Autorité des marchés financiers - Rapport annuel 2006

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Autorité administrative indépendante créée par la loi de sécurité financière du 1er août 2003, l'Autorité des marchés financiers (AMF) est issue de la fusion de la Commission des opérations de bourse (COB), du Conseil des marchés financiers (CMF) et du Conseil de discipline de la gestion financière (CDGF). L'AMF présente son rapport pour l'année 2006 qui revient sur les points suivants : évolution des marchés financiers au cours de l'année écoulée ; régulation et coopération internationales ; opérations financières et qualité de l'information ; prestataires de services, produits d'épargne et infrastructures de marché ; surveillance et discipline des marchés ; activité de la Commission des sanctions ; relations de l'AMF avec le public ; présentation des comptes de l'AMF pour l'année.

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Publié le 01 juillet 2007
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Langue Français
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Le présent rapport couvre l’année 2006 et les premiers mois de 2007. Il a été réalisé
par les services de l’AMF et achevé d’être rédigé le 27 avril 2007.
Il a été arrêté et signé le 15 mai 2007 par Michel Prada, Président de l’Autorité des
marchés financiers, et par M. Jacques Delmas-Marsalet, Mme Claire Favre, MM. Philippe
Adhémar, Jean-Paul Redouin, Jean-François Lepetit, Jean de Demandolx-Dedons,
Jean-Michel Naulot, Bernard Esambert, Mme Monique Bourven, MM. Bernard Field,
Dominique Hoenn, Yves Mansion, Jean-Pierre Pinatton, Thierry Coste, Jean-Claude
Mothié, membres du Collège.
M. Michel Prada a eu l’honneur de le remettre à M. le Président de la République et
à MM. les Présidents du Sénat et de l’Assemblée nationale, en application de l’article
L. 621-19 du code monétaire et financier.
« En application de la loi du 11 mars 1957 (art. 41)
eret du Code de la propriété intellectuelle du 1 juillet
1992, complétés par la loi du 3 janvier 1995, toute
reproduction partielle ou totale à usage collectif
de la présente publication est strictement interdite
sans autorisation expresse de l’éditeur. Il est rappelé
à cet égard que l’usage abusif et collectif de la
photocopie met en danger l’équilibre économique
des circuits du livre ».
© La Documentation française, Paris 2007
ISBN 978-2-11-006507-0RÉPUBLIQUE FRANÇAISE
Le Président
Paris, le 8 juin 2007
Monsieur le Président de la République,
J’ai l’honneur de vous présenter, ainsi qu’au Parlement, et conformément à l’article L.621-19 du
code monétaire et financier, le quatrième rapport annuel de l’Autorité des marchés financiers,
afférent à l’année 2006.
Dans un contexte macroéconomique et financier favorable, caractérisé par une croissance
mondiale soutenue, la bonne profitabilité des entreprises et le maintien de taux d’intérêt à long
terme historiquement bas, la tendance haussière des marchés d’actions s’est poursuivie en 2006,
associée à un volume élevé de transactions et à une faible volatilité des cours. La persistance
d’importants déséquilibres dans les échanges mondiaux et les incertitudes consécutives des
opérateurs sur les perspectives d’inflation, de croissance et de valorisation de certains actifs ont,
cependant, provoqué une sévère correction en milieu d’année, suivie d’une reprise ininterrompue
à ce jour.
Malgré la modestie relative de la croissance en France, le marché parisien des actions a connu,
comme la plupart des places financières, une année très favorable :
- l’indice CAC 40 a progressé de 17,5 % et s’est établi à 5 541 points au 31 décembre (il avait
atteint 6 922 points le 4 septembre 2000) ;
- la capitalisation boursière d’Euronext-Paris a crû de 23,5 %, et atteint 1 842 milliards d’euros,
soit l’équivalent du PIB de la France ;
17, place de la Bourse – 75082 Paris cedex 02 – Tél. 01 53 45 60 00 – Fax 01 53 45 61 00
www.amf-france.org
3RAPPORT ANNUEL 2006 > AUTORITÉ DES MARCHÉS FINANCIERS
- le marché primaire (les introductions en Bourse) a confirmé la reprise observée en 2005, avec
109 introductions nouvelles sur Euronext dont 82 à Paris. Cette vitalité est due, notamment, au
succès d’Alternext, le nouveau marché des valeurs moyennes de croissance. Elle est, cependant,
très en deçà de la performance londonienne et ne permet pas encore d’inverser la tendance à
l’érosion de la cote qui tient, au demeurant, pour une part importante, à la sortie de sociétés
étrangères « multicotées » ;
- le mouvement de restructuration des entreprises se poursuit, en effet, à un rythme soutenu,
à la fois par le jeu des offres publiques (dont le nombre a, cependant, diminué en 2006) et
surtout par l’activisme des fonds de capital-investissement qui interviennent, désormais, sur
des « cibles » cotées de taille significative.
