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BMCE Capital - Ciment

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x x x x x x x BMCE Capital Research Flash 13 juin 2013 Tour d’horizon du secteur cimentier Au sommaire : Une surcapacité de production depuis 2010 … … induisant une pression sur les prix … … en attendant la reprise de la demande. Analyse : Après avoir enregistré une croissance à deux chiffres entre 2006 et 2008, le secteur national du ciment affiche un tassement depuis 2009. La consommation nationale de ciment évolue, en effet, selon un taux de croissance annuelle moyen de 10,8% depuis 2006 pour s’établir à 14 MT en 2008. En revanche, à compter de 2009, la demande affiche des prémisses de ralentissement. Cette situation s’accentue en 2012 suite au repli des mises en chantiers qui coïncide avec la montée en régime du nouvel entrant CIMENTS DE L’ATLAS. Ainsi, et tandis que la consommation limite sa progression à 5,7% entre 2006 et 2012, la capacité de production globale du secteur affiche un TCAM de 8,8% la même période.
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BMCE Capital Research Flash



13 juin 2013




Tour d’horizon du secteur cimentier




Au sommaire :
Une surcapacité de production depuis 2010 …
… induisant une pression sur les prix …
… en attendant la reprise de la demande.


Analyse : Après avoir enregistré une croissance à deux chiffres entre 2006 et 2008, le secteur
national du ciment affiche un tassement depuis 2009. La consommation nationale de ciment
évolue, en effet, selon un taux de croissance annuelle moyen de 10,8% depuis 2006 pour s’établir
à 14 MT en 2008. En revanche, à compter de 2009, la demande affiche des prémisses de
ralentissement. Cette situation s’accentue en 2012 suite au repli des mises en chantiers qui
coïncide avec la montée en régime du nouvel entrant CIMENTS DE L’ATLAS.
Ainsi, et tandis que la consommation limite sa progression à 5,7% entre 2006 et 2012, la capacité

de production globale du secteur affiche un TCAM de 8,8% la même période.

Graphe 1 : Evolution de la consommation de ciment














Source : APC, Sociétés, BMCE Capital

En effet, l’offre s’élargit de 8,2 MT entre 2006 et 2012 tenant compte de :
L’extension de l’usine de Tétouan de LAFARGE CIMENTS en 2009 ;
L’installation de CIMENTS DE L’ATLAS avec deux cimenteries entre 2010 et 2011 d’une
capacité totale de 3,2 MT ;
Le lancement en 2010 de l’activité de la nouvelle cimenterie de CIMENTS DU MAROC à
Aït Baha (2,2 MT) en remplacement de son ancienne usine basée à Agadir (1,2 MT) la
même année ;
Et, l’entrée en service en 2007 de la nouvelle unité de production d’HOLCIM basée à
Settat (1,7 MT) et du doublement effectif de la capacité de production de l’usine de Fès Analystes :
en octobre 2012.
Zineb Tazi
Il en résulte une réduction du taux d’utilisation qui perd 14,7 points comparativement à 2006 pour z.tazi@bmcek.co.ma
se fixer à 77% en 2012.
Hicham Saâdani
h.saadani@bmcek.co.ma




Veuillez vous référer aux importantes informations légales en fin de document et sur notre site internet : http://www.bmcecapitalbourse.com


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13 juin 2013


Graphe 2 : Evolution de la marge d’EBIT












Source : BMCE Capital, Sociétés
De même, la marge d’EBIT moyenne s’amenuise de 2 points comparativement à 2006 pour
s’établir à 30,6% en 2012 et ce, après avoir atteint un pic de 40,4% en 2009.
Cette baisse est tout de même atténuée par la baisse du coût du pet coke enregistrée en 2012
(-9,7% par rapport à 2011).
Graphe 3 : Evolution du cours moyen du coke de pétrole (USD/T)










