Crise financière : quel impact pour la France ?

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Crise financière : quel impact pour la France ?

Publié le : jeudi 21 juillet 2011
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Jean-Paul BETBEZE
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Olivier BIZIMANA
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Olivier ELUERE
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N° 68 – 20 août 2007
Crise financière : quel impact pour la France ?

L’aggravation de la crise du crédit, à partir du
« subprime » américain et les fortes turbulences des
marchés financiers qui en découlent vont avoir un
impact
négatif
sur
l’économie
mondiale,
européenne
(allemande
notamment),
et
donc
française. Il sera limité, sous réserve bien sûr que la
crise financière ne s’aggrave pas au cours des
prochaines semaines.

Le marché immobilier français est très différent
du marché immobilier américain et beaucoup
moins risqué. La crise du « subprime » et la
récession immobilière outre-Atlantique ne devraient
donc pas se propager au marché immobilier
français. La crise financière ne devrait pas avoir
d’impact notable sur ce secteur.

Un impact négatif sera néanmoins perceptible sur
la croissance française. Mais il restera faible et
principalement visible chez les entreprises : report de
certains plans d’investissement, moindre reconstitution
des stocks, prudence accrue en matière d’embauches.

Pour l’atténuer, il est donc nécessaire de
poursuivre la politique en cours, notamment le
soutien au logement, seul vrai contrepoids capable
d’empêcher une remontée du taux d’épargne.