Le marché obligataire parisien, comme d’ailleurs les marchés de produits dérivés, continue de
souffrir de la concurrence de places mieux positionnées, notamment en termes de contraintes
linguistiques, et du développement soutenu des opérations de gré à gré. Il convient, cependant,
de noter que certains opérateurs français sont très actifs sur ces marchés, à la fois en termes de
transactions et en termes d’« origination » de produits.
Il faut, enfin, souligner la belle performance de l’industrie de la gestion d’actifs pour compte de
tiers qui se situe au premier rang en Europe pour la gestion collective (SICAV, fonds communs
de placement, etc.). Le total des encours de fonds gérés a progressé de 15 % en 2006, et s’élève
à près de 2 500 milliards d’euros, dont plus de 1 400 milliards d’OPCVM. L’industrie française
se caractérise par une grande vitalité entrepreneuriale (l’AMF a enregistré 42 nouvelles sociétés
de gestion de portefeuille, portant l’effectif global à 500), par la création continue de nouveaux
instruments de placement (l’AMF a enregistré 1 247 nouveaux OPCVM, pour un effectif total
de 10 857) et par une remarquable capacité d’innovation (il faut, en particulier, signaler le
développement significatif de la gestion dite « alternative » qui fait appel à des techniques
de plus en plus sophistiquées). Cette évolution très positive s’effectue dans un contexte de
concurrence accrue en Europe, du fait des dispositions communautaires qui favorisent les
activités transfrontières : au 31 décembre 2006, près de 4 000 OPCVM ou compartiments
d’OPCVM européens étaient offerts au public français, dont 777 ont été « passeportés » en
2006 (soit 125 % de plus qu’en 2005) et 75 % étaient enregistrés au Luxembourg.
Le dynamisme du marché financier français a, bien entendu, requis une mobilisation accrue
du régulateur, qu’il s’agisse de la discipline du marché, des activités courantes d’agrément et
d’enregistrement des intermédiaires, de visas et d’autorisations délivrés en matière de produits
et d’opérations financières, ou de l’actualisation de la réglementation.
La Place financière française est fondamentalement saine et se situe sans doute, à cet égard, au
meilleur niveau international. La préservation de cette intégrité requiert, cependant, une vigilance
constante et, si nécessaire, une action déterminée à l’égard des auteurs de manquements et
d’abus de marché. L’intensité de la surveillance quotidienne du marché, grâce, notamment, à
un dispositif technique sophistiqué, ainsi que le nombre des enquêtes (84) et des contrôles
d’intermédiaires (105) témoignent de cette vigilance. Le nombre des procédures de sanction
(35 ouvertures de procédures nouvelles et 30 décisions de sanction concernant 20 personnes
morales et 25 personnes physiques) comme les montants des sanctions pécuniaires (plus de
18 millions d’euros au total) témoignent de cette détermination.
4Après une longue période d’instabilité procédurale, le dispositif de sanction que le régulateur de
marché met en œuvre est, aujourd’hui, dans l’ensemble, approprié. Il pourrait, cependant, être
amélioré sur certains points sur lesquels l’AMF fera à nouveau, prochainement, des propositions
au Gouvernement.