Source : IHS
Par société, CIMENTS DU MAROC et HOLCIM MAROC voient leur marge opérationnelle
diminuer de 6,6 points et de 1,6 points respectivement. Cette contre-performance est due
principalement à la pression sur les prix qui a été exercée suite à l’arrivée du nouvel entrant,
lequel parvient à afficher rapidement une marge d’exploitation de 32,7% en 2011 (deux années
après sa création) et de 27,9% en 2012.
Seule, LAFARGE CIMENTS parvient à renforcer sa marge d’EBIT qui passe de 33,9% en 2006 à
38,7% en 2012 et ce, grâce à l’amélioration continue de sa performance industrielle.
Dans cette lignée, le leader national maintient son projet de développement malgré le trend
baissier de la demande. En effet, visant à investir en bas du cycle pour profiter pleinement d’une
éventuelle reprise du marché, la filiale conjointe du Groupe LAFARGE et de SNI a engagé une
enveloppe budgétaire de MAD 2,8 Md pour la mise en service à horizon 2015 d’une nouvelle usine
dans la région d’Aït Baha d’une capacité de production de 1,2 millions de tonnes. Selon le
Management de la société, les carrières seraient sécurisées et le foncier serait en cours
d’acquisition.
LAFARGE CIMENTS pourrait ainsi se positionner sur l’ensemble des marchés porteurs du
Royaume.




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13 juin 2013

Tableau 1 : Maillage territorial des cimentiers

Ventilation des LAFARGE HOLCIM CIMENTS DE CIMENTS DU ASMENT
Région
ventes à fin 2012 CIMENTS MAROC L'ATLAS MAROC TEMARA
Grand Casablanca 13,6% x x x
x Tanger-Tétouan 11,4%

x x Marrakech-Tensift-Haouz 10,7% x x
Oriental 8,9% x x
Souss-Massa-Draa 8,8% x
Rabat-Salé-Zemmour-Zaer 7,8% x x x x
Doukkala-Abda 6,2% x x x x
Chaouia-Ourdigha 5,3% x x x x
x Fès - Bouleman 5,3% x x
x Meknès-Tafilalt 5,1% x x
Tadla-Azilal 5,1% x x x x
Gharb-Cherarda-B.Hssen 4,8% x x x
Taza-Al Houceima-Taounate 3,2% x x x

Laayoun-Boujdour-S.Elhamra 1,9% x
Guelmim-Es-Smara 1,7% x
Oued Ed-Dahab-Lagouira 0,3% x