Les chiffres de cadrage du budget (2,25 %)
restent possibles, mais ils supposent à la fois une
meilleure fin d’année et une révision en hausse, par
l’INSEE,
de
ses
chiffres
de
début
d’année.
Actuellement, avec la performance publiée du
premier semestre, la croissance française devrait
être aux alentours de 2 % en moyenne.
Immobilier en France : l’atterrissage en
douceur n’est pas remis en cause
Le choc financier actuel s’est déclenché sur de
nouvelles turbulences du crédit
subprime
américain
(
cf. ECO NEWS n° 63 du 30 juillet 2007
). L’immobilier
américain connaît depuis plusieurs mois une correction
baissière assez marquée (ventes de logements, mises en
chantier, prix), très nette sur le segment
subprime
,
perceptible sur des segments voisins.
Peut-on craindre un processus similaire en France, ou
un ébranlement du marché immobilier français
via
la
crise financière en cours ?
A priori
non. Le
soft landing
en cours devrait se poursuivre.
Les Etats-Unis, comme la France, ont connu un
boom
immobilier marqué sur la période 1997-2006, mais
avec des caractéristiques très différentes, tant sur la
nature de la demande que sur les règles en matière
d’octroi de crédit.
Variations des prix immobiliers aux
Etats-Unis et en France
-5
0
5
10
15
20
95
96
97
98
99
00
01
02
03
04
05
06
07
US
France
source : NAR, FNAIM
%, a/a
Marché du crédit
: il n’existe pas de marché
subprime
en France et le contrôle du risque par les établissements
de crédit est fort. L’octroi d’un prêt habitat est
principalement déterminé selon la solvabilité de
l’emprunteur. Ses revenus doivent être réguliers et son
taux d’effort, c'est-à-dire la charge annuelle de
remboursement (principal et intérêts) ne doit pas
dépasser de beaucoup le tiers de son revenu. C’est là
une
différence
fondamentale
avec
les
marchés
mortgage
anglo-saxons. Le prêt y est principalement
accordé en fonction de la qualité et de la valeur du
bien, avec une grande variété de l’offre de crédit,
notamment en direction des clients « à risque ». Par
ailleurs, en France, les prêts habitat sont essentiellement
à taux fixe. Le marché du crédit est donc plus classique,
moins innovant certes, mais aussi moins risqué. Les
ratios de créances douteuses n’ont d’ailleurs jamais été
aussi bas.
Ratio CDL/crédits ménages
3
4
5
6
7
8
93
94
95
96
97
98
99
00
01
02
03
04
05
06
Créances douteuses et litigieuses/Crédits
Source : BdF, CA
%
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N° 68 – 20 août 2007
2
Nature de la demande
: les motivations des acheteurs
français ne sont pas spéculatives mais structurelles (désir
de devenir propriétaire, préférence pour le placement
« pierre », préparation de la retraite, démographie) et la
demande reste potentiellement supérieure à l’offre,
avec un parc de logements insuffisant. A l’inverse, aux
Etats-Unis, ces facteurs structurels jouent beaucoup
moins, des mouvements spéculatifs sont observés dans
certaines régions, la demande est moins solide et très
sensible notamment à un arrêt de la hausse des prix,
via
notamment le
mortgage equity withdrawal
(extraction
hypothécaire).
On ne peut donc projeter le processus de débouclage
américain sur le cycle immobilier français. Les ventes
et les prix vont finir par se stabiliser, mais ils n’ont pas
de raison intrinsèque de se corriger violemment. Une
montée rapide des défauts semble peu probable.
Seul un choc externe marqué pourrait ébranler
fortement le marché immobilier français.
La crise
financière peut-elle créer ce choc ? Pour l’instant, nous
ne le pensons pas.
Certains acquéreurs potentiels risquent de prendre peur.
Mais cet effet, qui aurait été massif dans un processus
de bulle spéculative, devrait être marginal dans le cadre
d’une demande raisonnable et structurelle.
Certaines institutions de crédit seront affectées par la
crise du
subprime
mais la situation financière des
banques françaises est bonne. Un
credit crunch
paraît
peu probable, la crise actuelle devrait simplement
maintenir la prudence et la sélectivité des prêteurs –
dont on ne peut que se féliciter.
En sens inverse, la chute des Bourses renforce le
caractère de valeur refuge de l’immobilier et,
via
le
flight to quality
, conduit à un repli des taux longs. Ceci
permettra de stabiliser le coût du crédit habitat et de
maintenir sa valorisation.
Rappelons par ailleurs que la mesure de déductibilité
des intérêts d’emprunts pour les nouveaux acheteurs,
récemment adoptée par le Parlement, va contribuer à
soutenir le marché, en renforçant la confiance des
ménages et en améliorant la solvabilité des acheteurs.
Au total, le freinage en douceur du marché immobilier
et la stabilisation des prix devraient se poursuivre. Les
inquiétudes liées à la crise financière vont conforter ce
processus, sans aller vers une correction plus marquée.