L’année 2006 a été marquée par quelques opérations financières d’une importance signalée :
- l’introduction en bourse d’Aéroports de Paris et d’EDF Énergies Nouvelles ;
- les offres associées à la création de SIIC (sociétés d’investissements immobiliers cotées) et
à la transformation de sociétés foncières en « SIIC », ce nouveau statut de foncière cotée
connaissant un vif succès ;
- l’offre publique de Mittal sur Arcelor qui a nécessité une coopération sans précédent et, en
pratique, très efficace entre plusieurs régulateurs européens ;
- le lancement du rapprochement entre le New York Stock Exchange et Euronext, finalisé en 2007,
et qui a, également, manifesté la capacité des cinq régulateurs européens concernés à travailler
ensemble harmonieusement pour garantir l’autonomie de la régulation des marchés européens,
puis à bâtir, avec leur homologue américaine, la SEC, un cadre approprié de surveillance
conjointe du nouveau groupe. Je souligne, à cet égard, l’importance qui s’attache au suivi des
mutations en cours en ce qui concerne les infrastructures de marché et de « post-marché ».
En termes d’organisation du travail, il faut, enfin, signaler que l’année 2006 a vu l’achèvement
du processus opérationnel d’intégration des responsabilités respectives de la COB et du CMF en
matière de suivi des offres publiques, parachevant ainsi une fusion réussie qui s’est effectuée
sans incident ni discontinuité.
S’agissant de l’information financière diffusée par les sociétés cotées, l’année 2006 a été la
première année pleine d’application de la nouvelle directive du 31 décembre 2003 sur les
Prospectus, transposée en septembre 2005. L’application des nouvelles normes comptables
IFRS a, par ailleurs, mobilisé l’AMF, qu’il s’agisse d’en suivre le respect ou de participer à leur
interprétation.
En matière de gestion d’actifs et de produits financiers, l’AMF a dû s’adapter à la sophistication
croissante des produits et des montages soumis à son approbation. Le nouveau régime
des conseillers en investissements financiers est entré en vigueur. L’évolution récente de
l’intermédiation au service des épargnants pose, désormais, en termes nouveaux, le problème
de l’équilibre entre les différents types de contrôles effectués par le régulateur sur l’aptitude
et les moyens des prestataires, sur l’intelligibilité et le risque spécifique des produits et sur les
conditions de commercialisation de ces produits auprès des différentes catégories de public
qui font, désormais, l’objet d’un examen plus attentif en France, comme en Europe. Je note, au
passage, que cette question s’inscrit, de plus en plus, dans un cadre réglementaire et concurrentiel
non seulement européen, mais aussi transsectoriel (il arrive, en effet, que des produits très
comparables – OPCVM, produits « structurés », assurance-vie notamment – soient soumis à des
régulations différentes en raison du statut des prestataires qui les commercialisent).
De manière générale, l’année 2006 a amplifié la mutation réglementaire engagée depuis
quelques années, en cadence, principalement, de la mise en œuvre du plan européen d’action
sur les services financiers.
5RAPPORT ANNUEL 2006 > AUTORITÉ DES MARCHÉS FINANCIERS
Tous les compartiments de notre règlement général ont été affectés par ce qui constitue une
véritable révolution, plus particulièrement en ce qui concerne l’organisation même du marché.
Il faut signaler les travaux de transposition de la directive Transparence qui régit l’information
périodique et permanente que doivent produire les sociétés cotées. La qualité de cette information
dépend, en partie, des dispositifs de contrôle interne des entreprises dont un groupe de Place,
constitué par l’AMF, a redéfini en 2006 les principes et le référentiel à la lumière, notamment,
des standards internationaux.
Le règlement général a, également, été actualisé en matière de régulation des offres publiques
en application de la directive OPA et pour préciser, entre autres, les conditions de recours à
l’expertise indépendante, le jeu de certaines mesures de défense (émission de bons), ou les
modalités de gestion des rumeurs sur les marchés.
En matière de prestation de services d’investissement, l’AMF a profondément rénové le règlement
général en ce qui concerne les dispositifs de déontologie, de contrôle de conformité et de
contrôle interne des prestataires.
Enfin, la transposition de la directive sur les Marchés d’instruments financiers (la « MIF ») a
mobilisé en 2006 l’ensemble des acteurs de la Place. Cette directive, qui entrera en vigueur
en novembre 2007, réforme profondément notre modèle de marché, organise une concurrence
ouverte entre différents lieux et modes de négociation des instruments financiers et unifie le
marché financier européen. Elle pose, en contrepartie, de nouvelles règles de transparence en
matière de prix, avant et après négociation, une obligation pour les prestataires d’assurer à leurs
clients la meilleure exécution de leurs ordres et un ensemble de règles de conduite destinées à
protéger les épargnants. La complexité de ces dispositions et de leur interprétation a requis un
considérable travail de consultation et de mise au point, au niveau communautaire comme au
niveau national, qui a provoqué, y compris en France, un certain retard dans la transposition.
