OR vertiges et controverses mai 2002

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OR vertiges et controverses mai 2002

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La Valorisation des Sociétés de la Nouvelle Economie par les Options Réelles : vertiges et controverses d’une analogie     Mai 2002       Christophe Boucher   Université Paris-Nord, CEPN CEPN CNRS UMR 71-15 99 av. JB Clément 93430 Villetaneuse Mail : [e-mail]    

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                    Résumé :La Valorisation des Sociétés de la Nouvelle Economie par les Options réelles : vertiges et controverses d’une analogie.   L’évaluation des sociétés de la « Nouvelle Economie » demeure complexe et périlleuse dans la mesure où les méthodes traditionnelles (DCF, multiples) s’avèrent inadéquates à valoriser ces sociétés caractérisées par l’absence de profit, l’absence d’historique, l’absence de benchmark et pour qui les sources d’incertitude sont multiples. La méthode des options réelles initialement développée afin de prendre en compte l’incertitude et l’irréversibilité des projets d’investissement est devenue un outil très prisé pour évaluer ces sociétés. Mais la valorisation des sociétés de la Nouvelle Economie par les options réelles relève d’une confusion entre l’incertitude et le risque au sens de Knight (1921). Si l’outil des options réelles s’avère précieux en situation de risque probabilisable sur des marchés déjà bien établis, son utilisation en situation d’incertitude radicale peut se montrer pernicieuse en rationalisant et en légitimant la surévaluation de sociétés derrière un outil mathématique sophistiqué et complexe.   Classification JEL : G12, G13, G32, L86.   Mots-clefs : options réelles, incertitude, Nouvelle Economie, valorisation des firmes.         Abstract:Pricing New Economy Companies by Real Options: dizziness and dispute of an analogy.    The pricing of the « New Economy » firms is complex and perilous because the traditional valuation models are inefficient when valuing firms with no positive earnings, no long history of performance, no comparable firms and strong uncertainty. The real options techniques are becoming a highly valued tool for pricing new economy firms. But according to Knight (1921), we suggest the valuation of these firms by real options coming under confusion between uncertainty and risk. When firms are in radical uncertainty, the use of real options may prove to be inefficient because these techniques rationalize overvaluation under the guise of a sophisticated and complex tool.   JEL Classification: G12, G13, G32, L86.   Keywords: real options, uncertainty, New Economy, firm valuation.

 

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1.Introduction : le e-krach et le problème des valorisations des sociétés de la Nouvelle Economie   L’envolée des valeurs TMT (Technologie, Média et Télécommunications) entre octobre 1999 et mars 2000 a été spectaculaire. Leur remarquable croissance s’observe non seulement aux Etats-Unis où le Nasdaq connaît une progression de 84% en à peine 6 mois 1 (Graphique 1), mais également sur l’ensemble des marchés boursiers technologiques à travers le monde. L’indice ISDEX des sociétés Internet aux Etats-Unis connaît une hausse de 109% (Graphique 2). En France, le ITCAC (Graphique 3) et le Nouveau Marché (Graphique 4) gagnent respectivement 235% et 415%. En Allemagne, le Neuer Market progresse de 68,3 % et au Japon, le Jasdaq accuse une hausse de 56%. Aux Etats-Unis, la progression rapide des cours s’observe déjà à partir de 1998 mais demeure cependant plus limitée comparativement à l’envolée de l’automne 1999 (Graphique 5). Les corrections opérées à partir de mars 2000 puis de septembre 2000 n’ont pas été moins remarquables (Tableau 1 et Graphiques précédents). Le Nasdaq perd 36,5% entre mars et juin 2000 et 61% entre septembre 2000 et avril 2001 2 . L’indice ISDEX chute de 43% puis de 80%. Le Nouveau marché et le ITCAC reculent respectivement de 49% et de 37,8% après mars 2000 et à partir de septembre 2000 de 68% et de 53%. Le Neueur Market chute de 26,7% et de 35%. Le Jasdaq recule de 31,6% et de 24,2%. Ce retournement n’est pas sans précédent aux Etats-Unis puisque pendant l’été 1998, le Nasdaq accusait une baisse de 30% 3 . Cependant, l’ampleur des corrections boursière opérées pendant l’année 2000 fait apparaître ce krach (baptisé « e-krach » dans les médias et dans la littérature) comme l’un des plus longs et des plus spectaculaires historiquement (Tableau 2). Cette remarquable instabilité boursière des valeurs TMT témoigne de la difficulté à évaluer correctement les entreprises de la « Nouvelle Economie ». Les valeurs TMT ne représentent pas seulement les valeurs Internet mais les jeunes entreprises appartenant de manière plus générale au secteur des Technologies de l’Information et de la Télécommunication (TIC) 4  caractère polysémique et protéiforme du. Conscients du concept de « Nouvelle Economie », nous retenons une définition sectorielle de la Nouvelle Economie. Ainsi, nous identifions dans le reste de notre étude « la Nouvelle Economie » au                                                   1 pour laquelle est calculée la forte progression des cours des valeurs TMT débute au 1La période er octobre 1999 et s’achève au 10 mars 2000. 2 Le premier krach apparaît entre le 10 mars 2000 et le 25 mai 2000, le second entre le 1 er septembre 2000 et le 4 avril 2001.  uillet 1998 au 8 octobre 1998. 4 3  Seu j20u  D  .tenrelié itivnt I àéelepoeptnu ena tcur le Nasdaq dévéico sététocs semele 3nt d5% ses

 

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