Contagion des opinions et fonctionnement des marchés financiers - article ; n°4 ; vol.43, pg 685-698

André Orlean

Description

Revue économique - Année 1992 - Volume 43 - Numéro 4 - Pages 685-698
Contagion of opinions in financial markets
Many practitioners have underlined the role played by contagion processes in the generation not only of speculative bubbles but also of excess volatility. The following text shows the truth of such a point of view. Our idea is that, at the origin of interpersonal influences, we find the rational use of the information conveyed by prices. When the investors' confidence in the prevailing methods of fundamental evaluation is too low, the process of interaction becomes non-ergodic and gives rise to speculative bubbles. The model we use to demonstrate this result is very close to the Ising model.
Contagion des opinions et fonctionnement des marchés financiers
De nombreux praticiens de la finance ont souligné le rôle joué par les phénomènes de contagion, non seulement dans la formation des bulles, mais également dans l'existence d'une volatilité excessive des cours. Le présent texte démontre la pertinence de ce point de vue. Dans un premier temps, on souligne que l'utilisation rationnelle du prix, par l'ensemble des opérateurs, comme source complémentaire d'informations, est à la base même des phénomènes de contagion. Dans un second temps, on étudie cette dynamique d'interactions. On démontre que si les opérateurs ont une trop faible confiance dans les méthodes d'évaluation fondamentale, le processus d'interaction est non ergodique et donne naissance à des bulles spéculatives.
14 pages
Source : Persée ; Ministère de la jeunesse, de l’éducation nationale et de la recherche, Direction de l’enseignement supérieur, Sous-direction des bibliothèques et de la documentation.

Sujets

• Sociologie, société et politique

Informations

• Publié par: REVUE_ECONOMIQUE
• Publié le: 01 janvier 1992
• Nombre de lectures: 62
• Langue: Français
• Poids de l'ouvrage: 1 Mo