Les efforts de tous ont permis de rattraper ce retard, l’essentiel des textes ayant été pris au
moment où je rédige cette lettre, par voie d’ordonnance, de décrets et par homologation du
règlement général de l’AMF. Il reste que la mise en œuvre effective de cette importante réforme ne
manquera pas de soulever, dans les mois qui viennent, de nombreuses questions, en même temps
qu’elle ouvrira aux professionnels de l’intermédiation financière de nouvelles opportunités.
Une économie de marché moderne, compétitive, innovante et dotée d’une certaine autonomie
de décision, ne se conçoit pas sans l’existence d’une place financière elle-même puissante.
L’industrie financière est génératrice de nombreux emplois à forte valeur ajoutée. Elle doit
offrir aux entreprises, au meilleur coût, un accès facile au capital et une ingénierie financière
sophistiquée pour en permettre la création, la croissance et l’évolution dans un univers globalisé
et hautement concurrentiel. Elle doit, également, offrir aux épargnants et aux investisseurs
institutionnels des produits de gestion de l’épargne adaptés à leurs profils, au regard des objectifs
de durée, de rendement et de risque de leurs investissements. Elle doit, enfin, garantir à tous
l’intégrité et le fonctionnement ordonné de marchés liquides et transparents.
La Place financière de Paris, après plusieurs années d’efforts et de brillante innovation technologique,
répond à cette définition. Elle est, cependant, confrontée aux défis d’une concurrence internationale
d’intensité croissante qui justifie, de la part des pouvoirs publics, un effort spécifique et continu
de mise à niveau de l’environnement dans lequel opèrent les acteurs du marché.
C’est la raison pour laquelle l’Autorité des marchés financiers s’est engagée activement dans
la coopération internationale avec les autres régulateurs de marché. Cet engagement vise
6à mieux anticiper les évolutions de ce secteur stratégique, à participer à la construction de
l’architecture et à l’élaboration des principes de la régulation des marchés, en Europe (le Comité
européen des régulateurs de marché) et au niveau mondial (l’Organisation internationale des
commissions de valeurs mobilières et le Forum de la stabilité financière), à contribuer à la
défense et au rayonnement des positions de la France en la matière (son action au sein de
l’Institut francophone de la régulation financière), et à renforcer l’efficacité de sa propre action
domestique, de plus en plus conditionnée par les données internationales.
C’est également dans cet esprit que l’Autorité des marchés financiers a initié, en 2006, un
processus systématique de réexamen de ses objectifs et de rénovation de ses méthodes, l’exercice
de « meilleure régulation ».
À partir d’un diagnostic faisant appel à la réflexion et à la participation active de tous ses
collaborateurs, au regard de consultants externes, à une vaste consultation de Place, l’AMF a pour
ambition de porter la régulation de marché au niveau d’excellence que requièrent sa mission de
protection de l’épargne et de l’intégrité du marché, mais aussi sa contribution à la compétitivité de
la Place de Paris. Cet exercice ordonnancera, dans les prochains mois, l’ensemble de son activité,
la définition de ses priorités et le perfectionnement de sa gestion interne, d’ores et déjà éclairée
par un dispositif que l’année passée a permis de renforcer. La « meilleure régulation » sera, enfin,
conçue et mise en œuvre en étroite concertation avec les acteurs du marché, grâce au travail des
Commissions consultatives dont l’AMF vient d’actualiser la composition et la mission, et grâce à
la consultation systématique des organisations représentatives des professions concernées.
La vitalité d’une place financière, sauf à se limiter à une fonction de centre off-shore, suppose,
en outre, un ancrage dans le tissu économique et social. Force est de constater que la France,
pour des raisons historiques, a perdu, dans une certaine mesure, la mémoire de son passé en
ce domaine. Aussi est-il prioritaire, à l’instar de ce qui est d’ailleurs entrepris dans nombre de
pays comparables, d’engager un puissant effort d’éducation financière des Français, à la fois
pour les réconcilier avec « la Finance » et pour leur permettre d’en tirer le meilleur parti. L’AMF
s’y emploie, à la hauteur de ses moyens, par ses actions en direction du public, y compris par
l’intervention de son service de médiation qui contribue, avec un succès croissant, à favoriser
la voie de la conciliation pour résoudre les litiges entre les épargnants et leurs prestataires. Elle
a également porté le projet de création de l’Institut d’éducation financière du public, dont il
faut impérativement renforcer les moyens d’action. Elle entretient, enfin, des relations étroites
avec le monde académique, via son Conseil Scientifique et l’organisation d’un colloque annuel
ouvert aux chercheurs étrangers du plus haut niveau.