Croissance : effet direct négatif, mais limité
En dehors du marché
du logement, la conjoncture
économique
française va être affectée par la crise
financière
via
plusieurs canaux de transmissions :
les exportations françaises vont être touchées par le
ralentissement plus net qu’anticipé de l’économie
américaine dû à la crise immobilière et financière.
Les secteurs liés à la construction (acier, ciment,
verre…) sont affaiblis par le repli du BTP américain.
La chute des Bourses et le recul des prix des
logements américains créent des effets de richesse
négatifs qui vont réduire les dépenses des ménages
américains et peser sur les biens de consommation.
Au bout du compte, un freinage marqué, voire une
récession, de l’économie américaine entraînerait
dans
son
sillage
l’ensemble
de
l’économie
mondiale ;
la crise financière crée de l’incertitude et de la
défiance, ce qui va dégrader les perspectives des
entreprises françaises et risque de les conduire à
différer certains programmes d’investissement ;
les institutions de crédit pourraient devenir un peu
plus restrictives en matière de distribution de crédit
de trésorerie et d’investissement (entreprises) et de
crédit à la consommation (ménages).
Ces impacts négatifs devraient toutefois rester assez
limités :
le poids de l’économie américaine reste assez
faible
dans
les
exportations
françaises,
qui
s’effectuent surtout en direction des partenaires
européens. Ce choc affecterait l’économie française
indirectement à travers ses effets sur le commerce
mondial, et en particulier sur les échanges de nos
partenaires
commerciaux
(notamment
l’Allemagne) ;
la situation financière des entreprises et des
ménages français reste saine. Les entreprises ont
réduit
ces
dernières
années
leur
taux
d’endettement. Celui des ménages s’est accru, mais
reste assez modéré (68 % du total des revenus en
mars 2007) et très nettement inférieur à celui
d’autres pays, notamment anglo-saxons ;
Taux d'endettement des ménages
45
50
55
60
65
70
94
95
96
97
98
99
00
01
02
03
04
05
06
26
30
34
38
42
46
50
54
taux d'endettement
taux d'endettement hypothécaire (éch. droite)
en %
Source
: INSEE, BDF
Taux d'endettement des entreprises
90
95
100
105
110
115
95
96
97
98
99
00
01
02
03
04
05
06
crédits et financements (hors actions)/valeur ajoutée
en %
source : BDF
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N° 68 – 20 août 2007
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les conditions d’accès au crédit ne devraient être
que marginalement resserrées en Europe. Selon les
résultats de la dernière enquête (juillet 2007) de la
BCE auprès des banques de la zone euro, les
conditions de crédit aux entreprises ne devraient
que très légèrement se tendre avec les turbulences
du marché du crédit. Coté ménages, l’accès au
crédit resterait aisé, du fait de la compétition
soutenue entre établissements financiers et d’un
contexte économique qui demeure favorable ;
en France, les banques sont toujours soucieuses de
la qualité de l’emprunteur
: les ratios de créances
douteuses, pour les entreprises et les ménages, sont
à des niveaux historiquement bas. Les banques ont
toujours été vigilantes, ce qui se passe le prouve.
Elles n’ont pas de raison de l’être plus, ou moins ;
enfin, pour les ménages français, les effets de
richesse négatifs liés à
la baisse des marchés
boursiers seront toujours faibles. Les épargnants
sont
risk-adverse
depuis le krach boursier de 2001-
2002 et peu investis en actions. Ils privilégient les
produits assurance-vie et les liquidités (comptes sur
livrets, dépôts à terme).
L’impact négatif sera donc principalement visible sur
le comportement des entreprises : report de certains
plans d’investissement, moindre reconstitution des
stocks, prudence accrue en matière d’embauches.
2007 proche de 2 % en moyenne
Les effets directs de la crise financière seront donc
a
priori
relativement limités. Le problème est qu’ils
interviennent dans un contexte mitigé.
France : contribution à la croissance
-1,0
-0,5
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
01
02
03
04
05
06
07
Demande int. hors stocks
solde extérieur
PIB
Source
: Insee, CA
contributions à la croissance t/t, %
La croissance du PIB a été relativement modérée sur les
quatre derniers trimestres. Elle a été en particulier
décevante au deuxième trimestre 2007 à 0,3 %, alors
que le consensus prévoyait 0,5 %. Deux éléments
principaux expliquent cette mauvaise performance :
d’abord, l’investissement des entreprises n’a pas
augmenté en volume. Ceci peut s’expliquer en
partie par un attentisme lié à la période des
élections. Des éléments techniques ont sans doute
aussi joué (correction de l’investissement après
deux trimestres de fortes hausse, à +1,4 % et
+1,8 % respectivement au dernier trimestre 2006
et au premier trimestre 2007). Cette stagnation reste
