BMCE Capital Cartier juillet 2013
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BMCE Capital Research Flash CARTIER SAADA Mise à jour société MAROC 02/07/2013 AGROALIMENTAIRE & BOISSONS Activité pénalisée par le renchérissement des prix des Alléger olives Recommandation inchangée MAD 17,50 Cours: Comme annoncé dans son Profit Warning publié en mai dernier, CARTIER SAADA Date de cours : 02/07/2013 affiche au titre de l’exercice 2012 (clos en date du 31 mars 2013) un chiffre d’affaires en baisse de 8,2% à M MAD 88,3 comparativement à une année auparavant. MAD 17,08 Objectif de cours: Objectif de cours inchangé Par produits, les revenus 2012 se ventilent comme suit : Graphe 1 : Ventilation des revenus par produits Reuters/Bloomberg CRS.CS/CRS MC Autres Norme comptable Comptes Sociaux 1,2% Capitalisation boursière (M MAD) 92,1 Nombre d'actions (M) 5,3 Abricots Flottant 24,8% 27,2% Moy. Capitaux Echangés 12m (M MAD) 0,02 Moy. Nbre d'actions échangées (milliers) 0,9 Olives Performance 1 mois 3,2% 71,6% Performance 3 mois 3,0% Performance 12 mois -7,9% En (M MAD) 2012 2013e 2014e CA 88,3 83,9 86,0 Var % -8,2% -5,0% 2,5% REX 8,7 8,1 8,7 Source : CARTIER SAADA Var % -25,7% -6,7% 8,0% Par marché, CARTIER SAADA réalise 92% de son chiffre d’affaires à l’export à MOP 9,8% 9,7% 10,2% travers 20 pays et 8% sur le marché local.

Informations

Publié par
Publié le 04 juillet 2013
Nombre de lectures 261
Langue Français

Extrait


BMCE Capital Research Flash

CARTIER SAADA
Mise à jour société MAROC
02/07/2013 AGROALIMENTAIRE & BOISSONS


Activité pénalisée par le renchérissement des prix des Alléger
olives Recommandation inchangée
MAD 17,50 Cours: Comme annoncé dans son Profit Warning publié en mai dernier, CARTIER SAADA
Date de cours : 02/07/2013 affiche au titre de l’exercice 2012 (clos en date du 31 mars 2013) un chiffre d’affaires
en baisse de 8,2% à M MAD 88,3 comparativement à une année auparavant. MAD 17,08 Objectif de cours:
Objectif de cours inchangé Par produits, les revenus 2012 se ventilent comme suit :
Graphe 1 : Ventilation des revenus par produits
Reuters/Bloomberg CRS.CS/CRS MC
Autres Norme comptable Comptes Sociaux 1,2%


Capitalisation boursière (M MAD) 92,1
Nombre d'actions (M) 5,3
Abricots Flottant 24,8%
27,2%
Moy. Capitaux Echangés 12m (M MAD) 0,02
Moy. Nbre d'actions échangées (milliers) 0,9
Olives Performance 1 mois 3,2%
71,6% Performance 3 mois 3,0%
Performance 12 mois -7,9%

En (M MAD) 2012 2013e 2014e
CA 88,3 83,9 86,0

Var % -8,2% -5,0% 2,5%
REX 8,7 8,1 8,7 Source : CARTIER SAADA
Var % -25,7% -6,7% 8,0%
Par marché, CARTIER SAADA réalise 92% de son chiffre d’affaires à l’export à
MOP 9,8% 9,7% 10,2%
travers 20 pays et 8% sur le marché local.
Résultat net 6,0 5,6 6,1
En terme de marques, la société commercialise 74% de ses produits sous les Var % -30,5% -7,1% 9,9%
marques du Groupe CARTIER SAADA, tandis que 24% sont vendus sous les MN 6,8% 6,7% 7,1%
marques clients. ROE 7,1% 6,5% 7,0%
Dans une ample mesure, le résultat d’exploitation se replie de 25,7% à M MAD 8,7 en ROCE 4,7% 4,6% 5,0%
raison de : P/E 15,3x 16,5x 15,0x
P/B 1,1x 1,1x 1,0x  La hausse des achats consommés de matières et fournitures de 10,4% à
D/Y 4,6% 4,6% 4,6% M MAD 66,4, due à une pression sur les prix des olives durant la campagne,
Cours 17,5 17,5 17,5 probablement consécutive aux achats massifs des espagnols sur le marché
Source : Société, estimations BMCE Capital marocain ;

