Warren Buffett et l interprétation des états financiers
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Description

Cet ouvrage va au coeur de la "méthode Buffett". En reprenant les techniques d'investissement de Warren Buffett, les auteurs montrent ce que l'"oracle d'Omaha" recherche avant tout lorsqu'il décortiques les états financiers ds entreprises qui peuvent l'intéresser.
- Comment Warren Buffett calcule-t-il la valeur d'une entreprise ?
- Quels sont les ratios financiers qu'il utilise pour déterminer si l'entreprise possède ou non un avantage compétitif durable ?
- Quel est le niveau maximal d'endettement qu'un société peut supporter ?
- Pourquoi des investissements trop importants en R&D peuvent-ils ruiner une entreprise ?
- Quels types d'entreprises n'intéressent pas Warren Buffett, même à un prix dérisoire, et pourquoi ?


Avec ce titre clin d'oeil à l'ouvrage fondateur de Benjamin Graham, mentor et premier employeur de Warren Buffett, les auteurs donnent les clés d'une gestion optimale d'un portefeuille boursier.

Sujets

Informations

Publié par
Nombre de lectures 49
EAN13 9782818810521
Langue Français
Poids de l'ouvrage 3 Mo

Informations légales : prix de location à la page 0,0142€. Cette information est donnée uniquement à titre indicatif conformément à la législation en vigueur.

Exrait

- Comment Warren Buffett calcule-t-il la valeur d'une entreprise ?
- Quels sont les ratios financiers qu'il utilise pour déterminer si l'entreprise possède ou non un avantage compétitif durable ?
- Quel est le niveau maximal d'endettement qu'un société peut supporter ?
- Pourquoi des investissements trop importants en R&D peuvent-ils ruiner une entreprise ?
- Quels types d'entreprises n'intéressent pas Warren Buffett, même à un prix dérisoire, et pourquoi ?


Avec ce titre clin d'oeil à l'ouvrage fondateur de Benjamin Graham, mentor et premier employeur de Warren Buffett, les auteurs donnent les clés d'une gestion optimale d'un portefeuille boursier.

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Couverture
4e de couverture
Titre
Copyright
Mary Buffett est auteur à succès et conférencière internationale sur les méthodes d’investissement de Warren Buffett. David Clark est une autorité internationalement reconnue dans le domaine de la « buffettologie », ainsi que le gestionnaire d’un groupe d’investissement privé à Omaha, Nebraska. Ils ont écrit ensemble quatre livres ayant rencontré un vif succès sur les méthodes d’investissement de Warren Buffett. Leurs ouvrages, The Tao of Warren Buffett, The New Buffettology, The Buffettology Workbook, et Buffettology, ont été publiés en plus de 17 langues dans le monde entier, y compris en chinois, en russe, en hébreu et en arabe.
 
 

Infos/nouveautés/catalogue : www.maxima.fr
 

 
8, rue Pasquier, 75008 Paris
Tél. : + 33 1 44 39 74 00 – infos@maxima.fr
 
© Maxima, Paris, 2009.
ISBN : 978 2 8188 1052 1
 
Titre original : Warren Buffett and the Interpretation of Financial Statements : the Search for the Company with a Durable Competitive Advantage . Traduit de l’anglais (USA) par Sophie Deste.
© MMVIII by Mary Buffett and David Clark. All rights reserved including the right of reproduction in whole or part in any form. This edition published by arrangement with the original publisher Free Press, a division of Simon & Schuster Inc. N.Y.
Tous droits de reproduction, de traduction et d’adaptation réservés pour tous pays.
Dédicace
 
