Empirical research on exchange rate expectations [Elektronische Ressource] : macro and micro perspectives / von Rafael R. Rebitzky

Rafael Rebitzky

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• Publié par: gottfried_wilhelm_leibniz_universitat_hannover
• Publié le: 01 janvier 2007
• Nombre de lectures: 12
• Langue: English
• Poids de l'ouvrage: 1 Mo

Extrait

Empirical research on exchange rate expectations:
macro and micro perspectives



Von der Wirtschaftswissenschaftlichen Fakultät der
Gottfried Wilhelm Leibniz Universität Hannover
zur Erlangung des akademischen Grades

Doktor der Wirtschaftswissenschaften
- Doktor rerum politicarum -


genehmigte Dissertation

von




(Dipl.-Ök. Rafael R. Rebitzky)
geboren am 09. März 1975 in Alfeld (Leine)


2007 2


Referent: Herr Professor Dr. Lukas Menkhoff

Koreferent: Herr Professor Dr. Philipp Sibbertsen

Vorsitz: Herr PD Dr. Tibor Neugebauer


Tag der Promotion: 13. November 2007
3

Abstract:
Throughout academic and professional circles concerned with finance or financial
market research exchange rates are regarded as being mainly driven by expectations. In
conjunction with the efficiency assumption of the foreign exchange market, this led engraving
the asset approach accordingly. However, due to Meese and Rogoff’s influential paper in
1983, in which they showed that existing efficient market models at that time fail empirically
to explain exchange rates, the pillars of fundamental exchange rate research had been cut to
the quick. Emerging research then turned on a broad scale its attention away from market
efficiency towards market imperfections due to suboptimal behavior of investors, e.g.
inattentiveness, biasedness or inefficiency. Altogether, these approaches each implement
some particular kind of irrationality in order to design models more realistic, with which
eventually the decoupling of exchange rates from related fundamentals should be explained.
The aim of this work is to shed some light on the imposed irrational elements of
investors’ behavior nowadays many exchange rate models are built upon. Hereunto we put
particular emphasis on the examination of real world medium-term expectations of financial
variables from different macroeconomic and microeconomic perspectives. By this means we
can trace back existing imperfections due to investors’ attitudes and behavior. Throughout this
work, three key issues hover above the discussion: investor heterogeneity, biasedness and
rationality. In sum, underlying research reveals following findings: fundamentals are relevant
on the foreign exchange market; investors’ forecasting bias depends partly on their particular
style of analysis, investor sentiment as well as dispersion are time variant, but compatible
with rational reasons and finally, the ability of exchange rate forecasting differs in accordance
with the individual attributes of the investors.
We reveal different forms of investor heterogeneity as well as biases in exchange rate
forecasting; however, these finding are compatible with rationality and so deliver further
evidence for the efficiency of the foreign exchange market. In addition, medium-term
exchange rate expectations appear to stabilize the market, since professional forecasters rely
to a great extent on fundamentals.


