Des marchés de capitaux très favorables au financement de grands ...

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Extrait

Des marchés de capitaux très favorables au financement de grands projets

15 juin 2005

Antoine Brunet

Prévisions

Nos renseignements, puisés aux meilleures sources, sont néanmoins donnés sans garantie et n'engagent en aucune manière la responsabilité de HSBC CCF Marchés de capitaux. Toute reproduction, même partielle, de ce document est interdite sans notre autorisation préalable.

Conjoncture Internationale

Le G10 piégé par la nouvelle donne internationale

Nos renseignements, puisés aux meilleures sources, sont néanmoins donnés sans garantie et n'engagent en aucune manière la responsabilité de HSBC CCF Marchés de capitaux. Toute reproduction, même partielle, de ce document est interdite sans notre autorisation préalable.

3

International

Pour comprendre les évolutions passées, à court et à moyen terme, dans la zone G10, il est impératif d’évoquer la nouvelle donne internationale qui résulte du surgissement de la Chine et de l’Inde.

Le G10 et la nouvelle donne internationale depuis 1998

CHINE, INDE Positionnement définitivement avantageux du yuan chinois et de la roupie indienne

Aucune contrainte extérieure pour la Chine et l’Inde

Croissance très forte et non cyclique de la demande intérieure et du PIB en Chine et en Inde

OPEP, RUSSIE Position naturellement oligopolistique de l’OPEP et de la Russie sur le marché du pétrole. Offre restreinte de pétrole

Détérioration renouvelée ducommerce extérieur en volume de la zone G10

Demande mondiale de pétrole très forte et moins cyclique

4

G10

La croissance tendancielle dans la zone G10 sera durablement inférieure à la croissance potentielle

Evolution décevante de lademande intérieure dans la zone G10

Baisse renouvelée des salaires réels et des pensions réelles dans la zone G10

Forte hausse tendancielle du prix du pétrole et des commodities industriels

90

0 janv87 août91 mars96 * Source: L'Expansion ** Source: HSBCCCF f in 93 2

oct00

105

110

5

80

95

2

1

60

Composante new orders du PMI manufacturing G7 % et croissance du PIB G10* 6 75 Glissement du PIB G10 Composante new orders sur 3 trimestres 5 du PMI manufacturing (chiffre annualisé, éch. G) G7 (éch. D) 67 4 nov03

70

80

sept01 juil03 mai05 Glissement trim. annualisé (éch. G)

Climat mondial des affaires* % et croissance du PIB G10** 10 120 Glissement du PIB G10 sur 3 trimestres (chiffre annualisé) mai 04 8 (éch. G) 110 avril 00 juin 02 6 Climat mondial 100 des affaires* 4 déc. 98 avril 03 (éch. D) 90 oct. 01 2

8

International

Une autre conséquence de la nouvelle donne internationale est d’induire des cycles désormais très courts.

En 14 ans, de mi 92 à mi 2006, la zone G10 aura subi 5 cycles complets.

110

100

Climat mondial des affaires* et croissance du PIB G10 Glissement du PIB Climat mondial sur 3 trimestres (chiffre annualisé) des affaires* (éch. G) (éch. D)

120

60

3

mars03

43

mai02

59

51

0 déc97 oct99 2 * Source: L'Expansion ** Source: HSBCCCF 4

Climat mondial des affaires* et croissance du PIB G10 Glissement du PIB Climat mondial sur 3 trimestres (chiffre annualisé) des affaires* (éch. G) (éch. D)

mai05

100

115

6

m ai05

2

4

0 janv87 août91 m ars96 oct00 Glissement trim. 2 * Sourc e: L'Expansion annualisé (éch. G) ** Sourc e: HSBCCCF f in 93 4

2.7%

1.8%

70

90

6

2

4

%

Après une phase ascendante qui aura duré 13 mois seulement (avril 2003 à mai 2004), on est à nouveau depuis 11 mois dans une phase descendante.

