Comment formuler la politique monétaire? Les enseignements de l'expérience récente - article ; n°4 ; vol.5, pg 5-28

Jean-Claude Chouraqui

Description

Revue française d'économie - Année 1990 - Volume 5 - Numéro 4 - Pages 5-28
Partant de l'expérience des grands pays de l'O.C.D.E. depuis le début des années quatre-vingt, cet article aborde trois séries de questions : les banques centrales doivent-elles continuer d'annoncer des objectifs de croissance monétaire ? Quelles autres variables peuvent-elles choisir pour formuler leur politique monétaire? En l'absence d'un objectif explicite quelconque, de quelle manière peuvent-elles influer sur les anticipations inflationnistes et, plus généralement, sur le comportement du secteur privé ?
On the basis of the experience of major O.E.C.D. countries since the early 1980's, this article adresses three sets of issues: Should central banks continueto announce targets for money growth? Which variales can they choose to formulate their monetary policy? In the absence of any explicit objective, how can they influence inflation expectations and, more generally, the behaviour of the private sector?
24 pages
Source : Persée ; Ministère de la jeunesse, de l’éducation nationale et de la recherche, Direction de l’enseignement supérieur, Sous-direction des bibliothèques et de la documentation.

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• Publié par: REVUE_FRANCAISE_D-ECONOMIE
• Publié le: 01 janvier 1990
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• Langue: Français
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Extrait