 
En souvenir de Patti Hansen Clark, fondatrice de la Phœnix Academy of Learning à Omaha, où plus de deux mille enfants en difficulté scolaire ont appris à lire.
S OMMAIRE
Introduction
1 – Deux grandes révélations qui ont fait la fortune de Warren Buffett
2 – Le type d’entreprises que cherche Warren Buffett
3 – Où commencer ses recherches pour découvrir l’entreprise exceptionnelle ?
4 – La pérennité comme facteur clé de la réussite
5 – L’aperçu financier : là où sont cachées les pépites
6 – Où Warren Buffett trouve-t-il l’information financière ?
LE COMPTE DE RÉSULTATS
7 – Le compte de résultats comme point de départ
8 – Le chiffre d’affaires : le point d’entrée de l’argent
9 – Le coût des biens vendus : pour Warren Buffett, moins c’est cher, ...
I NTRODUCTION
D urant douze ans, de 1981 à 1993, j’ai été la belle-fille de Warren Buffett, le plus brillant investisseur du monde, et désormais le plus grand philanthrope.
Peu après mon mariage avec son fils Peter, et bien avant que le monde (à part Wall Street) n’ait entendu parler de Warren Buffett, j’ai séjourné dans la maison familiale à Omaha. Là, j’ai rencontré un petit groupe d’étudiants fidèles de la sagesse du maître-investisseur qui se reconnaissaient dans l’appellation « Buffettologues ». L’un des Buffettologues les plus talentueux, David Clark, notait sur des cahiers les propos à la fois très précis et fascinants à lire, que Warren Buffett tenait sur l’investissement, Ces cahiers servirent de base à partir de laquelle Clark et moi avons écrit les...
« Vous devez comprendre la comptabilité et ses nuances. C’est le langage des affaires, un langage certes imparfait, mais si vous ne faites pas l’effort d’apprendre la comptabilité (c’est-à-dire comment lire et interpréter les rapports financiers), alors vous ne devriez pas choisir vous-mêmes des actions. »
– W ARREN B UFFETT
CHAPITRE 1
D EUX GRANDES RÉVÉLATIONS QUI ONT FAIT LA FORTUNE DE W ARREN B UFFETT
A u milieu des années soixante, Warren Buffett a commencé à étudier les stratégies d’investissement de Benjamin Graham. Ce faisant, il eut deux révélations époustouflantes concernant le type d’entreprises qui pourraient constituer le meilleur investissement et rapporter le plus d’argent à long terme. Le résultat direct de ces révélations fut qu’il modifia la stratégie d’investissement basée sur la valeur de Graham, qu’il avait utilisée jusque là, et créa ainsi la plus formidable stratégie d’investissement que le monde ait connue. L’objectif de ce livre est d’explorer les deux révélations de Warren Buffett :
1. Comment identifier une entreprise exceptionnelle possédant un avantage compétitif durable ?
2. Comment valoriser une entreprise possédant un avantage compétitif durable ?
Nous expliquerons comment la stratégie originale de Warren Buffett fonctionne, et comment il utilise les rapports financiers pour la mettre en pratique, ce qui a fait de lui l’un des hommes les plus riches du monde.
CHAPITRE 2
L E TYPE D’ENTREPRISE QUE CHERCHE W ARREN B UFFETT
A fin d’appréhender la première grande révélation de Warren Buffett, nous devons comprendre la nature de la bourse et de ses principaux intervenants. Les marchés financiers fournissent de nombreux services aux entreprises, mais ils ont aussi servi pendant les 200 dernières années de gigantesque casino où les joueurs, qu’on appelle là-bas des spéculateurs, placent des paris énormes sur la direction du cours des actions.
Dans les premiers temps, certains de ces joueurs ont bâti de véritables fortunes et sont devenus célèbres. Ils devinrent les personnages hauts en couleur dont les gens adoraient lire les aventures dans la presse financière. À Wall Street, Big « Diamond » Jim Brady et Bernard Baruch font partie de ceux qui furent présentés au public comme les maîtres-investisseurs de leur époque.
Dans les temps modernes, les investisseurs institutionnels (les fonds communs de placement, les hedge funds et les sociétés d’investissement) ont remplacé les spéculateurs de la belle époque. Les investisseurs institutionnels se présentent eux-mêmes comme des stock pickers , des « sélectionneurs de titres », de grand talent, mettant en avant leurs résultats annuels à la façon de slogans publicitaires destinés à un public avide de s’enrichir rapidement.
En général, les spéculateurs sur actions sont plutôt nerveux, achetant sur les bonnes nouvelles et vendant sur les mauvaises. Si l’action achetée ne décolle pas dans les deux mois, ils la vendent et en recherchent une autre.
L’élite de cette nouvelle génération de joueurs a développé des programmes informatiques complexes qui mesurent la rapidité à laquelle le cours d’une...
CHAPITRE 3
O Ù COMMENCER SES RECHERCHES POUR DÉCOUVRIR L’ENTREPRISE EXCEPTIONNELLE  ?
A vant de commencer à chercher l’entreprise qui va vous rendre riche – invariablement une entreprise possédant un avantage compétitif durable – il faut savoir où regarder. Warren Buffett a compris que ces super-entreprises sont réparties selon trois modèles entrepreneuriaux de base : soit elles vendent un produit unique, soit elles fournissent un service unique, soit elles achètent à bas prix puis revendent un produit ou un service dont le public a régulièrement besoin.
Étudions chacun de ces modèles.
Vendre un produit unique  : c’est l’affaire de Coca-Cola, Pepsi, Wrigley...
CHAPITRE 4
L A PÉRENNITÉ COMME FACTEUR CLÉ DE LA RÉUSSITE
W arren Buffett a appris que c’est la permanence de l’avantage compétitif qui crée la prospérité. Coca-Cola vend le même produit depuis plus de 120 ans, et il y a de fortes chances qu’il le fasse encore pendant les 120 prochaines années.