85

mai05

80

juil03

% 10

La durée moyenne d’un cycle ressort désormais à 3 ans.

sept01

0 déc97 oct99 1 *Source: HSBCCCF 2

35

0

1

2

Climat mondial (Ech. G.)

avril 00

280 260 240 220 200 180 160 140 120 100 80 déc98

8

3

10

avr01

Q4 2004

Q4 2002

1.4

Q4 2006

6

4

4

août03

En 2000, le retournement en baisse de la conjoncture G10 était venu du choc matières premières et d’un durcissement du policy mix (resserrement budgétaire et monétaire).

1

2

En 2004, le retournement à la baisse est venue d’un deuxième choc matières premières mais aussi et surtout d’un choc commerce extérieur en provenance de l’Asie émergente.

3

87 déc98

102

107

92

97

mai 04

Il faut revenir ici sur l’origine du ralentissement.

International

Q2 2004

Q2 2000

% 0

Q4 2000

1

1.6 Q4 1998

0.8

0.4

0.6

PPI non food crude materials

0.2

G10: Déficit extérieur en % du PIB

déc05

HWWA non food crude materials

1.2

5

4

% 12

G10: Confiance des entreprises et PIB avril 00 mai04

Budg tary def icit / GDP

G 10:Policy mix m ay 04

april 00

août03

avr01

5 déc98

10y real y ield

Le retournement à la baisse depuis mai 2004 du climat mondial et de la croissance du PIB G10 rappelle fâcheusement l’évolution intervenue à compter d’avril 2000 qui avait abouti à une quasi récession du G10 de mars à décembre 2001.

déc05

eal of f icial rate

6

2 PIB G10 glissement an ualisé sur 3 trimestres 0 (Ech. D.) avr01 août03 déc05 G10: Prix des matières premières

Marché Obligataire International

Depuis fin 2001 sur les produits de taux longs, une demandestructurellementsupérieure à l’offre maintient les rendementsdurablementbas

Nos renseignements, puisés aux meilleures sources, sont néanmoins donnés sans garantie et n'engagent en aucune manière la responsabilité de HSBC CCF Marchés de capitaux. Toute reproduction, même partielle, de ce document est interdite sans notre autorisation préalable.

7

RoyaumeUni

3

Japon

2 2.1% Croissance 1 1.2% (Glissement du PIB G10 sur 3 trimestres (chiffre annualisé)) décorrélation 0 * Chiffres hors inflation sous jacente depuis fin 2001 ** Chiffres pondérés agrégés : EU,Japon,ZE,RU, Canada, Suisse, Suède, 1 ustralie juin97 févr00 oct02 mai05

3

1 juin97

2

Suède*

0

1 juin97

1

4

mai99

mai01

mai03

5

1.2%

mai05

2

mai03

4

3

6

5

4

5.2%

Obligataire

Depuis fin 2001, on constate à l’évidence une décorrélation partielle entre l’évolution des rendements 10 ans réels et la conjoncture internationale.

Rendement réel US 11/01 10 ans

4.0%

2.1%

1.2%

mai05

3

Canada*

6

5

6

4

8

4.0%

Australie

1 Croissance 1.2% (Glissement du PIB G10 décorrélation 0 sur 3 trimestres (chiffre annualisé)) depuis fin 2001 * Chif f res hors inf lation sous acente 1 juin97 févr00 oct02 mai05 Croissance du G10 % et rendement réel* 10 ans G10** 6 11/01 5 5.2% Rendement 10 ans 4.0% réel du G10 4

Les normes se sont déplacées vers le bas: le rendement réel 10 ans qui fluctuait avant fin 2001 entre 2.1% (récession) et 5.2% (surchauffe), fluctue depuis fin 2001 entre 1.2% (récession) et 4.0% (surchauffe).

EtatsUnis, Zone Euro, Japon, Suisse : Rendements réels 10 ans 11/01 5.2% EtatsUnis Zone euro 4.0%

1 Croissance du G10 et rendement réel* 10 ans US

%

0

2.1%

La direction des mouvements successifs demeure conforme au schéma habituel mais on remarque que pour un même rythme de croissance du G10, les rendements réels sont désormais plus bas.

1

2

2.1%

RoyaumeUni, Suède, Canada, Australie : Rendements réels 10 ans 11/01 5.2%

3

2

mai99

Suisse

mai01

Obligataire

Les réponses aux énigmes Renforcement spectaculaire de la profitabilité des entreprises Redressement spectaculaire du bilan des entreprises 1. Depuis fin 2001 pour des raisons prudentielles, accentuation des obligations dans les portefeuilles des pension funds et des compagnies d’assurances (au détriment de la part des actions).