Jean-Claude Chouraqui
Comment formuler la politique monétaire? Les enseignements
de l'expérience récente
In: Revue française d'économie. Volume 5 N°4, 1990. pp. 5-28.
Résumé
Partant de l'expérience des grands pays de l'O.C.D.E. depuis le début des années quatre-vingt, cet article aborde trois séries de
questions : les banques centrales doivent-elles continuer d'annoncer des objectifs de croissance monétaire ? Quelles autres
variables peuvent-elles choisir pour formuler leur politique monétaire? En l'absence d'un objectif explicite quelconque, de quelle
manière influer sur les anticipations inflationnistes et, plus généralement, sur le comportement du secteur privé ?
Abstract
On the basis of the experience of major O.E.C.D. countries since the early 1980's, this article adresses three sets of issues:
Should central banks continueto announce targets for money growth? Which variales can they choose to formulate their
monetary policy? In the absence of any explicit objective, how can they influence inflation expectations and, more generally, the
behaviour of the private sector?
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Chouraqui Jean-Claude. Comment formuler la politique monétaire? Les enseignements de l'expérience récente. In: Revue
française d'économie. Volume 5 N°4, 1990. pp. 5-28.
doi : 10.3406/rfeco.1990.1263
http://www.persee.fr/web/revues/home/prescript/article/rfeco_0769-0479_1990_num_5_4_1263Jean-Claude
CHOURAQUI
Comment formuler la
politique monétaire ?
Les enseignements de
l'expérience récente
es changements importants sur
venus dans l'environnement économique et financier de
puis le début des années quatre-vingts ont fortement in
fluencé la conduite de la politique monétaire dans les
grands pays industrialisés. De quelle façon les banques 6 Jean-Claude Chouraqui
centrales ont-elles formulé leur politique à la suite de ces
changements ? Doivent-elles continuer à s'engager à réali
ser des objectifs de croissance monétaire pour guider la
mise en œuvre de leur politique ? A défaut, quelles autres
variables peuvent-elles choisir comme objectif et, plus gé
néralement, comment faire connaître leurs intentions aux
marchés et aux agents économiques ? Telles sont les prin
cipales questions examinées dans cet article.
Après avoir retracé brièvement les modifications apportées
à la formulation de la politique monétaire durant les dix
dernières années, l'article traite du choix des variables sus
ceptibles de servir de guide aux autorités monétaires dans
la conduite de leur politique. Sont discutés ensuite les
avantages et inconvénients de l'annonce d'objectifs quant
itatifs par les banques centrales pour influer sur les anti
cipations inflationnistes et asseoir leur crédibilité.
Brève rétrospective
Au cours des deux dernières décennies, les économies des
pays de l'O.C.D.E. ont subi un certain nombre d'évolutions
défavorables, en partie liées aux chocs pétroliers : ralenti
ssement de la croissance, taux d'inflation élevés, déficits
budgétaires croissants, montée du chômage et instabilité
des taux de change après l'effondrement du système de
Bretton Woods. Dans un tel environnement, le consensus
keynésien des années soixante n'a pas survécu, ce qui a
entraîné un bouleversement radical dans la formulation de
la politique monétaire. Les méthodes traditionnelles de
lutte contre l'inflation — axées sur le contrôle direct des
taux d'intérêt et du crédit — s'avérant inefficaces, la maît
rise de la masse monétaire est alors apparue indispensable
pour assurer la stabilité des prix. D'où l'annonce par les
banques centrales, à partir du milieu des années soixante- Jean-Claude Chouraqui 7
dix, d'objectifs quantitatifs de croissance monétaire dans
la plupart des grands pays1.
Bien qu'inspirée par l'approche «friedmanienne»,
qui stipule l'existence d'une relation étroite à moyen terme
entre expansion monétaire et inflation, cette attitude nouv
elle des banques centrales s'expliquait davantage par des
considérations pratiques que par des convictions propre
ment monétaristes2. L'une des premières raisons à l'a
nnonce d'objectifs monétaires était la constatation que, en
période d'inflation rapide, les taux d'intérêt nominaux
s'avéraient un guide imparfait pour juger du resserrement
adéquat de la politique monétaire. Une seconde considér
ation était la nécessité d'introduire une plus grande flexi
bilité dans la modification des taux d'intérêt : dans la me
sure où les changements de taux étaient désormais dictés
par la réalisation d'objectifs de croissance monétaire, il
devenait possible de les faire varier plus facilement et plus
rapidement. Par ailleurs, l'annonce de tels objectifs visait à
exercer un effet favorable sur les anticipations des marchés
et des agents économiques en matière d'inflation. En der
nière analyse cependant, il était admis que l'utilité de la
formulation d'objectifs monétaires dépendait de la stabilité
de la demande de monnaie, considération qui a fortement
influencé le choix des agrégats de masse monétaire retenus
comme objectifs.
Tout en contribuant, presque partout, à ramener
progressivement le taux d'inflation au niveau des années
soixante, cette pratique a fourni la souplesse requise pour
faire face aux chocs externes des années soixante-dix et au
gonflement des déficits budgétaires. Elle a notamment per
mis aux banques centrales d'élever suffisamment les taux
d'intérêt en fonction du degré de restriction souhaité. Ce
pendant, des difficultés ont surgi ces dernières années, qui
ont considérablement compliqué la tâche des autorités
monétaires dans la poursuite d'objectifs quantitatifs3. C'est 8 Jean-Claude Chouraqui
ainsi que, dans plusieurs pays, les taux de change ont subi
d'importantes fluctuations; à diverses reprises, ceci a
contraint les banques centrales à intervenir massivement
sur les marchés des changes et, de ce fait, à s'écarter des
objectifs de croissance monétaire qu'elles s'étaient préal
ablement fixés. De plus, les divers agrégats de masse mon
étaire se sont mis à évoluer de façon très divergente, de
sorte qu'il s'est avéré beaucoup plus difficile d'interpréter
l'orientation de la politique monétaire à partir de ces agré
gats. Qui plus est, la relation entre masse monétaire et
revenu national (ou, autrement dit, la fonction de demande
de monnaie) est elle-même devenue très instable, ce qui
s'est traduit par des mouvements imprévus de la vitesse
de circulation de la monnaie.
Un certain nombre de raisons ont été avancées
pour expliquer le phénomène d'instabilité de la demande
de monnaie. L'explication la plus communément admise
est que, du fait du processus d'innovations financières et
de la déréglementation des marchés de capitaux, la subs
titution entre actifs financiers s'est accrue, ce qui a entraîné
des distorsions dans l'évolution des agrégats monétaires.
Une autre explication, plus connue sous le nom de «loi de
Goodhart» (du nom de l'auteur qui l'a popularisée), part
de l'idée que toute relation stable entre grandeurs réelles
et financières quelconques tend à se désagréger dès lors
que l'on s'emploit à l'exploiter aux fins de politique éco
nomique. En d'autres termes, suivant cette interprétation,
l'annonce d'objectifs monétaires à partir du milieu des
années soixante-dix aurait en soi favorisé l'instabilité de la
demande de monnaie et de la vitesse de circulation de la
monnaie. Autre argument que l'on a avancé dans les années
récentes : deux principaux déterminants de la demande de
monnaie — les taux d'intérêt et les anticipations inflation
nistes — ont baissé sensiblement et plus que prévu par
suite du processus rapide de désinflation consécutif à la Jean-Claude Chouraqui 9
baisse des prix des matières premières. Si l'on s'en tient à
ce dernier argument, on peut faire valoir que, au cas