x Couverture du marché Présence d'une unité de production Projet en cours

Source : APC, Sociétés, BMCE Capital
A contrario, CIMENTS DU MAROC a reporté jusqu’en 2017 son projet d’investissement dans le
Nord du Royaume, initialement prévu à horizon 2014-2015. Suite à cette décision, la filiale
marocaine d’ITALCEMENTI risque de ne pas être au rendez-vous encore une fois en cas de
reprise du marché.
La société a toutefois décidé de mettre en service un nouveau centre de broyage de 450 000 T à
Jorf Lasfar en vue d’attaquer les marchés d’El Jadida et de Casablanca et de pouvoir importer du
clinker et l’exploiter sur place en cas de reprise du marché. Cet investissement devrait mobiliser
une enveloppe de M MAD 170 uniquement vu que la société compte récupérer l’outil de l’ancienne
usine d’Agadir qui a été fermée suite à la mise en place de l’unité d’Aït Baha.
Pour sa part, et après avoir enregistré un retard dans le doublement de la capacité de production
de l’unité de Fès qui est entrée finalement en service au T4 2012, HOLCIM MAROC a décidé
début 2013 de geler une des deux lignes de cuisson de l’usine d’Oujda en vue d’adapter sa
capacité de production à la demande actuelle et d’optimiser de facto, ses charges fixes.
Face à la recrudescence de la concurrence qui se traduit par une forte pression sur les prix de
vente et par conséquent sur les niveaux de marge, le nouveau cheval de bataille des sociétés
demeure la maîtrise des charges et l’amélioration de la performance industrielle. Dans cette
lignée, les cimentiers ont recours aux sources d’énergie alternatives.
Pionnier dans ce domaine, LAFARGE CIMENTS dispose d’un parc éolien à Tétouan de 32 MW
couvrant près de 20% de la consommation électrique totale de ses usines. Dans le cadre d’un
contrat d’approvisionnement en énergie conclu avec NAREVA, l’éolien devrait couvrir 50% des
besoins de la société à horizon 2014.
En parallèle, LAFARGE CIMENTS a davantage recours à du coke de pétrole à forte teneur en
soufre en vue de maîtriser sa facture énergétique.
En vue de limiter l’impact du renchérissement des intrants, la société s’oriente également vers
l’utilisation des combustibles alternatifs tels que les pneus déchiquetés et le grignon d’olives
(principalement à Meknès) ; le taux de substitution de LAFARGE CIMENTS avoisinant 20% à fin
2012.
De son côté, CIMENTS DU MAROC a récemment mis en service un parc éolien à Laâyoune de
16 MW dont 60% de la production est consommée en propre. Le Management de la société a
décidé de mettre en place un nouveau parc d’une capacité de 10 MW à proximité de l’usine de
Safi.
Ne disposant pas de site venté, HOLCIM MAROC est dans l’incapacité d’exploiter ce gisement et
se rabat sur les combustibles alternatifs (pneus déchiquetés, huiles usagées, etc.), avec un taux
de substitution qui demeure néanmoins faible de 9% en 2012 et un objectif de 15% en 2013. La
société a recours à cet effet à sa filiale spécialisée dans le traitement des déchets ECOVAL, dont
la capacité de traitement est de 20 000 T.

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13 juin 2013

Les cimentiers demeurent pénalisés par le manque de réglementation régissant le secteur des
combustibles alternatifs. Pour y remédier, l’Association Professionnelle des Cimentiers -APC- a
signé en début d’année un mémorandum d’entente avec le Ministère de l’Energie pour
l’organisation de la filière de la collecte et de la valorisation des huiles et pneus déchiquetés.
Globalement, l’utilisation des combustibles alternatifs devraient s’intensifier à l’avenir avec la
professionnalisation de la filière de traitement des déchets sachant qu’en Europe le taux de
substitution varie entre 30% et 55%.
En terme de perspectives, nous nous attendons pour 2013 à la poursuite du trend baissier entamé
l’année écoulée eu égard au repli de 11,5% des mises en chantier enregistrée à fin 2012 et à la
diminution de 14,5% de la demande de ciment à fin mai 2013.
Graphe 4 : Evolution des ventes de ciment






















Source : APC
Sur la base de ce qui précède et tenant compte du déplacement de Ramadan en juillet et de la
succession des périodes de fêtes religieuses jusqu’en septembre, nous prévoyons toujours une
diminution de 8% de la consommation au titre de 2013.
Par société, l’effet négatif des volumes devrait rester prédominant. A priori, l’effet prix aurait un
faible impact eu égard aux dernières augmentations générales constatées au T4 2012 visant à
récupérer le manque à gagner suite à la dernière hausse opérée de la taxe spéciale sur le ciment.
Dans ce sillage, nous tablons pour l’année 2013 sur ce qui suit :
Tableau 2 : Prévisions au titre de 2013
Ventes de Evolution Taux
PDM
ciment des ventes d’utilisation
LAFARGE CIMENTS 5 MT -8,9% 34,3% 75%
HOLCIM MAROC 2,8 MT -9,2% 19,2% 55%
CIMENTS DU MAROC 3,4 MT -9,1% 23,5% 76%