2. Depuis fin 2000, achats renouvelés d’obligations par les banques commerciales US et ZE, encouragés par la Fed et la BCE

De fin 2001 à fin 2003, achats de JGB par la BoJ 3. Depuis mars 2002, achats d’obligations US,ZE,UK par les B.C. d’Asie et par les pays OPEPGolfe 4. Depuis fin 2003, entreprises cashrich 5. Depuis fin 2000, baisse de la duration de la dette publique

9

Depuis fin 2001, flux seulement très limité de capitaux vers le marché actions

Depuis fin 2001, déséquilibre majeur Demande > Offre sur le marché obligataire international

Les Troisénigmes

3. Depuis fin 2001, prime de risque historiquement élevée sur les marchés actions

L’énigme de M. Greenspan 1. Depuis fin 2001, un niveau historiquement bas pour les rendements réels des Govies 10 ans

2. De début 2003 (après l’affaire Enron ), à début 2005 (downgrading de GM et Ford), un niveau historiquement bas pour les spreads de crédit

Obligataire

1

ƒPension funds américains, britanniques et néerlandais;

ƒCompagnies d’assurances internationales;

 ont adopté à compter de fin 2001 des dispositifsprudentiels qui limitent leur exposition actions fortement et durablement.

4000

3500

3000

2500

2000

1500

1000

500

0

500

Dette publique négociable et liquidité obligataire

Variation d'encours de la dette publique négociable US* + ZE (Mds $) m ars 2002

(1) Variation des rés erves en devis es des BC d'As ie de l'es t et du Sud (Mds $)

1000 déc99

(1) + (2)

(2) Cum ul des recettes pétrolières de l'OPEPGolfe *M ark e ta ble P ublic D e bt he ld by "priv ate inv e s to rs " sept02 juil05 2

10

6

5

4

3

4

Taux Directeur Réel G10* et Rendement 10 ans réel** G10 Rendement 10 ans 11/01 06/04 réel International 1

06/03

2 Taux Directeur Réel ortage bancaire International 1 * Chif f res pondérés agrégés : EU,Japon,ZE,RU, Canada, Suisse, Suède, Australie ** Chif f res hors inf lation sous jacente 0 juin97 janv99 août00 mars02 oct03 mai05

RACCOURCISSEMENTDELADETTEPUBLIQUEDUG10 EtatsUnis Zoneeuro Fin2000 6.1ans 5.0ans Fin2001 6.2ans 5.0ans Fin2002 5.5ans 5.3ans Fin2003 5.1ans 5.4ans Fin2004 4.9ans 5.7ans

Sources:

5.2

2.1

EtatsUnis, Average length of Marketab le interest  b earing pub lic deb t  held b y private investors Zone euro Avera e ad usted Duration ECB & Bloomb er

3

Obligataire

ETATSUNIS: Taux d'intérêt composite nominal 5 source Bloomb erg 11/06/04 données heb domadaires 4.5 4 3.5 3 Taux d'intérêt composite 2.5 nominal Rendement Treasury 2 10 ans 1.5 1 Taux Fed 0.5 funds 0 02janv03 22mars04 10juin05

E TATS U N IS : Taux d'intérêt composite réel* 4 s ourc e:11/06/04 Rendem ent 3.5 Bloomb erg réel Treas ury données 10 ans 3 heb domadaires 2.5 2 1.5 1 Taux Fed Taux d'intérêt 0.5 funds réel c om pos ite réel 0 0.5 *hors Core CPI 1 4janv03 23m ars 04 10juin05

11

ZONE EURO: Taux d'intérêt composite nominal

5 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 4janv.03

Rendement Bund 10 ans

Taux composite nominal

Taux BCE

23mars04

10juin05

ZONE EURO: Taux d'intérêt composite réel*

4 * hors Core IPCH 3.5 Rendement Bund 10 ans réel 3 2.5 2 1.5 Taux composite réel 1 Taux BCE réel 0.5 0 0.5 1 4janv.03 23mars04 10juin05