vvdsvdvsdy21,0  Et, l’accroissement des charges de personnel de 6,6% à M MAD 11,6.
20,5
20,0 Par conséquent, la marge d’exploitation se déleste de 2,3 points à 9,8%.
19,5
Toujours déficitaire, le résultat financier se fixe à M MAD -1,5 contre M MAD -1,6 une 19,0
18,5 année auparavant.
18,0
17,5 Intégrant un résultat non courant positif de K MAD 267,2, (contre K MAD 501,5 une
17,0
année auparavant), la capacité bénéficiaire recule de 30,5%, pour s’établir à 16,5
16,0 M MAD 6,0. De ce fait, la marge nette s’effrite de 2,2 points à 6,8%.
15,5
juin 12 août 12 oct. 12 déc. 12 févr. 13 avr. 13 juin 13
CARTIER SAADA MADEX (Rebased)

Analyste(s)
Actionnariat: Divers actionnaires 37%; Flottant 25%; CARTIER Pierre Hajar Tahri Lamtahri Ismail Elkadiri
16%; DEBBAGH Aicha 11%; DEBBAGH Khadija 11%;
+212 5 22 42 78 24 +212 5 22 42 78 23
h.tahri@bmcek.co.ma i.elkadiri@bmcek.co.ma



Veuillez-vous référer aux importantes informations légales en fin de document et sur notre site internet : http://www.bmcecapitalbourse.com
CARTIER SAADA

Dans ce sillage, le Conseil d’Administration de la société prévoit de proposer aux
actionnaires, lors de l’Assemblée Générale Ordinaire du 4 septembre 2013, la
distribution d’un dividende unitaire de MAD 0,8 (idem qu’en 2011), représentant un
rendement de 4,6% sur la base du cours de MAD 17,50 observé en date du 2 juillet
2013.
Sur le plan bilanciel, le fonds de roulement s’améliore de 25,6% à M MAD 42,7
suite à la contraction de dettes de financements dont l’encours s’élève à M MAD 4,2
au 31/03/2013, conjuguée au repli de l’actif immobilisé.
Le besoin en fonds de roulement se détériore, quant à lui, de 8,8% à M MAD 83,2,
suite notamment à l’augmentation des stocks de 26,0% à M MAD 62,8.
Par conséquent, la trésorerie nette atténue son déficit à M MAD -40,5 contre
M MAD -42,5 une année auparavant.
La dette nette augmente, quant à elle, de 5,2% à M MAD 44,7, portant le gearing à
52,8% contre 51,3% en 2011.
Côté investissements, l’enveloppe 2012 s’élève à M MAD 2,6.
Les commissaires aux comptes attirent l’attention sur le fait que la société
CARTIER SAADA achète la quasi-totalité de ses matières premières auprès
d’agriculteurs qui ne disposent pas d’un identifiant fiscal. Ces achats sont
ainsi justifiés par des bons de livraison, de pesées et autres documents
établis selon une procédure écrite par la société correspondant aux pratiques
dans le secteur, selon le Top Management.