C’est la régularité de la production qui crée la régularité des profits de l’entreprise. Si l’entreprise n’a pas besoin de changer constamment son produit, elle n’est pas obligée de dépenser des millions en recherche et développement, ni d’engloutir des milliards dans la transformation de ses sites de production pour fabriquer de nouveaux modèles. Ainsi, l’entreprise n’a pas besoin de beaucoup s’endetter, n’a donc pas à payer des intérêts coûteux, et conserve d’importantes liquidités soit pour développer ses activités, soit pour racheter ses actions, ce qui va provoquer l’augmentation des bénéfices et du cours de l’action et, au final, enrichir les actionnaires.
Ainsi, lorsque Warren Buffett parcourt le rapport financier d’une entreprise, il recherche la régularité. L’entreprise génère-t-elle régulièrement des marges brutes élevées ? Ses dettes sont-elles régulièrement faibles voire inexistantes ? Peut-elle se passer régulièrement de dépenser de grosses sommes en recherche et développement de produits ? Ses bénéfices sont-ils réguliers et/ou en croissance régulière ?
C’est cette « régularité » apparaissant dans le rapport financier, qui renseigne Warren Buffett sur la durabilité de l’avantage compétitif de l’entreprise.
CHAPITRE 5
L’ APERÇU FINANCIER : LA OÙ SONT CACHÉES LES PÉPITES
W arren Buffett creuse dans les rapports financiers pour découvrir les entreprises possédant ce trésor qu’est l’avantage compétitif durable. Ce sont les rapports financiers qui lui disent s’il est en présence d’une entreprise médiocre, à jamais condamnée à des résultats insuffisants, ou d’une entreprise possédant un avantage compétitif durable qui va l’enrichir.
Les rapports financiers se présentent sous trois formes distinctes :
Premièrement, le compte de résultats : le compte de résultats nous dit combien d’argent l’entreprise a gagné durant une certaine période. Les comptables des entreprises génèrent traditionnellement des comptes de résultats trimestriels pour les actionnaires, plus un pour l’année fiscale entière. A partir du compte de résultats d’une entreprise, Warren Buffett peut déterminer des choses comme son niveau de marge, son rendement sur le capital et, ce qui est le plus important, la régularité et la direction prise par ses bénéfices. Tous ces facteurs sont nécessaires pour pouvoir déterminer si l’entreprise bénéficie d’un avantage compétitif durable.
Le deuxième document est le bilan comptable : le bilan comptable nous dit combien d’argent l’entreprise possède sur son compte en banque, et combien d’argent elle doit. En soustrayant les sommes dues au solde du compte bancaire, nous obtenons la valeur nette de l’entreprise. Une entreprise peut générer n’importe quel jour de l’année un bilan comptable qui va montrer ce qu’elle possède, ce qu’elle doit et ce qu’elle vaut ce jour précis.
Traditionnellement, les entreprises génèrent un bilan comptable pour les actionnaires à la fin de chaque trimestre, plus un à la clôture des comptes de l’année fiscale. Buffett a appris à utiliser certaines données du bilan comptable (comme par exemple le niveau de trésorerie de l’entreprise ou son niveau d’endettement à long terme) comme des indicateurs de la présence d’un avantage compétitif durable.
Troisièmement, il y a le flux de trésorerie : l’état des flux de trésorerie rend compte des liquidités qui entrent et sortent de l’entreprise. L’état des mouvements de trésorerie est un bon indice de la quantité d’argent que l’entreprise dépense pour améliorer la structure de son capital. Il rend également compte des ventes et des rachats d’obligations et d’actions. Une entreprise génère habituellement un état des flux de trésorerie en même temps que ses autres rapports financiers.
Dans les chapitres qui suivent, nous allons explorer en détail les données du compte de résultats, du bilan comptable et du flux de trésorerie, ainsi que les indicateurs que Warren Buffett utilise pour découvrir si l’entreprise en question possède ou non un avantage compétitif durable qui va l’enrichir à long terme.
CHAPITRE 6
O Ù W ARREN B UFFETT TROUVE-T-IL L’INFORMATION FINANCIÈRE  ?
À l’ère d’internet, il existe des dizaines d’endroits où l’on peut trouver facilement les rapports financiers d’une entreprise. L’accès le plus facile se fait soit par MSN.com ( http://moneycentral.msn.com/investor/home.asp ) soit par la page web de Yahoo Finance ( www.finance.yahoo.com ).
Nous utilisons les deux, mais le réseau de Microsoft MSN.com contient des données financières plus détaillées. Pour commencer, trouvez sur les deux sites l’accès aux cours des actions, puis tapez le nom de l’entreprise. Cliquez dessus lorsqu’il apparaît, et MSN comme Yahoo ! vont vous conduire à la page des cotations. Sur la gauche, vous allez voir le titre « Finance », sous lequel se trouvent trois liens qui mènent au bilan comptable, au compte de résultats et à l’état des flux de trésorerie de l’entreprise. Au-dessus, sous le titre « SEC », vous trouverez un lien menant aux documents archivés par la Securities and Exchange Commission (SEC). Toutes les entreprises cotées en bourse doivent faire parvenir trimestriellement à la SEC leurs rapports financiers, appelés également 10Q. Également archivé à la SEC se trouve un document appelé 10K, qui est le rapport annuel de l’entreprise. Il contient les différents rapports financiers de la comptabilité de l’entreprise pour l’année fiscale. Warren Buffett a lu des milliers de 10K au fil des ans, car ce sont eux qui renseignent le mieux sur les chiffres sans tout le fatras inutile accumulé dans le rapport annuel distribué aux actionnaires.
Pour l’investisseur averti, le site Bloomberg.com propose les mêmes services et même beaucoup plus, sur abonnement payant. Mais, honnêtement, à moins que vous ne soyez acheteur ou vendeur d’obligations ou de devises, vous pouvez trouver gratuitement sur MSN et Yahoo ! toutes les informations financières dont vous avez besoin pour construire un portefeuille. De plus, c’est toujours...
LE COMPTE DE RÉSULTATS

