschaftlich relevant schätzen. Diese Bewertung erfordert zuvor aber die Schätzung der Lebensdauer der Anlagen, um den Kapitalstock neu bewerten und die von steuerlichen Erwägungen unabhängigen Abschreibungen auf den Wiederbeschaffungswert errechnen zu können. Die durchschnittliche Lebensdauer der reproduzierbaren Sachanlagen wird auf 12 Jahre geschätzt; ein Ergebnis, das mit demjenigen anderer Studien anhand individueller Daten vergleichbar ist. Diese Neubearbeitungen liefern Schätzungen der Rentabilität auf der Grundlage von Unternehmensdaten, die denjenigen der Volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung eher entsprechen als die Schätzungen, die man gewöhnlich mit den Unternehmensdaten erhält. Allerdings gibt es nach wie vor erhebliche Abweichungen, hauptsächlich beim Kapitalstock. Die Neubearbeitung der Unternehmensdaten sowie die Berücksichtigung der Vermögensneubewertung ermöglichen es im Hinblick auf die Entwicklung, die Ergebnisse, die beide Quellen liefern, einander anzugleichen. Für den Zeitraum 1985-2001 zeigen die vorgeschlagenen Schätzungen, dass die Rentabilität der nichtfinanziellen Kapitalgesellschaften relativ stabil bei 8 % liegt, mit Ausnahme eines Spitzenwerts Ende der 1980er Jahre. Zurückzuführen ist diese Stabilität auf den Rückgang der nominalen Kapitalproduktivität, der durch den Anstieg der Margen kompensiert wird. Dies steht allerdings kurzfristigeren Schwankungen nicht entgegen: Verschlechterung der Rentabilität zwischen 1990 und 1993 und Verbesserung zwischen 1993 und 2000. In diesem Kontext führt der starke Rückgang der Realzinsen seit Mitte der 1990 Jahre zu einer Verbesserung der Rentabilität.
Evaluating the Profitability of Non-Financial Firms
Many figures ranging from 6% to 20% have been put forward on the average profitability of non-financial firms. These deviations are due to differences in concept, coverage and sources. For example, the estimates based on corporate data are hard to reconcile, in both level and growth, with the national accounts estimates. Profitability is basically a discount rate whereas it is usually measured as a ratio of a flow of income to a stock of capital. Capital price variations need to be incorporated into the profitability measurement if the measurement and the concept are to be consistent. Only the net trading profit can be estimated in an economically pertinent manner using corporate accounts data. This evaluation first requires an estimate of the lifetimes of capital goods to be able to re-evaluate the stock of capital and calculate depreciation independent of tax considerations. The average lifetime of reproducible fixed assets is estimated at 12 years, which is a finding comparable with other studies based on microdata. This reprocessing provides corporate-data-based profitability estimates that are closer to the national accounts estimates than those usually provided using corporate data. Nevertheless, substantial differences remain, especially as regards the stock of capital. As regards growth, the reprocessing of the corporate data and the inclusion of the asset re-evaluations brings the findings based on the two sources more in line with one another. Over the 1985-2001 period, the proposed estimates show that the earning capacity of non-financial firms was relatively stable at approximately 8% aside from a peak in the late 1980s. This stability was due to a decrease in apparent capital productivity, which was offset by the upturn in the margin rate. This did not prevent shorter run fluctuations: deterioration in profitability from 1990 to 1993 and improvement from 1993 to 2000, wherein the sharp drop in real interest rates starting in the mid-1990s triggered an increase in profitability.
Évaluer la rentabilité des sociétés non financières
De nombreux chiffres circulent •dans une fourchette de 6 % à 20 % •au sujet de la rentabilité moyenne des sociétés non financières. Ces écarts relèvent de divergences de concept, de champ et de sources. Les estimations à partir de données d’entreprises semblent notamment difficilement réconciliables, en évolution comme en niveau, avec celles de la comptabilité nationale. La rentabilité est fondamentalement un taux d’actualisation alors qu’elle est mesurée usuellement comme un rapport entre un flux de revenus et un stock de capital. Assurer la cohérence entre la mesure et le concept nécessite d’intégrer les variations de prix du capital à la mesure de la rentabilité. Seule la rentabilité nette d’exploitation est estimable de manière économiquement pertinente avec les données de comptabilité d’entreprise. Cette évaluation requiert, au préalable, l’estimation de durées de vie des équipements afin de réévaluer le stock de capital et de calculer des amortissements économiques indépendants des considérations fiscales. La durée de vie moyenne des immobilisations corporelles reproductibles est estimée à 12 ans, résultat comparable à celui d’autres études à partir de données individuelles. Ces retraitements fournissent des estimations de la rentabilité à partir des données d’entreprises plus proches de celles de la comptabilité nationale que les estimations fournies habituellement à partir des données d’entreprises. Toutefois, d’importantes divergences demeurent, notamment sur le stock de capital. En évolution, le retraitement des données d’entreprises ainsi que la prise en compte des revalorisations des comptes de patrimoine permet de faire converger les résultats délivrés par les deux sources. Sur la période 1985-2001, les estimations proposées montrent que la rentabilité des entreprises non financières est relativement stable autour de 8 %, en dehors d’un pic à la fin des années 1980. Cette stabilité résulte de la baisse de la productivité apparente du capital qui est compensée par le redressement du taux de marge. Ceci n’empêche pas des oscillations de plus court terme: dégradation de la rentabilité entre 1990 et 1993 et amélioration entre 1993 et 2000. Dans ce contexte, la forte baisse des taux d’intérêts réels depuis le milieu des années 1990 induit une hausse de la profitabilité.
28 pages
Source : Persée ; Ministère de la jeunesse, de l’éducation nationale et de la recherche, Direction de l’enseignement supérieur, Sous-direction des bibliothèques et de la documentation.