cependant un problème, compte tenu des besoins
marqués des entreprises françaises en matière de
modernisation
et
d’amélioration
de
la
compétitivité ;
ensuite,
la
contribution
de
l’extérieur
reste
négative, -0,3 %. Les exportations n’ont cru que de
1,1 %, alors que les importations progressaient de
2,1 %. Ceci confirme les insuffisances structurelles
de la France en matière de compétitivité (prix et
qualité) et un positionnement géographique et
sectoriel qui reste problématique. Cette atonie de
nos exports est par ailleurs inquiétante dans un
contexte global qui reste très porteur (croissance
mondiale à 5 %) ;
en revanche, la consommation des ménages est
restée bien orientée, avec une hausse de 0,6 %.
France: demande mondiale adressée &
Volume des exports
80
90
100
110
120
130
140
150
00
01
02
03
04
05
06
07
Exports en volume
Demande mondiale adressée
Source
: Datastream, CA
100 = 2000
L’acquis de croissance à mi-2007, c’est-à-dire la
croissance obtenue en moyenne annuelle en 2007 avec
une hausse nulle du PIB aux troisième et quatrième
trimestres, est de 1,3 %. Pour atteindre une croissance
moyenne du PIB de 2 % en 2007, il faudra deux
hausses successives de 0,8 % aux troisième et au
quatrième trimestres. Pour atteindre 2,25 %, hypothèse
de croissance de la loi de finances 2007, il faudrait
deux hausses trimestrielles de 1,2 % en T3 et T4 ou
bien des rythmes de 0,8 % en moyenne au second
semestre et une révision à la hausse de l’ordre de 0,2 à
0,3 % aux premier et deuxième trimestres.
Au troisième trimestre, un rebond technique des
dépenses d’investissement paraît probable. Et sur
l’ensemble du second semestre, les premiers effets du
« paquet fiscal » pourraient être perceptibles sur les
revenus et la consommation des ménages. Mais
compte tenu des impacts négatifs de la crise financière
décrits plus haut et d’un commerce extérieur qui
risque de jouer à nouveau négativement,
la hausse du
PIB devrait plutôt avoisiner 0,6 % par trimestre en
T3 et T4.
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N° 68 – 20 août 2007
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Dans ces conditions, la croissance annuelle moyenne
sera aux alentours de 2 % en 2007. Ceci suppose :
de bonnes performances de croissance au second
semestre ;
des chiffres du premier semestre révisés à la
hausse. Ceci est possible, au vu des rythmes de
croissance suggérés par les enquêtes.
Poursuivre sur la lancée
Tous les acteurs comprennent qu’il s’agit là d’un
choc mondial, donc que les perspectives de
croissance et de budget seront affectées. Bruxelles
intègre parfaitement ce type de
circonstances
exceptionnelles
. La Commission demande ainsi
plus de transparence sur les agences de notation,
et la Chancelière allemande sur les
hedge funds
.
En France, ceci ne doit pas conduire à modifier la
politique en cours:
soutien de la demande par le
travail (heures supplémentaires), maintien de la
valeur des actifs (soutien au logement par la
déductibilité des intérêts, mesures concernant l’ISF
et les successions) soutien à l’innovation.
Les
observateurs peuvent même faire remarquer que,
se voulant propice aux réformes, cette politique se
trouve également, de fait, anti-choc.
La BCE va jouer son rôle.
Ses apports très
significatifs de liquidités sont bien la preuve qu’elle
a pris la mesure de ce qui se passe dans le secteur
financier, et notamment en Allemagne. On peut
attendre d’elle qu’elle s’exprime bientôt sur les
taux, envoyant alors le message qu’elle ne fera rien
en septembre.
Quel impact sur les comptes publics en
2007 ?
Il restera limité. Le déficit public est prévu à 2,5 %
du PIB. Si la croissance du PIB avoisine 2 % et non
pas l’objectif de 2,25 % retenu dans la loi de
finances,
ceci
va
dégrader
la
composante
conjoncturelle
du
déficit,
mais
faiblement, de
0,1 point de PIB. Par ailleurs, l’effet du paquet fiscal
sur les comptes 2007 sera limité. Enfin, la base 2006
est meilleure que prévu : le déficit public 2006,
estimé à 2,7 % du PIB dans la loi de finances 2007,
n’a finalement atteint que 2,5 % du PIB.
Au total, le déficit public 2007 ne devrait pas être
significativement supérieur à l’objectif de 2,5 % et
ne sera que marginalement accru par la crise
financière.
L’exercice, très français, de critique des hypothèses
budgétaires est surtout politique, pas économique.
Même avec moins de croissance que prévu, la
détérioration des comptes sera faible en 2007.
Elle
ne
saurait
donc
conduire
à
une
hausse
« compensatrice » de la TVA classique, qui irait à
l’encontre
de
l’objectif
poursuivi
(restaurer
la
confiance). Un hausse de la « TVA sociale » paraît
également peu probable, car il faudrait bien la
préparer et surtout l’expliquer.
C’est donc 2008 qui commence aujourd’hui à se
jouer.
„
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