Le compte de résultats
« Il vous faudra lire des milliards de rapports annuels d’entreprises et de bilans financiers. »
– W ARREN B UFFETT
 
« Certains hommes lisent Playboy. Moi, je lis des rapports annuels. »
– W ARREN B UFFETT
CHAPITRE 7
L E COMPTE DE RÉSULTATS COMME POINT DE DÉPART

D ans sa quête d’entreprises disposant d’un avantage compétitif durable, Buffett commence toujours par le compte de résultats. Ce document renseigne l’investisseur sur les résultats des activités de l’entreprise pour une période donnée. Traditionnellement, il est publié chaque trimestre et en fin d’année. Les comptes de résultats sont toujours intitulés pour la période qu’ils couvrent, comme par exemple « du 1 er  janvier 2007 au 31 décembre 2007 ».
Un compte de résultats comprend trois composantes essentielles : on y trouve le chiffre d’affaires de l’entreprise, puis ses charges, qui sont soustraites du chiffre d’affaires, et enfin le résultat qui précise si l’entreprise est en gain ou en perte. Ça paraît simple, n’est-ce pas ? Ça l’est effectivement.
Les grands analystes d’antan, comme Benjamin Graham, le mentor de Warren Buffett, cherchaient exclusivement à savoir si l’entreprise avait généré un profit ou une perte, et accordaient peu ou pas d’attention à la viabilité à long terme de la source des bénéfices de l’entreprise. Comme nous l’avons vu précédemment, Graham se moquait de savoir s’il s’agissait d’une entreprise exceptionnelle soutenue par des fondamentaux économiques solides, ou s’il s’agissait d’une de ces milliers d’entreprises médiocres qui bataillent pour s’en sortir. Il aurait immédiatement acheté une entreprise médiocre s’il avait pensé l’acquérir suffisamment bon marché. L’un des traits de génie de Warren Buffett fut de diviser le monde des entreprises en deux groupes distincts : d’une part, les entreprises qui possèdent un avantage compétitif durable par rapport à leurs concurrentes. Ce sont les entreprises qui, s’il peut les acheter au juste prix ou en dessous, vont le rendre super-riche s’il conserve leurs actions suffisamment longtemps. D’autre part, toutes ces sociétés médiocres qui bataillaient année après année sur un marché concurrentiel et qui sont de piètres investissements.
Dans sa recherche d’entreprises étonnantes, Buffett réalisa que les composantes distinctes du compte de résultats pouvaient lui dire si l’entreprise possédait ou non cet avantage compétitif durable, créateur de super-richesse, qu’il convoitait tant. Ces chiffres n’informaient pas simplement sur sa capacité à gagner de l’argent, mais sur ses marges, ses dépenses éventuelles en recherche et développement pour pouvoir conserver son avantage compétitif, et son utilisation de l’effet de levier pour pouvoir être rentable. Ces informations permettent de comprendre la nature du moteur économique d’une entreprise. Pour Buffett, la source des bénéfices est plus importante que les bénéfices eux-mêmes.
Dans les cinquante chapitres qui suivent, nous allons nous concentrer sur les composantes distinctes du rapport financier d’une entreprise et sur ce que Warren Buffett recherche pour distinguer les sociétés qui risquent de le laisser sur la paille de celles qui possèdent un avantage compétitif durable susceptible...
CHAPITRE 8
L E CHIFFRE D’AFFAIRES : LE POINT D’ENTRÉE DE L’ARGENT