Il est clair, cependant, que l’amélioration de l’environnement dans lequel peut se développer le
marché financier suppose un effort accru de la part des collectivités publiques, qu’il s’agisse des
dispositifs juridiques, fiscaux et sociaux ou des infrastructures de service public. Cette question
n’est évidemment pas du ressort du régulateur. Qu’il me soit cependant permis de souligner
l’intérêt en ce domaine des travaux et propositions de Paris-Europlace dont l’Autorité des marchés
financiers est un membre actif. Je souhaite, également, souligner l’importance cruciale, pour le
marché comme pour le financement de l’économie, de l’augmentation du volume de l’épargne
à long terme susceptible de s’investir en actions des entreprises. La France est l’un des marchés
d’actions les plus ouverts : environ 46 % du capital des grands groupes cotés à Paris sont détenus
par des non-résidents. Notre base domestique est insuffisante, notamment en ce qui concerne
l’actionnariat individuel, et nous devons progresser en ce domaine, en cohérence d’ailleurs avec
la nécessité d’améliorer notre dispositif de financement des retraites.
7RAPPORT ANNUEL 2006 > AUTORITÉ DES MARCHÉS FINANCIERS
Je voudrais, pour conclure, souligner que l’AMF accomplit sa mission avec des effectifs
relativement modestes – environ 350 agents – d’une qualité, d’une compétence et d’un
dévouement remarquables et dont Gérard Rameix, son Secrétaire général, assure la direction
avec un exceptionnel talent.
La qualité de leur travail conditionne la pertinence des délibérations du Collège et de la
Commission des sanctions, aujourd’hui présidée par Daniel Labetoulle.
Je souhaite, enfin, exprimer ma gratitude à mes collègues pour leur engagement personnel
au service d’une mission exigeante dont témoigne le nombre de nos réunions (27 réunions
plénières du Collège ; 12 réunions des Commissions spécialisées ; 40 réunions des Commissions
consultatives et 30 réunions des deux sections de la Commission des sanctions en 2006). Le
principe de pluridisciplinarité et de collégialité qui régit notre institution, gage de compétence
et d’impartialité, fonde, en effet, la crédibilité de notre régulation financière.
Je vous prie de croire, Monsieur le Président de la République, à l’expression de ma très haute
considération.
Michel Prada
8RAPPORT ANNUEL 2006 > AUTORITÉ DES MARCHÉS FINANCIERS
RAPPORT ANNUEL
Autorité des marchés financiers
Présentation de l’AMF.............................................................. 16
Organigramme des services de l’AMF................................................. 17
Présentation du Collège ............................................................ 18
Présentation de la Commission des sanctions ......................................... 19
Les engagements de l’AMF .......................................................... 20
Programme de travail 2007-2008.................................................... 22
Chapitre 1
L’évolution des marchés financiers en 2006......24
1 > Le contexte macroéconomique ...........................................26
A > Une croissance économique mondiale élevée en 2006 ............................... 26
B > Vers un ralentissement progressif en 2007 ........................................ 29
2 > Les marchés d’actions...................................................31
A > Une nouvelle année de hausse pour les indices boursiers ............................ 31
B > Le dynamisme du marché primaire des actions ..................................... 37
3 > Les marchés obligataires................................................48
A > La stabilisation à bas niveau des taux longs et l’aplatissement de la courbe des taux.... 48
B > Le développement du marché européen de la dette corporate reste limité .............. 50
C > Le développement des marchés de la titrisation et de la dette sécurisée (covered bond). . 52
D > Un recul des émissions et un marché secondaire atone à Paris........................ 54
4 > Les marchés de produits dérivés..........................................57
A > La forte croissance des marchés organisés s’accompagne d’un renforcement de leur .... 57
spécialisation
B > Les développements contrastés d’Euronext.Liffe.................................... 58
C > Le regain de croissance des marchés de gré à gré provient surtout .................... 60
de certains segments de marché
5 > Les produits de gestion pour compte de tiers...............................62
A > Une croissance significative des encours globaux de la gestion pour compte de tiers .... 62
B > La demande des investisseurs reste favorable aux fonds actions mais s’oriente ......... 63
de plus en plus vers une offre alternative