Extrait

Monsieur André Orléan
Contagion des opinions et fonctionnement des marchés
financiers
In: Revue économique. Volume 43, n°4, 1992. pp. 685-698.
Abstract
Contagion of opinions in financial markets
Many practitioners have underlined the role played by contagion processes in the generation not only of speculative bubbles but
also of excess volatility. The following text shows the truth of such a point of view. Our idea is that, at the origin of interpersonal
influences, we find the rational use of the information conveyed by prices. When the investors' confidence in the prevailing
methods of fundamental evaluation is too low, the process of interaction becomes non-ergodic and gives rise to speculative
bubbles. The model we use to demonstrate this result is very close to the Ising model.
Résumé
Contagion des opinions et fonctionnement des marchés financiers
De nombreux praticiens de la finance ont souligné le rôle joué par les phénomènes de contagion, non seulement dans la
formation des bulles, mais également dans l'existence d'une volatilité excessive des cours. Le présent texte démontre la
pertinence de ce point de vue. Dans un premier temps, on souligne que l'utilisation rationnelle du prix, par l'ensemble des
opérateurs, comme source complémentaire d'informations, est à la base même des phénomènes de contagion. Dans un second
temps, on étudie cette dynamique d'interactions. On démontre que si les opérateurs ont une trop faible confiance dans les
méthodes d'évaluation fondamentale, le processus d'interaction est non ergodique et donne naissance à des bulles spéculatives.
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Orléan André. Contagion des opinions et fonctionnement des marchés financiers. In: Revue économique. Volume 43, n°4,
1992. pp. 685-698.
http://www.persee.fr/web/revues/home/prescript/article/reco_0035-2764_1992_num_43_4_409384Contagion des opinions
et fonctionnement
des marchés financiers
André Orléan *
De nombreux praticiens de la finance ont souligné le rôle joué par les
phénomènes de contagion, non seulement dans la formation des bulles, mais
également dans l'existence d'une volatilité excessive des cours. Le présent texte
démontre la pertinence de ce point de vue. Dans un premier temps, on souligne
que l'utilisation rationnelle du prix, par l'ensemble des opérateurs, comme source
complémentaire d'informations, est à la base même des phénomènes de
contagion. Dans un second temps, on étudie cette dynamique d'interactions. On
démontre que si les opérateurs ont une trop faible confiance dans les méthodes
d'évaluation fondamentale, le processus d'interaction est non ergodique et donne
naissance à des bulles spéculatives.
On note, dans la littérature théorique du début des années quatre-vingt, un
regain d'intérêt pour les stratégies financières non pleinement rationnelles,
c'est-à-dire des stratégies reposant sur des anticipations qui ne satisfont pas à
l'hypothèse d'anticipations rationnelles. Le terme américain utilisé pour
qualifier ce type de comportements est noise trading (Black [1986]). Il désigne
des situations où les opérateurs agissent sur la foi de sentiments ou de
croyances qui ne sont pas pleinement justifiés par l'information disponible. Un
des résultats fondamentaux auquel est parvenue cette littérature est dû à De
Long, Shleifer, Summers et Waldmann [1990]. Si l'on retient l'hypothèse
réaliste selon laquelle les spéculateurs rationnels ont de l'aversion pour le risque
et un horizon de décision fini, alors leur capacité d1« arbitrer » contre les
anticipations des spéculateurs ignorants est limitée. Dans ces conditions, la
présence de rationnels, pleinement informés, ne suffit plus à
éliminer totalement les effets des investisseurs ignorants de telle sorte que les
prix peuvent s'écarter des valeurs fondamentales et varier sous l'effet des
changements que connaissent les croyances des investisseurs mal informés.
« L'hypothèse des marchés efficients n'est vérifiée que dans la situation extrême
d'un arbitrage parfait et non risqué, situation fort improbable en pratique »
* Cet article doit beaucoup à Richard Topol qui m'a transmis, avec l'extrême
générosité qui le caractérise, une partie de sa connaissance de la théorie des
« phénomènes critiques ». Qu'il en soit vivement remercié.
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Revue économique — N° 4, juillet 1992, p. 685-698. Revue économique
(Shleifer et Summers, p. 20). Cette analyse a des conséquences très import
antes sur notre compréhension des dynamiques financières. Dans une situation
d'arbitrage rationnel limité, les opinions des investisseurs ignorants affectent
les cours de telle sorte que les spéculateurs rationnels sont désormais contraints
de tenir compte des modifications que peuvent connaître ces opinions, aussi
irraisonnées soient-elles. Celles-ci deviennent une information pertinente au
même titre que les fondamentaux. Comme dans l'univers keynésien, le
spéculateur rationnel « se soucie beaucoup moins de faire à long terme des
prévisions serrées du rendement escompté d'un investissement au cours de son
existence entière que de deviner peu de temps avant le grand public les
changements futurs de la base conventionnelle d'évaluation » (Keynes [1971],
p. 167). L'analyse de telles situations, marquées par l'existence d'interactions
stratégiques entre groupes d'investisseurs aux croyances différentes, peut receler
bien des surprises. C'est ainsi que De Long et al. [1990] ont montré que, sous
certaines hypothèses, les investisseurs ignorants obtiennent en moyenne des
rendements supérieurs à ceux obtenus par les spéculateurs rationnels. On ne
peut donc plus considérer que les investisseurs mal informés soient
nécessairement poussés hors du marché, comme le défendait M. Friedman.
Nous situant dans le cadre de ces modèles avec arbitrage limité, nous nous
sommes intéressé à un type particulier de phénomènes : la contagion des
croyances.
QUELQUES DONNÉES EMPIRIQUES
CONCERNANT LA CONTAGION FINANCIÈRE
L'histoire financière comme les récits des praticiens ont toujours accordé
une place privilégiée aux dynamiques de contagion dans leur explication des
paniques monétaires et boursières. On songe bien évidemment aux descriptions
de C. Kindleberger dans son désormais célèbre Manias, Panics, and Crashes
[1978] ou aux analyses de l'euphorie financière proposées par K. Galbraith
[1992]. Les engouements collectifs jouent un rôle déterminant aussi bien dans
la phase euphorique de la bulle que dans l'effondrement qui lui succède.
Cependant, les processus de contagion d'opinions qui sont à la source même de
ces mouvements collectifs, ont été en grande partie ignorés par la théorie
financière formalisée. Seuls quelques auteurs se sont intéressés aux
phénomènes d'influences mutuelles et à leurs effets sur les dynamiques de prix.
C'est tout particulièrement le cas de R. Shiller qui a consacré de nombreux et
importants travaux à l'analyse du rôle des dynamiques collectives dans la
formation des comportements boursiers ([1984], [1987]). Selon lui, les
comportements d'investissement seraient sujets aux mêmes mouvements de
mode que ceux que connaissent les autres domaines de l'activité sociale et
économique. Pour démontrer la pertinence de ces thèses, R. Shiller a eu recours
à une méthode originale : il a eu l'idée d'envoyer aux investisseurs individuels
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et institutionnels, quelques jours après le krach du 19 octobre 1987, un
questionnaire concernant leur attitude durant cette journée (Shiller [1987]). Ce
que décrivent les résultats de cette enquête est une dynamique interne, endogène,
qui se constitue essentiellement sur la base des interactions entre intervenants.
Ce qui rend cette dynamique énigmatique est son caractère autoréférentiel. Les
prix y sont analysés comme la résultante de comportements d'achat ou de
vente, activés eux-mêmes par l'observation des prix : la baisse du prix se
nourrit elle-même selon un cercle vicieux. On est confronté à une dynamique
non linéaire où les rétroactions positives locales produisent des évolut