L a première ligne du compte de résultats est toujours le chiffre d’affaires total ou brut. C’est la quantité d’argent qui est entrée durant la période considérée, que ce soit le trimestre ou l’année. Si nous fabriquons des chaussures et que nous en avons vendu pour 120 millions de dollars dans l’année, nous allons inscrire un total de 120 millions de dollars de chiffre d’affaires pour l’année sur notre compte de résultats annuel.
Maintenant, le fait qu’une entreprise fasse un gros chiffre d’affaires ne signifie pas qu’elle est bénéficiaire. Pour déterminer si une entreprise est bénéficiaire, vous devez déduire ses charges de son chiffre d’affaires. Le chiffre d’affaires total moins les charges égale le résultat net. Mais le chiffre d’affaires en lui-même ne nous dit rien avant que nous lui ayons soustrait les charges et découvert le montant du bénéfice.
Après que Warren Buffett ait jeté un coup d’œil sur le chiffre d’affaires total d’une entreprise, il approfondit longuement et attentivement la nature de ses charges. Car il sait que le grand secret pour gagner plus d’argent, c’est d’en dépenser moins.
CHAPITRE 9
L E COÛT DES BIENS VENDUS : POUR W ARREN B UFFETT, MOINS C’EST CHER, MIEUX C’EST

S ur le compte de résultats, juste sous la ligne du chiffre d’affaires total, on peut voir inscrit le coût des biens vendus, ou le coût des services rendus. Le coût des biens vendus représente soit le prix d’achat des biens que l’entreprise revend, soit le coût des matières premières et de la main-d’œuvre utilisées pour fabriquer les produits qu’elle vend. Le « coût des services rendus » est une expression qu’on utilise habituellement au lieu de « coût des biens vendus » lorsque l’entreprise fournit des services plutôt que des produits. C’est grosso modo la même chose, mais l’un des termes est moins global que l’autre. Nous devrions toujours enquêter sérieusement sur ce que l’entreprise inclut dans ses charges, que ce soit pour des biens ou des services. Cela nous donne une idée de la manière dont la direction perçoit l’entreprise.
Voici un exemple simple de la façon dont un fabricant de meubles pourrait calculer son coût des biens vendus : il pourrait commencer par le coût des meubles en stock au début de l’année ; puis ajouter le coût des meubles intégrés au stock en cours d’année ; et enfin y retrancher la valeur nette du stock de meubles restant en fin d’année. Ainsi, si une entreprise commence l’année avec 10 millions de dollars de stock, effectue pour 2 millions d’achats qui viennent s’ajouter au stock, et finit l’année avec un stock dont la valeur nette est de 7 millions de dollars, le coût des biens vendus pour la période serait de 5 millions de dollars.
Bien que le coût des biens vendus à lui seul ne nous en dise pas très long sur la possession ou non d’un avantage compétitif durable, il demeure essentiel pour pouvoir déterminer le résultat brut de l’entreprise, ce dernier étant un chiffre-clé aidant Warren Buffett à discerner si l’entreprise dispose ou non de ce fameux avantage compétitif à long terme. Nous allons voir...
CHAPITRE 10
R ÉSULTAT BRUT / MARGE BRUTE : DES CHIFFRES CLÉS POUR W ARREN B UFFETT DANS SA RECHERCHE DE LA PERFORMANCE PÉRENNE