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• Publié le: 01 janvier 2004
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ENTREPRISES

Évaluer la rentabilité des sociétés non financières

Claude Picart*

De nombreux chiffres circulent – dans une fourchette de 6 % à 20 % – au sujet de la rentabilité moyenne des sociétés non financières. Ces écarts relèvent de divergences de concept, de champ et de sources. Les estimations à partir de données d’entreprises semblent notamment difficilement réconciliables, en évolution comme en niveau, avec celles de la comptabilité nationale. La rentabilité est fondamentalement un taux d’actualisation alors qu’elle est mesurée usuellement comme un rapport entre un flux de revenus et un stock de capital. Assurer la cohérence entre la mesure et le concept nécessite d’intégrer les variations de prix du capital à la mesure de la rentabilité. Seule la rentabilité nette d’exploitation est estimable de manière économiquement pertinente avec les données de comptabilité d’entreprise. Cette évaluation requiert, au préalable, l’estimation de durées de vie des équipements afin de réévaluer le stock de capital et de calculer des amortissements économiques indépendants des considérations fiscales. La durée de vie moyenne des immobilisations corporelles reproductibles est estimée à 12 ans, résultat comparable à celui d’autres études à partir de données individuelles. Ces retraitements fournissent des estimations de la rentabilité à partir des données d’entreprises plus proches de celles de la comptabilité nationale que les estimations fournies habituellement à partir des données d’entreprises. Toutefois, d’importantes divergences demeurent, notamment sur le stock de capital. En évolution, le retraitement des données d’entreprises ainsi que la prise en compte des revalorisations des comptes de patrimoine permet de faire converger les résultats délivrés par les deux sources. Sur la période 1985-2001, les estimations proposées montrent que la rentabilité des entreprises non financières est relativement stable autour de 8 %, en dehors d’un pic à la fin des années 1980. Cette stabilité résulte de la baisse de la productivité apparente du capital qui est compensée par le redressement du taux de marge. Ceci n’empêche pas des oscillations de plus court terme : dégradation de la rentabilité entre 1990 et 1993 et amélioration entre 1993 et 2000. Dans ce contexte, la forte baisse des taux d’intérêts réels depuis le milieu des années 1990 induit une hausse de la profitabilité.

*Au moment de la préparation et de la rédaction de cet article, Claude Picart appartenait à la division Synthèse des statistiques d’entreprises de l’Insee, néanmoins ces travaux ont été finalisés dans la division Marchés et stratégies d’entreprise de l’Insee après son affectation dans cette division. Les noms et dates entre parenthèses renvoient à la bibliographie en fin d’article.