Source : BMCE Capital
Dans cette lignée, le chiffre d’affaires consolidé de LAFARGE CIMENTS devrait accuser une
baisse de 9,1% en 2013 à M MAD 4 583,2 pour un RNPG de M MAD 1 105,5 (-12,5%).
Escomptant une légère reprise du marché en 2014, les revenus du Groupe devraient augmenter
de 1,6% à M MAD 4 656,1 pour un RNPG de près de M MAD 1 178 (+6,6%).
Notre valorisation pour LAFARGE CIMENTS fait ressortir un cours cible de
MAD 1 125,2, d’où notre recommandation à l’achat.
De même, nous prévoyons une baisse de 8,8% du chiffre d’affaires consolidé de HOLCIM
MAROC à M MAD 3 030,4 pour un RNPG de M MAD 400,9 (-18,2%).
En 2014, les revenus consolidés du Groupe devrait se hisser de 1,4% à M MAD 3 073,6 pour un
RNPG en hausse de 6,3% à M MAD 426,1.
Nous recommandons de conserver le titre dans les portefeuilles tenant compte d’un cours
cible de MAD 1 502,01.



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13 juin 2013

Nos estimations pour CIMENTS DU MAROC font ressortir une baisse de 9,2% du chiffre d’affaires
consolidé à M MAD 3 281,9 en 2013 pour un RNPG de M MAD 571,5, en repli de 12,9%, intégrant
une nouvelle contre-performance attendue de SUEZ CEMENT COMPANY (en raison de
l’instabilité prévalant en Egypte).
En 2014, la société devrait drainer des revenus consolidés de M MAD 3 351,6 (+2,1%) pour un
résultat net part du Groupe de M MAD 630,3 (+10,3%).
Aboutissant à un cours cible de MAD 645,81 nous recommandons de conserver le titre
dans les portefeuilles.
Tableau 3 : Comparatifs ratios boursiers
E E E
PER 2013 P/B 2013 D/Y 2013
14,6x 3,4x 6,0% LAFARGE CIMENTS
15,2x 2,9x 5,1% HOLCIM MAROC
15,2x 1,5x 4,5% CIMENTS DU MAROC


Source : BMCE Capital


































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13 juin 2013



Annexes

Tableau 4 : Matrice SWOT
Opportunités Menaces
Secteur
Déficit important en logements et introduction Coûts énergétiques élevés ;
de nouvelles mesures incitatives au profit du Eventuelles importations en provenance de
logement social, augurant d’une forte demande l’Union Européenne et des pays arabes suite
en ciment pour les dix prochaines années ; aux ALE et de l’Espagne après la chute de la
Faible taux de pénétration du BPE. consommation dans ces pays ;
Montée des tensions concurrentielles ;
Baisse de la demande.
Forces Faiblesses
LAFARGE CIMENTS
Leader avec un positionnement stratégique Installation sur des marchés pouvant être
(Centre et Nord) ; affectés en cas de fortes intempéries.
Offre importante en ciments techniques ;
Politique active de réduction des coûts
énergétiques, notamment à travers
l’utilisation de l’énergie éolienne.

HOLCIM MAROC
Montée en puissance de l’unité de Settat, à Absence de sites ventés à proximité des
proximité du Grand Casablanca et Marrakech ; installations d’HOLCIM, limitant la possibilité
de mettre en place des éoliennes.
Utilisation de combustibles de substitution
grâce à ECOVAL ;
Synergies de Groupe prouvées avec HOLCIM
en matière d’approvisionnements (coke de
pétrole).
CIMENTS DU MAROC
Nouvelle cimenterie d’Ait Baha de 2,2 Mt ; Eloignement des autres marchés du Centre et
du Nord fortement consommateurs de ciment. Exploitation d’un parc éolien à proximité de
l’unité de Laâyoune.