Résultat brut 7 000 $ ÷ chiffre d’affaires 10 000 $ = marge brute 70 %
S i nous soustrayons le montant reporté à la ligne « coût des biens vendus » du chiffre d’affaires total de l’entreprise, nous obtenons son résultat brut. Un exemple : un chiffre d’affaires de 10 millions de dollars moins un coût des biens vendus de 7 millions égale un résultat brut de 3 millions.
Le résultat brut représente la quantité d’argent que l’entreprise a gagné sur le chiffre d’affaires après soustraction des coûts des matières premières et...
CHAPITRE 11
L ES CHARGES D’EXPLOITATION : OUVREZ L’ŒIL  !

D ans le compte de résultats, on trouve juste en-dessous de la ligne concernant le résultat brut, une série de « frais d’exploitation ». Ils représentent toutes les charges lourdes de l’entreprise, associées à la recherche et au développement de nouveaux produits, aux frais commerciaux et administratifs liés à la mise sur le marché des produits, aux dépréciations et amortissements, aux charges de restructuration et aux produits défectueux, ainsi qu’aux charges incluses dans la rubrique « autres » et qui représentent tous les frais hors exploitation et non récurrents.
L’addition de ces lignes donne le total des frais d’exploitation de l’entreprise, total qui est ensuite soustrait du résultat brut pour nous donner le résultat d’exploitation de l’entreprise. Comme ces données ont toutes un impact sur les fondamentaux à long terme de l’entreprise, nous allons consacrer les deux chapitres suivants à les étudier une par une, à la manière de Warren Buffett.
CHAPITRE 12
F RAIS COMMERCIAUX, GÉNÉRAUX ET ADMINISTRATIFS

D ans le compte de résultats, c’est sous le libellé « frais commerciaux, généraux et administratifs » que l’entreprise affiche les frais se rapportant aux dépenses commerciales directes et indirectes ainsi qu’aux dépenses générales et administratives effectuées durant la période considérée. Ces frais incluent les rémunérations, la publicité, les frais de déplacement, les frais juridiques, les commissions versées, etc.
Pour une entreprise comme Coca-cola, ces charges se comptent en milliards de dollars et ont un impact formidable sur les comptes de l’entreprise. En pourcentage du résultat brut, elles varient énormément d’une entreprise à l’autre. Elles varient même d’une année sur l’autre pour des entreprises qui, comme Coca-Cola, possèdent un avantage compétitif durable. Coca-Cola dépense régulièrement en moyenne 59 % de son résultat brut en frais de toutes sortes. Une entreprise comme Moody’s y consacre régulièrement en moyenne 25 %, et Procter & Gamble, environ 61 %. « Régulièrement » est un mot-clé.
Les entreprises qui ne bénéficient pas d’un avantage compétitif durable subissent une concurrence intense et affichent des variations importantes de leurs charges en pourcentage du résultat brut. General Motors est passé, entre 2003 et 2008, de 28 à 83 % de charges par rapport au résultat brut. Ford, toujours durant ces cinq années, est passé de 89 à 780 %, ce qui signifie que l’entreprise perd énormément d’argent. Les ventes se sont effondrées, et avec elles le chiffre d’affaires, alors que les charges sont restées identiques. Si une entreprise ne peut pas réduire ses charges assez rapidement, elles dévorent peu à peu son résultat brut.
Dans la recherche d’une entreprise possédant un avantage compétitif durable, moins les charges sont élevées, mieux cela vaut. Et si elles peuvent demeurer régulièrement faibles, c’est encore mieux. Dans le monde des affaires, des charges inférieures à 30 % sont considérées comme intéressantes. Toutefois, il existe des entreprises possédant un avantage compétitif durable qui affichent des charges de 30 à 80 %. Mais si une entreprise affiche régulièrement des charges proches de 100 %, c’est qu’elle évolue dans un secteur très concurrentiel où aucune société ne possède d’avantage compétitif durable.
Il existe également des entreprises dont les charges faibles ou moyennes détruisent les fondamentaux économiques à long terme à cause de frais de recherche et développement, d’érosion du capital et/ou de charges d’intérêts sur la dette.
Intel est l’exemple parfait d’une entreprise qui affiche un faible ratio de charges sur le résultat brut mais qui, à cause de frais de recherche et développement élevés, a vu ses fondamentaux économiques à long terme se dégrader jusqu’à devenir moyens. Mais si Intel cessait ses efforts de recherche et développement, sa gamme actuelle de produits deviendrait obsolète en moins de dix ans, et l’entreprise ferait faillite.
Goodyear affiche un ratio de charges sur le résultat brut de 72 %, mais ses dépenses en capital et en charges d’intérêts (sur la dette contractée pour financer l’érosion de son capital) tirent vers le bas ce fabricant de pneus à chaque récession. Pourtant, si Goodyear cessait d’augmenter son endettement pour compenser ses dépenses en capital et pour améliorer sa situation financière, l’entreprise ne resterait pas longtemps compétitive.
Warren Buffett a appris à rester à l’écart d’entreprises souffrant régulièrement de charges élevées. Il sait également que les fondamentaux économiques affichant des charges faibles peuvent être altérés par des frais de recherche et développement élevés, des dépenses en capital importantes et/ou de lourdes dettes. Il évite ce type d’entreprises, indépendamment du cours de leurs actions, car il sait que leurs fondamentaux économiques à long terme sont si médiocres qu’ils ne seront à même de rien proposer d’autre à...
CHAPITRE 13
R ECHERCHE ET DÉVELOPPEMENT : POURQUOI W ARREN B UFFETT S’EN MÉFIE

