L'analyse du financement de l'entreprise selon la théorie des options - article ; n°4 ; vol.6, pg 89-119

Nathalie Mourgues

Description

Revue française d'économie - Année 1991 - Volume 6 - Numéro 4 - Pages 89-119
L'objet du présent article est de montrer comment la théorie des options associée à une vision contractuelle de l'entreprise permet de rendre compte de questions aussi complexes que celles du partage du financement de l'entreprise entre capitaux propres et dette, de la valeur de l'option de défaillance ou valeur de la responsabilité limitée de l'actionnaire et du partage éventuel du risque d'activité ou risque économique entre actionnaire et créancier. La démarche méthodologique prend appui sur un modèle d'entreprise. Une description des sources traditionnelles de financement en termes de contrats d'options est proposée. Une simulation du modèle donne l'évaluation des termes de la relation contractuelle entre actionnaires et créanciers et décrit la formation des structures de financement possibles. Le choix d'une structure financière est discuté ainsi que les facteurs qui influencent le ratio d'endettement de l'entreprise.
This article shows how the theory of options associated with a contractual approach to corporate behaviour enables a number of complex questions to be taken into account. These include the distinction in corporate finance between stockholders' equity and long term debt, the put option (the evaluation of default risks) corresponding to the limited liability of shareholders and the possible sharing of the activity risk (or economic risk) between shareholders and creditors. The methodology is based on a specific corporate model. From there the paper suggests a description of the traditionnal sources of corporate finance in terms of options. Secondly a model simulation leads to an evaluation of the terms of the contractual relationship between shareholders and creditors and describes the very possible financial structures. Finally the paper examines the choice of a financial structure as well as the factors influencing the leverage ratio of a corporation.
31 pages
Source : Persée ; Ministère de la jeunesse, de l’éducation nationale et de la recherche, Direction de l’enseignement supérieur, Sous-direction des bibliothèques et de la documentation.

Informations

• Publié par: REVUE_FRANCAISE_D-ECONOMIE
• Publié le: 01 janvier 1991
• Nombre de lectures: 65
• Langue: Français
• Poids de l'ouvrage: 1 Mo