Source : BMCE Capital







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13 juin 2013
Système de recommandations
BMCE Capital utilise un système de recommandation absolu. Ainsi, la recommandation de chaque
valeur est adoptée en fonction du rendement total, c’est-à-dire du potentiel de hausse (distribution de
dividendes et rachats d’actions compris) à horizon 12 mois.
BMCE Capital utilise 5 recommandations : Achat, Accumuler, Conserver, Alléger, Vendre. Dans des
cas spécifiques et pour une courte période, l’analyste peut choisir de suspendre son opinion, auquel cas
il utilise les mentions Suspendu ou Non suivi, termes qui sont définis ci-dessous.
Définition des différentes recommandations
Achat : la valeur devrait générer un gain total de plus de 20% à horizon 12 mois ;
Accumuler : la valeur devrait générer un gain total compris entre 10% et 20% à horizon 12 mois ;
Conserver : la valeur devrait générer un gain total compris entre 0% et 10% à horizon 12 mois ;
Alléger : la valeur devrait accuser une baisse totale comprise entre 0% et -10% à horizon
12 mois ;
Vendre : la valeur devrait accuser une baisse totale de plus de -10% à horizon 12 mois ;
Suspendu : la recommandation est suspendue en raison d’une opération capitalistique (OPA, OPE ou
autre) ou d’un changement d’analyste ;
Non suivi : cette mention est utilisée pour les sociétés au moment de leur introduction en Bourse ou
avant l’initiation de couverture.

Accumuler Alléger Conserver Achat Vendre
+10% +20% +0% -10%
Méthodes de valorisation
Ce document peut faire référence aux méthodes de valorisation suivantes :
DCF : La méthode des cash flows actualisés consiste à déterminer la valeur actuelle des flux de
trésorerie que la société dégagera à l’avenir. Cette méthode s’appuie sur des estimations établies sur la
base d’un certain nombre d’hypothèses. Nous prenons comme taux d’actualisation le coût moyen
pondéré du capital, qui représente le coût de la dette de la société et le coût des fonds propres estimés
par l’analyse, pondérés par le poids de chacun dans le financement de la société.
Somme des parties : Cette méthode consiste à valoriser séparément les différentes activités de la
société, sur la base de méthodes appropriées à chacune d’entre elles, et puis à les additionner.
Comparaisons boursières : Cette méthode consiste à comparer les ratios de la société à ceux d’un
échantillon de sociétés présentes dans la même activité ou présentant un profil similaire (les
« comparables). La moyenne de l’échantillon permet de fixer une référence de valorisation. L’analyste
applique par la suite une prime ou une décote en fonction de sa vision de la société (perspectives de
croissance, niveau de rentabilité, etc.).
Anglo-saxons : La méthode des anglo-saxons consiste à déterminer la valeur actuelle des superprofits
devant être dégagés par la société dans le futur tenant compte du minimum du ratio de solvabilité.


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ANALYSE & RECHERCHE


Anass Mikou – Président du Directoire Fadwa Housni – Directeur Analyse & Recherche

Sales
Abdelilah Moutassedik Hicham Saâdani - Directeur Bourse et Développement
Mohamed Benjelloun

Trading Electronique
Badr Tahri - Directeur Analystes
Hind Hazzaz Zahra Lazrak, Zineb Tazi, Aïda Mejatti Alami, Ghita Benider,
Nabil Elgnaoui
Hajar Tahri, Ismail El Kadiri, Dounia Filali, Manal Sbayti

Disclaimer

La Direction Analyse & Recherche de BMCE Capital est désignée par BMCE Capital Bourse, société de bourse constituée sous forme de
société anonyme au capital social de MAD 10 000 000, dont le siège social est sis 140, Avenue Hassan II, Tour BMCE, Casablanca,
inscrite au Registre de Commerce de Casablanca sous le N° 77 971, autorisée par l’agrément du Ministère des
Finances N° 3/26, en tant qu’entité en charge de la production de l’ensemble des publications boursières de BMCE Capital Bourse.
Le détachement du bureau Analyse & Recherche de la société de Bourse a été opéré courant l’exercice 2000, afin de garantir une plus
grande indépendance éditoriale dans l’exercice des fonctions de production et d’éviter ainsi, de manière maximale, la
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