L e poste « recherche et développement » est important dans la démarche d’identification d’entreprises possédant un avantage compétitif durable. Ce qui semble être un avantage compétitif à long terme provient souvent d’un brevet ou d’une quelconque avance technologique. Si l’avantage compétitif provient d’un brevet, comme c’est le cas dans l’industrie pharmaceutique, celui-ci va expirer à un certain moment, et l’avantage compétitif de l’entreprise va disparaître.
Si l’avantage compétitif provient d’une avance technologique, la menace existe toujours qu’une technologie plus récente la remplace. C’est pourquoi Microsoft a si peur des avancées technologiques de Google. L’avantage compétitif d’aujourd’hui peut fort bien devenir le boulet de demain.
Non seulement ces entreprises doivent dépenser des sommes d’argent astronomiques en recherche et développement, mais comme elles sont obligées d’inventer constamment de nouveaux produits et doivent également renouveler et mettre à jour leurs programmes commerciaux, ce qui signifie des dépenses lourdes pour la commercialisation et l’administration. Réfléchissez à ceci : Merck doit dépenser 29 % de son résultat brut en recherche et développement et 49 % en frais commerciaux, généraux et administratifs, ce qui dévore au total 78 % de son résultat brut. De plus, si Merck & Co. ne parvient pas à développer un médicament dont la vente rapportera des milliards de dollars, il perdra son avantage compétitif lorsque ses brevets actuels expireront.
Intel, bien que leader dans un domaine en mutation rapide, doit constamment dépenser environ 30 % de son résultat brut en recherche et développement ; s’il ne le fait pas, il va perdre son avantage compétitif en seulement quelques années.
Moody’s, l’agence de notation de crédit, est depuis longtemps l’une des entreprises favorites de Warren Buffett, et ceci pour une bonne raison. Moody’s ne dépense pas un seul cent en recherche et développement, et ne dépense en général que 25 % de son résultat brut en frais d’exploitation. Coca-Cola, qui n’a pas non plus de frais de recherche et développement, mais doit assumer de lourdes campagnes publicitaires, ne dépense en moyenne que 59 % de son résultat brut en frais d’exploitation. Avec Moody’s et Coca-Cola, Buffett ne risque pas l’insomnie à cause d’un brevet qui va bientôt expirer ou de la prochaine course à la technologie que l’entreprise dans laquelle il a investi pourrait perdre.
Voici donc l’une des règles d’or de Warren Buffett : de lourdes dépenses de recherche et développement sont une faille structurelle dans l’avantage compétitif des entreprises, et cela met en danger leurs fondamentaux à long terme, ce qui signifie qu’elles ne constituent pas des placements sûrs.
Et si un placement n’est...
CHAPITRE 14
L ES DÉPRÉCIATIONS : UN COÛT QUE L’INVESTISSEUR NE PEUT PAS IGNORER