C > Des facteurs de réorganisation de l’industrie en Europe ............................. 65
10
SOMMAIREChapitre 2
La régulation et la coopération internationales. . 68
1 > L’action de l’AMF au sein des organisations internationales ..................69
A > Le Forum de la stabilité financière................................................ 70
B > L’Organisation internationale des commissions de valeurs (OICV)..................... 71
C > Le Joint Forum ................................................................. 72
D > Le Comité européen des régulateurs de marchés de valeurs mobilières (CESR).......... 73
E > Les relations avec les institutions communautaires ................................. 73
F > La coopération des régulateurs d’Euronext......................................... 74
2 > La coopération en matière d’information financière, de comptabilité et d’audit . 75
A > Les travaux de l’OICV relatifs à un prospectus d’émission transfrontière d’obligations . . . 75
destinées à des particuliers
B > La directive Prospectus ......................................................... 75
C > La directive Transparence ....................................................... 77
D > Les agences de notation ........................................................ 79
E > L’information comptable et l’audit ................................................ 82
3 > La coopération en matière d’intermédiaires et d’infrastructures de marché.....87
A > Les travaux de l’OICV sur les marchés (SC2) ....................................... 87
B > Les travaux de l’OICV en matière de réglementation des intermédiaires de marché (SC3).88
C > La directive sur les Marchés d’instruments financiers (MIF) .......................... 89
D > Les travaux en cours sur les activités de post -marché............................... 92
4 > La coopération en matière de gestion d’actifs ..............................94
A > Les travaux de l’OICV sur la gestion d’actifs (SC5).................................. 94
B > Les travaux communautaires : le groupe d’experts CESR-IM .......................... 96
et la coopération avec la Commission européenne
5 > La coopération en matière de surveillance et de discipline des marchés........98
A > Surveillance, enquête et coopération internationale................................. 98
B > La coopération internationale technique.......................................... 101
11RAPPORT ANNUEL 2006 > AUTORITÉ DES MARCHÉS FINANCIERS
Chapitre 3
Les opérations financières et la qualité........ 104
de l’information
1 > L’évolution de la réglementation 105
A > La transposition de la directive Transparence ..................................... 105
B > Les nouvelles dispositions sur l’expertise indépendante ............................ 110
C > Le nouveau cadre réglementaire des offres publiques d’acquisition ...................111
D > L’instruction sur les honoraires des commissaires aux comptes...................... 118
E > L’évolution de la réglementation sur la rémunération des dirigeants ................. 118
dans les sociétés cotées
F > Le droit de participer aux assemblées ............................................ 120
G > Les sociétés à objet sportif ..................................................... 120
H > La notion de prévisions ........................................................ 120
I > La rotation des associés signataires de mandats de commissaires aux comptes ........ 121
2 > L’évolution de l’activité ................................................122
A > Les opérations financières en 2006.............................................. 122
B > Les offres publiques en 2006 ................................................... 133
C > Les dérogations au dépôt obligatoire d’un projet d’offre publique.................... 143
D > Le suivi de l’information permanente des sociétés faisant APE....................... 145
3 > Les contentieux et la jurisprudence ......................................146
A > Cour d’appel de Paris, 4 juillet 2006, rejet des recours en annulation formés à l’encontre
des décisions prises par l’AMF dans le cadre de l’OPA visant les titres HYPARLO initiée par
la société Carrefour
B > Cour d’appel de Paris, Partners International Advisers, MM. Debay et de Capele/Arcole, 147
16 janvier 2007, irrecevabilité du recours en annulation formé à l’encontre de la décision
de l’Autorité des marchés financiers en date du 12 avril 2006
4 > Les aspects comptables ................................................148
A > L’accompagnement de la transition aux IFRS par l’AMF ............................. 148
B > L’évolution de la réglementation comptable....................................... 148
C > Les relations entre l’AMF et le Haut conseil du commissariat aux comptes (H3C)....... 158
12