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’observateur qui, pour se faire une idée du L niveau de la rentabilité des entreprises en général, entreprendrait de comparer les chiffres qui circulent ici où là sortirait sans doute de cet exercice avec la plus grande confusion. Le chif- fre de 15 % (1) était avancé, à la fin des années 1990, comme une norme de rentabilité – finan- cière – exigée sur les marchés boursiers et il a été souvent dénoncé comme trop élevé ou comme entraînant, pour y satisfaire à court terme, des pratiques néfastes à long terme. La rentabilité de long terme des actions serait plu- tôt de l’ordre de 6 % à 7 %, ce qui correspond à la rentabilité économique moyenne calculée à partir des séries de la comptabilité nationale par Berthier et Lecler (1993). Mais d’autres études avancent, toujours à partir des comptes natio- naux, des rentabilités économiques nettement plus élevées : de l’ordre de 13 % chez Askenazy (2003) et même de 15 % à 20 % chez Sylvain (2001). Sachant que la rentabilité financière est censée, grâce à l’effet de levier, être supérieure à la rentabilité économique, la norme de 15 % semblerait alors plutôt timorée. Certes, ces chif- fres relèvent de définitions différentes de la ren- tabilité et tenir compte de ces différences per- met de lever, en partie, la contradiction apparente. La rentabilité est-elle pour autant une notion tellement vague pour qu’il y ait autant de définitions que d’auteurs ? À cette néces- saire clarification conceptuelle s’ajoute un pro- blème de mesure : pour une même définition de la rentabilité nette d’exploitation, les comp- tes individuels d’entreprises indiquent une reprise vigoureuse de la rentabilité nette d’exploitation à partir de 1993 pour atteindre 12 % en 1999 et 2000 alors que rien de tel n’est observé en comptabilité nationale où la renta- bilité nette d’exploitation fluctue légèrement autour de 7 %. L’inflation est un facteur explicatif important de cette divergence (Berthier et Lecler, 1993) : le capital est réévalué en comptabilité nationale pour tenir compte de l’inflation alors qu’il ne l’est pas en comptabilité d’entreprise (principe de la valorisation au coût historique). Cette der- nière tend donc à surestimer la rentabilité davantage en période de forte inflation (années 1980) qu’en période de faible inflation (années 1990). Pour dépasser ce constat de divergence, on cherche à construire ici une rentabilité perti- nente à partir des données de la comptabilité d’entreprise. Si les données utilisées sont indivi- duelles, l’objet de l’étude est la rentabilité agré- gée – au niveau sectoriel ou, le plus souvent, au niveau de l’ensemble des sociétés non financiè- res (SNF). Corriger de l’inflation nécessite la

reconstitution de séries d’investissement par nature des biens d’investissement. Ces séries permettent aussi, et surtout, d’estimer une durée de vie des équipements nécessaire au calcul d’une rentabilité nette affranchie des considéra- tions fiscales guidant les amortissements en comptabilité d’entreprise. La rentabilité nette est en effet plus pertinente que la rentabilité brute : il vaut mieux dégager une rentabilité brute de 10 % avec des immobilisations à amor- tir sur 15 ans qu’une rentabilité brute de 12 % avec des biens à amortir sur 8 ans. D’autres divergences subsistent, notamment sur la période 1998-2000 où la rentabilité baisse en comptabilité nationale et augmente en compta- bilité d’entreprise. Cette divergence tient aux choix retenus par la comptabilité nationale, notamment en termes de revalorisation de patri- moine, qui conduisent à une baisse de la renta- bilité en période de croissance. Cela pose la question des concepts qui prévalent pour la valorisation du patrimoine et de leur plus ou moins grande pertinence pour la mesure de la rentabilité, sachant qu’il n’existe pas de mesure irréprochable.(1) Les retraitements effectués permettent de rap- procher notablement les deux mesures du niveau de la rentabilité. Cette convergence repose toutefois sur la compensation entre deux divergences de sens opposé : sur la mesure du stock de capital, où il semblerait que l’impact de la démographie des entreprises ne soit pas suffi- samment pris en compte en comptabilité natio- nale, et sur le taux de marge. Quelle rentabilité mesurer ? L a rentabilité, «caractère de ce qui est rentable» (dictionnaire Petit Robert), à savoir caractère de ce «qui donne des résultats, vaut la peine» (ibid.) renvoie aux notions de performance (les résultats) et de coût d’opportu- nité (vaut la peine par rapport à d’autres alterna- tives, ou opportunités). Cette dernière notion relève de la décision d’investissement où il s’agit d’arbitrer entre différents projets. Les projets peuvent différer par le profil-temps des flux de revenus qu’ils apportent – un projet A rapporte des revenus précoces mais rapidement décroissants alors que la montée en puissance 1. Voir, sur les fondements et la critique de cette norme de 15 %, Commissariat Général au Plan (2002).

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