Extrait

Nathalie Mourgues
L'analyse du financement de l'entreprise selon la théorie des
options
In: Revue française d'économie. Volume 6 N°4, 1991. pp. 89-119.
Résumé
L'objet du présent article est de montrer comment la théorie des options associée à une vision contractuelle de l'entreprise
permet de rendre compte de questions aussi complexes que celles du partage du financement de l'entreprise entre capitaux
propres et dette, de la valeur de l'option de défaillance ou valeur de la responsabilité limitée de l'actionnaire et du partage
éventuel du risque d'activité ou risque économique entre actionnaire et créancier. La démarche méthodologique prend appui sur
un modèle d'entreprise. Une description des sources traditionnelles de financement en termes de contrats d'options est
proposée. Une simulation du modèle donne l'évaluation des termes de la relation contractuelle entre actionnaires et créanciers et
décrit la formation des structures de financement possibles. Le choix d'une structure financière est discuté ainsi que les facteurs
qui influencent le ratio d'endettement de l'entreprise.
Abstract
This article shows how the theory of options associated with a contractual approach to corporate behaviour enables a number of
complex questions to be taken into account. These include the distinction in corporate finance between stockholders' equity and
long term debt, the put option (the evaluation of default risks) corresponding to the limited liability of shareholders and the
possible sharing of the activity risk (or economic risk) between shareholders and creditors. The methodology is based on a
specific corporate model. From there the paper suggests a description of the traditionnal sources of corporate finance in terms of
options. Secondly a model simulation leads to an evaluation of the terms of the contractual relationship between shareholders
and creditors and describes the very possible financial structures. Finally the paper examines the choice of a financial structure
as well as the factors influencing the leverage ratio of a corporation.
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Mourgues Nathalie. L'analyse du financement de l'entreprise selon la théorie des options. In: Revue française d'économie.
Volume 6 N°4, 1991. pp. 89-119.
doi : 10.3406/rfeco.1991.1296
http://www.persee.fr/web/revues/home/prescript/article/rfeco_0769-0479_1991_num_6_4_1296Nathalie
MOURGUES
L'analyse du
financement de
l'entreprise selon la
théorie des options
la et l'entrepreneur, vie le résultat de l'entreprise de et l'entreprise précisément : l'activité e risque aléatoire. économique des est étroitement actionnaires Il est du incertaine associé dans rôle les de à 90 Nathalie Mourgues
sociétés, d'assumer la fonction de prise du risque lié à
l'activité de la firme.
Un des traitements juridiques du risque associé à
la vie de l'entreprise est fort ancien : il est lié à la création,
en 1867, de la société par actions. En créant une entité
juridique, sujet distinct des membres associés, le législateur
a permis de dissocier le patrimoine de l'entreprise de celui
des associés et de limiter la responsabilité de l'entrepre
neur au montant des capitaux engagés dans la société.
En 1985, la création, en France, de l'entreprise
unipersonnelle à responsabilité limitée généralise, à la pet
ite entreprise, le principe de la responsabilité limitée à
l'égard des créanciers.
Cette responsabilité limitée des associés à l'égard
des tiers a une valeur économique et cette valeur peut être
estimée : c'est l'enseignement que l'on peut tirer de l'ap
plication des développements récents de la théorie finan
cière (Cobbaut, [1985]).
L'analyse des caractéristiques de la relation
contractuelle qui lie actionnaires et créanciers et l'a
pproche de la valeur de la responsabilité limitée des action
naires résultent d'une description originale du financement
de l'entreprise. Cette est issue de la théorie
des options, d'une part, et d'une conception contractuelle
de l'organisation économique et financière, d'autre part.
En effet, on montre que la plupart des opérations
de financement de l'entreprise peuvent être traitées et
analysées comme des opérations sur options et évaluées
comme telles. Ceci ne concerne pas seulement les opéra
tions de financement, telle que l'émission de bons de sous
cription en actions, qui sont, de fait, des actifs conditionnels
ou actifs optionnels, mais aussi les financements par ac
tions ordinaires ou par la dette obligataire classique.
Le contrat optionnel est devenu, au cours de ces
deux dernières décennies, un instrument fondamental de Mourgues 91 Nathalie
gestion des risques. Il permet de gérer des risques aussi
divers que les risques de portefeuille, de taux d'intérêt, de
taux de change, etc. De ce point de vue, l'option est une
réalité économique et financière.
Mais, à travers les différents développements théo
riques, l'option s'est révélée être également un puissant
instrument analytique pour expliquer des modes organi-
sationnels classiques. La théorie des options permet no
tamment d'analyser la relation contractuelle qui lie les ac
tionnaires aux créanciers d'une entreprise. Elle permet en
cela de poser le problème du partage du risque d'activité
entre ces deux agents et de cerner les conditions corre
spondantes d'une relation d'équilibre. En un mot, elle amél
iore la gestion de ce type de relation contractuelle plus ou
moins porteuse de conflits d'intérêts entre les parties. A
travers l'amélioration de la gestion des rapports contract
uels, c'est tout le financement de l'entreprise et, par là
même de l'activité économique, qui en bénéficie.
L'étude de la relation actionnaires-créanciers s'ap
puie, aussi, sur une vision renouvelée de l'entreprise (Jen
sen et Meckling, [1976]). Dans la modélisation récente de
l'entreprise, celle-ci est pour très peu une institution, elle
est pour l'essentiel un ensemble de relations contract
uelles. C'est ainsi que la notion de contrat est au centre
des modèles explicatifs aussi bien des choix des modes
d'organisation que des décisions financières. La notion
même de propriété de l'entreprise qui symbolise plutôt
son caractère institutionnel est battue en brèche au profit
de la notion de propriété privée des facteurs de production
qui se trouvent combinés au sein d'un ensemble de rela
tions contractuelles, ensemble de relations qui forment
l'entreprise (Fama et Jensen, [1983]).
L'objet du présent article est de montrer comment
la théorie des options associée à une vision contractuelle
de l'entreprise permet de rendre compte de questions 92 Nathalie Mourgues
aussi complexes que celles du partage du financement de
l'entreprise entre capitaux propres et dette, de la valeur de
l'option de défaillance ou valeur de la responsabilité limitée
de l'actionnaire et du partage éventuel du risque d'activité
entre actionnaires et créanciers.
L'article est présenté en quatre sections. Dans une
première section nous simulons une situation très simple
d'entreprise qui sert de base pour la description en termes
optionnels du financement de l'entreprise. Dans la
deuxième section nous décrivons la nature optionnelle des
sources de financement et donnons la représentation du
bilan, valeur de marché, en termes d'options. Cette section
définit la valeur de la responsabilité limitée des actionnaires
représentée par la valeur de l'option de défaillance ou
option de vente vendue par les créanciers aux actionnaires.
Elle définit aussi l'équivalence qui existe entre la valeur de
l'option de vente et la valeur de la prime de risque de la
dette. C'est un des intérêts de l'analyse que de permettre
l'évaluation de la dette risquée qui résulte du principe de
la limitation de responsabilité des actionnaires. Dans la
troisième section nous montrons comment la représentat
ion du financement de l'entreprise en termes optionnels
permet l'évaluation, en valeur de marché, des sources de
financement et par là même l'évaluation de l