Vers une stratégie de développement et de diversification
Dans un contexte sectoriel difficile marqué par une mauvaise campagne oléicole
2012/2013, pouvant engendrer la poursuite du renchérissement des coûts
d’approvisionnement, le spécialiste de la conserve d'olives verrait sa compétitivité à
l’export négativement impactée. En effet et générant près de 92% de ses revenus à
l’export via l’activité de sous-traitance des marques des distributeurs étrangers,
CARTIER SAADA serait contrainte soit à supporter le surcoût de la production
conjointement avec ses distributeurs soit à réduire ses engagements auprès de ses
clients, affectant en conséquence ses revenus à l’international.
Néanmoins, le Management de la société demeure confiant quant à la réalisation
de son Business Plan à moyen et long terme. Pour ce, la société a annoncé :
 La concrétisation, comme prévu, du programme d’investissement, qui se
monte à M MAD 12 en 2013, visant l’élargissement de la capacité de
stockage ainsi que l’amélioration de la compétitivité ;
 Et, la mise en œuvre en cours de sa stratégie de développement et de
diversification notamment par le lancement de quatre nouvelles recettes
pour ses conserves : tapenade noire, salade d’aubergine, tomates confites
et harira.
En attendant le déploiement des ambitions stratégiques annoncées par son
Top Management et compte tenu des prévisions d’une mauvaise campagne
oléicole, nous tablons pour CARTIER SAADA sur un chiffre d’affaires 2013 de
M MAD 83,9 (-5%) pour un résultat net de M MAD 5,6 (-7,1%).
En 2014, les revenus devraient s’élever à M MAD 86 (+2,5%) pour une capacité
bénéficiaire de M MAD 6,1 (+9,9%).


2
CARTIER SAADA

A alléger
Pour les besoins de l’évaluation de CARTIER SAADA, nous nous sommes
basés sur la méthode d’actualisation des cash-flows futurs -DCF- et avons
retenu les hypothèses suivantes :
 Un TCAM du chiffre d’affaires de 3,0% sur la période 2013-2022 ;
 Une marge d’EBITDA moyenne de 18,1% sur la période 2013-2022,
stabilisée à 17,7% en année terminale ;
 Un taux d’actualisation de 11,84%, tenant compte de :
 Un taux sans risque 10 ans : 4,90% ;
 Une prime de risque marché actions : 7,4% ;
 Un gearing cible : 30%.
Sur la base de ce qui précède, nous valorisons la société à un cours
E
théorique de MAD 17,1, faisant ressortir des P/E cibles de 16,1x en 2013 et de
E
14,6x en 2014 . En conséquence, nous recommandons d’alléger le titre dans
les portefeuilles.


3
CARTIER SAADA


CARTIER SAADA : Summary Table

COMPTES DE RESULTAT (M MAD) 2011 2012 2013e 2014e 2015e 2016e
Chiffres d'affaires 96,1 88,3 83,9 86,0 91,1 95,6
17,6 14,3 13,3 14,1 15,4 18,3EBITDA
EBIT 11,7 8,7 8,1 8,7 9,8 12,3
-2,0 -1,4 -1,0 -1,1 -1,2 -1,6Impôts
Taux d'imposition 18,4% 18,9% 15,0% 15,0% 15,0% 15,0%
8,7 6,0 5,6 6,1 7,0 9,2Résultat net
BILAN & AUTRES ELEMENTS (M MAD) 2011 2012 2013e 2014e 2015e 2016e
Immobilisations nettes totales 48,9 46,2 43,9 45,0 47,7 50,0
82,9 84,7 86,1 88,0 90,9 95,9Total fonds propres
Besoin de fonds de roulement 76,5 83,2 78,6 78,1 81,2 83,7
Dette nette 42,5 44,7 36,4 35,0 38,0 37,8
Capitaux employés 125,4 129,4 122,5 123,0 128,8 133,7
VARIATIONS & MARGES 2011 2012 2013e 2014e 2015e 2016e
Variation du CA 21,7% -8,2% -5,0% 2,5% 6,0% 5,0%
Variation de l'EBITDA 12,9% -18,8% -7,1% 5,9% 9,8% 18,2%
Variation de l'EBIT 8,9% -25,7% -6

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