Keywords: Exchange rates, expectations, heterogeneity, biasedness and rationality.
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Kurzfassung:
Dass Wechselkurse vornehmlich von Erwartungen bestimmt werden, wird heute
sowohl von akademischen Fachkreisen wie auch professionellen Finanzmarktakteuren fast
einstimmig vertreten. Gleichwohl gerieten die Festen fundamentaler Wechselkursforschung
bereits im Jahre 1983 durch eine Arbeit von Meese und Rogoff stark ins Wanken, welche
aufdeckte, dass die zu jener Zeit existenten Effizienzmarktmodelle nicht vermögen
Wechselkursbewegungen adäquat zu prognostizieren. Dieser Erkenntnis war es geschuldet,
dass die Wissenschaft ihren Fokus teilweise neu ausrichtete, weg von Markteffizienz hin zu
Marktimperfektionen verursacht durch suboptimales Investorenverhalten, z.B. unregelmäßige
Informationsverarbeitung (‚inattentiveness’), verzerrte Analyseausrichtung (‚biasedness’)
oder ineffiziente Informationsnutzung (‚inefficiency’). Mittels der Implementierung
verschiedener Formen von Irrationalität sollen die Modelle wirklichkeitsnäher konzipiert
werden, um so die Entkoppelung von Wechselkursen und Fundamentals zu erklären.
Ziel dieser Arbeit ist die empirische Erforschung irrationaler Verhaltensweisen der
Finanzmarktakteure, die heute vielfach in Wechselkursmodellen a priori zugrunde gelegt sind.
Der Fokus liegt hierbei auf reale Finanzmarkterwartungen der mittleren Frist, welche aus
verschiedenen makro- und mikroökonomischen Perspektiven untersucht werden, um so
bestehenden Unvollkommenheiten seitens der Investoren auf den Grund zu gehen. Drei
Schlüsselthemen durchziehen sich durch die Arbeit: Heterogenität, Verzerrtheit sowie
Rationalität. Insgesamt offenbaren die zugrunde liegenden Forschungsarbeiten folgende
Erkenntnisse: Fundamentales sind für den Devisenmarkt überaus bedeutend, Verzerrtheit der
Wechselkursprognosen hängt partiell vom Analysestil ab, Marktstimmungen sowie
Prognoseuneinigkeit erweisen sich zeitvariable, sind jedoch mit rationalen Gründen vereinbar
und die Prognosefähigkeit der Investoren hängt von individuellen Analyseeigenschaften ab.
In dieser Arbeit werden verschiedene Formen von Heterogenität sowie Verzerrungen
in realen Wechselkurserwartungen aufgedeckt. Diese Erkenntnisse sind jedoch mit rationalen
Erklärungen vereinbar und liefern somit Hinweise zur Effizienz des Devisenmarktes. Ferner
scheinen mittelfristige Wechselkurserwartungen stabilisierend auf den Markt zu wirken, da
professionelle Marktteilnehmer en Gros auf fundamentale Erklärungsvariablen zurückgreifen.


Schlüsselwörter: Wechselkurse, Erwartungen, Heterogenität, Verzerrtheit and Rationalität.
5
Index

0 Foreword _________________________________________7
1 Review of event studies on the foreign exchange market ___12
1.1 Introduction ______________________________________________________ 12
1.2 The news-model ___________________________________________________ 14
1.2.1 The baseline model_________________________________________________________ 14
1.2.2 Empirical evidence _________________________________________________________ 15
1.3 Announcement studies ______________________________________________ 16
1.3.1 The baseline model_________________________________________________________ 17
1.3.2 Empirical evidence _________________________________________________________ 19
1.3.3 Recent studies_____________________________________________________________ 21
1.4 High-frequency studies and the hybrid approach________________________ 22
1.4.1 The baseline model_________________________________________________________ 22
1.4.2 Empirical evidence _________________________________________________________ 23
1.5 The hybrid approach _______________________________________________ 25
1.5.1 News, exchange rates and order flow___________________________________________ 26
1.5.2 Empirical evidence _________________________________________________________ 27
1.6 The multi-asset approach ___________________________________________ 30
1.7 Resume __________________________________________________________ 32
2 Do dollar forecasters believe too much in PPP? __________34
2.1 Introduction ______________________________________________________ 34
2.2 Data _____________________________________________________________ 36
2.3 Results ___________________________________________________________ 38
2.3.1 Rationality of expectations__________________________________________________ 38
2.3.2 Bias of expectations _______________________________________________________ 39
2.3.3 Expectations of fundamentalists and technicians _______________________________ 40
2.3.4 A threshold analysis of expectations __________________________________________ 41
2.3.5 Performance of expectations ________________________________________________ 42
2.4 Conclusions _______________________________________________________ 43
Tables 2 _________________________________________________________________ 45
Figures 2 _________________________________________________________________ 50
3 Investor sentiment in the US-dollar: longer-term, nonlinear
orientation on PPP _________________________________51
3.1 Introduction ______________________________________________________ 51
6
3.2 Data _____________________________________________________________ 56
3.3 Investor sentiment’s horizon_________________________________________ 58
3.4 Determinants of investor sentiment ___________________________________ 59
3.5 Threshold effects in investor sentiment ________________________________ 61
3.6 Conclusions _______________________________________________________ 64
Tables 3 _________________________________________________________________ 65
Figures 3 _________________________________________________________________ 71
Appendix 3A _____________________________________________________________ 73
Appendix 3B______________________________________________________________ 74
4 Heterogeneity in exchange rate expectations: evidence on the
chartist-fundamentalist approach ____________________