L es machines et les immeubles s’usent avec le temps. Dans le compte de résultats, cette usure est appelée « dépréciation ». Au fond, le montant de dépréciation d’un actif pour une année donnée est un coût qui vient rogner le résultat de cette même année. Cela tombe sous le sens : le montant de cette dépréciation peut raisonnablement être imputé à l’activité de l’entreprise pour l’année durant laquelle le résultat a été généré.
Un exemple : imaginez qu’une presse valant un million de dollars soit achetée par l’imprimerie XYZ. Cette machine possède une durée de vie de dix ans. À cause de cette durée de vie...
CHAPITRE 15
L ES CHARGES D’INTÉRÊTS : CE QUE W ARREN B UFFETT REFUSE

L es charges d’intérêts sont les intérêts versés (durant le trimestre ou l’année) au titre de la dette pesant sur le bilan comptable de l’entreprise. Bien qu’il soit possible qu’une entreprise engrange plus d’intérêts qu’elle n’en paye, comme c’est le cas pour une banque, la grande majorité des entreprises industrielles ou commerciales versent beaucoup plus d’intérêts qu’elles n’en reçoivent. Ce poste s’appelle « frais financiers » et non « frais d’exploitation », et demeure isolé sur le compte de résultats, n’étant lié à aucun processus de production ou de vente...
CHAPITRE 16
G AINS (OU PERTES) SUR CESSION D’ACTIFS, ET AUTRES

Q uand une entreprise vend un actif (excepté son stock), le profit (ou la perte) généré par cette vente est enregistré à la ligne « Profits (ou pertes) sur cession d’actifs ». Le profit est la différence entre le résultat de la vente et la valeur inscrite dans le bilan comptable. Si l’entreprise possédait un immeuble qu’elle avait payé 1 million de dollars et n’en valait plus que 500 000 après dépréciations, et qu’elle l’a vendu 800 000, alors elle inscrit un profit de 300 000 dollars sur la vente de cet actif. De la même manière, si l’immeuble s’était vendu 400 000 dollars, l’entreprise aurait inscrit une perte de 100 000 dollars.
C’est également valable pour la ligne « Autres ». C’est là que les rentrées et les dépenses non opérationnelles, inhabituelles et rares sont inscrites et intégrées au compte de résultats. De tels événements peuvent inclure la vente d’actifs tangibles tels que des biens immobiliers, des sites d’exploitation et des équipements. On peut aussi trouver sur cette ligne des accords de licence ou des ventes de brevets, si ceux-ci n’appartiennent pas à l’activité normale de l’entreprise.
Parfois, ces événements non récurrents peuvent améliorer significativement le résultat d’une entreprise. Mais comme il s’agit d’événements non récurrents, Warren Buffett pense qu’on ne devrait pas les inclure dans le calcul du bénéfice net de l’entreprise permettant de déterminer si celle-ci possède ou non un avantage compétitif durable.
CHAPITRE 17
L E RÉSULTAT AVANT IMPÔTS : QUEL CHIFFRE W ARREN B UFFETT UTILISE-T-IL  ?

L e résultat avant impôts est le résultat d’une entreprise après déduction de tous les frais, mais avant que l’impôt sur le bénéfice n’ait été soustrait. C’est aussi le chiffre que Warren Buffett utilise quand il calcule le rendement qu’il obtiendra en achetant la totalité d’une entreprise, ou en prenant un intéressement partiel dans une société dont il achète des titres en bourse.
À l’exception des investissements exonérés d’impôts, tous les rendements d’investissement sont annoncés avant impôts. Et comme tous les investissements sont en concurrence les uns avec les autres, il est plus facile de les envisager sur une base d’égalité.
Lorsque Buffett a acheté pour 139 millions de dollars d’obligations exonérées du Washington Public Power Supply System (WPPSS), qui lui rapportaient 22,7 millions de dollars par an d’intérêts exonérés d’impôts, il a considéré que 22 millions après impôts équivalaient à un gain de 45 millions avant impôts. Acheter une entreprise qui lui rapporterait 45 millions de dollars avant impôts lui coûterait entre 250 et 300 millions. Il a donc envisagé les obligations de WPPSS comme une entreprise qu’il achetait avec 50 % de rabais par rapport à la valeur à laquelle étaient vendues d’autres entreprises possédant des fondamentaux semblables.
Warren Buffett a toujours étudié les bénéfices d’une entreprise avant impôts. Cela lui permet de comparer entre eux différents investissements. L’un des aspects essentiels de sa stratégie d’investissement est aussi qu’une entreprise possédant un avantage compétitif durable est une sorte « d’action-obligation » comprenant un coupon ou un taux d’intérêt en perpétuelle augmentation. Nous explorerons sa théorie de « l’action-obligation »...

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